«Биржа изнутри»

Продолжая, Милль говорит: «Операции спекулятивных дилеров полезны для общества всякий раз, когда они прибыльны для них самих. Интересы спекулянтов как группы совпадают с интересами общества; и поскольку они могут не служить общественным интересам только в той мере, в какой они упускают свои собственные, лучший способ продвижения первых — оставить их преследовать вторые в полной свободе. Ни закон, ни мнение не должны препятствовать операции, полезной для общества, сопровождаться такой частной выгодой, какая совместима с полной и свободной конкуренцией». Милль здесь не делает различия между инвесторами и спекулянтами; они — одно и то же. В любом случае признается, что спекуляция — это то, что делает рынки сегодня, поскольку 90 процентов сделок, которые происходят ежедневно на мировых фондовых биржах, являются спекуляциями в чистом виде. И это хорошо. Прежде чем мы продолжим нашу тему, пусть профессор Эмери объяснит почему и доведет учения МакКаллоха и Милля до наших дней:

«Спекуляция стала все более важным фактором в экономическом мире, не получив соответствующего места в экономической науке. В той области, в которой она действует, в торговле зерном, хлопком, ценными бумагами и тому подобным, спекуляция является преобладающим влиянием в определении цены и, как таковая, является одной из главных направляющих сил в торговле и промышленности. Но трактаты на английском языке по общей экономической теории и условиям уделили очень мало места этому влиянию, которое является фундаментальным в мире экономических фактов...»

«Правда, сорок лет назад спекуляция была гораздо менее важной, чем сейчас, и поэтому было больше оправданий для того, чтобы игнорировать ее. Профессор Хэдли уделил должное внимание новым условиям, которые преобладают в современном бизнесе. В то же время следует помнить, что МакКаллох уже в свое время уловил истинную идею функции спекуляции, факт, показанный включением его трактовки предмета в его главы о стоимости. Как бы широко ни было влияние спекуляции, ее сила ощущается прежде всего в области цен. Создавая цены, она направляет промышленность и торговлю, ибо люди производят и обмениваются в соответствии со сравнительными ценами. Спекуляция, таким образом, жизненно связана с теорией стоимости».

«С точки зрения теории, следовательно, неправильно придавать такое малое значение функции спекуляции; на практике невозможно разумно иметь дело со злом спекулятивной системы, не признав сначала ее реального отношения к бизнесу. И писатель, и реформатор должны считаться больше, чем они это делали до сих пор, с тем фактом, что спекуляция в последнем полувеке развилась как естественный экономический институт в ответ на новые условия промышленности и торговли. Это результат парового транспорта и телеграфа, с одной стороны, и огромных промышленных предприятий — с другой. Отношение тех, кто попытался бы подавить ее законодательством, не нарушая никаких других экономических условий, совершенно неразумно». 21

Теперь мы подходим к злу этого бизнеса. То, что существуют пороки, действительно серьезные, никто не будет отрицать. Конечно, многие фазы спекуляции, которые называют злом, вовсе не являются злом; утверждения, сделанные относительно них, имеют то, что Оскар Уайльд назвал «всей жизненностью ошибки и всей утомительностью старого друга», и все же, хотя распространенная критика часто глупа и поверхностна, существуют, несомненно, оскорбительные формы спекуляции, которые хотелось бы видеть подавленными. Спекуляция — это сравнительно новое явление, и она принесла с собой опасности и ловушки. То же самое сделали автомобили, электричество и паровые двигатели. Но хотя фондовая биржа создала арену для проявления этих злоупотреблений, она не породила их, «кроме», как выразился недавний писатель, «в том смысле, в котором можно сказать, что частная собственность породила грабеж».

Великое зло спекуляции заключается в покупке ценных бумаг, недвижимости или чего-либо еще на заемные деньги неосведомленными людьми, которые не могут позволить себе проиграть. Ее самая распространенная форма в спекуляции ценными бумагами — это то, что известно как «маржинальная» торговля, это название происходит от того факта, что покупатель, вместо того чтобы платить наличными полностью за свою покупку, вносит только дробную сумму ее стоимости, которая предназначена служить маржой для защиты брокера от убытков, в то время как брокер выплачивает оставшуюся сумму, необходимую для завершения фактической покупки. Таким образом, спекулянт может внести 1000 долларов за ценные бумаги стоимостью 10 000 долларов, в то время как брокер предоставляет дополнительные 9000 долларов. Это система, используемая повсюду; на Лондонской фондовой бирже она называется «Cover», на Парижской бирже — «La Couverture».

Не существует фиксированной суммы маржи, требуемой брокерами, поскольку обстоятельства сильно различаются в зависимости от характера ценных бумаг, которыми торгуют, положения покупателя и состояния рынка; но в широком смысле можно сказать, что члены Нью-Йоркской фондовой биржи требуют маржу, эквивалентную десяти пунктам по спекулятивным выпускам среднего качества, двадцати пунктам по высокоценным и неустойчивым ценным бумагам и пяти пунктам по очень низкоценным акциям, которые движутся медленно. Конечно, существуют определенные ценные бумаги, по которым солидные брокеры не приняли бы никакой оплаты, кроме фактической прямой покупки в полном объеме, в то время как, с другой стороны, в случае ценных бумаг, которые колеблются лишь незначительно, таких как наши государственные, штатные или муниципальные облигации, 5-процентная маржа была бы достаточной. Это также практика в Лондоне и Париже, говоря в общем. В Париже биржевые маклеры (Agents de Change) всегда настаивают на большей марже, чем кулиссеры (Coulissiers), или внешние брокеры, и здесь члены Нью-Йоркской фондовой биржи неизменно придерживаются той же политики.

Это дает возможность сказать, что местное зло биржевой спекуляции, возникающее из-за недостаточной маржи, — это то, что можно возложить на порог внешних бирж, а не «Большой» биржи, как ее называют, потому что на второстепенных биржах маржа, как известно, мала, и чем меньше маржа, тем больше число «жертв». Действительно, если бы не эта практика, членам меньших бирж было бы трудно существовать вообще. Поскольку спекуляция ценными бумагами может заслуживать критики, эта тенденция привлекать бедных людей наживкой в виде тонкой маржи является, несомненно, очень реальным злом, и тем, которое может быть исправлено только самими брокерами. Комиссия Хьюза, уделив много времени и труда этому вопросу, изложила свои выводы в этих словах:

«Мы настоятельно призываем всех брокеров препятствовать спекуляции на небольшой марже, а биржу — использовать свое влияние, и при необходимости свою власть, чтобы предотвратить членов от привлечения и принятия бизнеса в целом на маржу менее 20 процентов». 22

Каждый, кто связан с Нью-Йоркской фондовой биржей, знает, что это предложение, как и все другие, сделанные Комиссией, было встречено с одобрением со всех сторон, и, если бы можно было разработать жесткое и быстрое правило, чтобы соответствовать не только духу, но и букве рекомендации, управляющие биржи немедленно привели бы его в действие. Но на пути есть трудности, и одна из обязанностей управляющих — очень тщательно рассмотреть все стороны каждого запутанного вопроса, который перед ними встает, не только в интересах фондовой биржи, но и с должным уважением к общему праву и интересам общества. Маржинальная торговля — это вопрос контракта, и «право одного частного лица предоставлять кредит другому», как отмечает сам председатель Комиссии Хьюза, «— это просто право заключать контракт, который, согласно Федеральной Конституции, не может быть ущемлен никаким законодательным органом штата».

Здесь есть весьма значительная трудность на пути ограничения маржинальной торговли, и та, которая не полностью понятна постороннему. Он склонен называть контракты, заключенные таким образом, «азартными сделками», упуская из виду тот существенный момент, что существует огромная разница между сделкой с контрактом за ней, подлежащим исполнению по закону, и той, которая имеет дело с биржевыми конторами и рулеткой, в которых нет контракта и которая прямо запрещена законом. Независимо от того, каким было его намерение, когда он покупал, и независимо от того, какую маржу принял брокер — покупатель имеет право потребовать свои ценные бумаги в любое время, и брокер всегда должен быть готов их доставить; наоборот, брокер может принудить покупателя оплатить и получить ценные бумаги, которые он купил. Мотивы и методы не имеют абсолютно никакого отношения к сделке.

Брокер, который покупает для клиента сегодня, не знает, а иногда и сам клиент не знает, «куплены ли ценные бумаги, чтобы держать», или их нужно продать завтра; аналогично, у брокера нет возможности узнать, внесет ли клиент, который внес десятипунктовую маржу во время своей покупки, еще десять пунктов завтра или нет, и продолжит ли такие платежи, пока его ценные бумаги не будут полностью оплачены. В подавляющем большинстве случаев намерение спекулятивного покупателя — продать, как только он сможет получить удовлетворительную прибыль, но это отнюдь не делает его игроком. Почему? Потому что, если он ставит 1000 долларов на скачки, одна сторона сделки выигрывает, а другая проигрывает; тогда как, если он вносит 1000 долларов в качестве маржи против спекуляции акциями и получает прибыль, скажем, 500 долларов, брокер ничего не теряет, выплачивая ему эту прибыль, когда счет закрыт. В одном случае собственность не переходит из рук в руки, тогда как в другом — фактическая собственность покупается и держится готовой к доставке по требованию. Закон четко классифицирует операции биржевых контор как азартные сделки, потому что в подавляющем большинстве случаев фактическая покупка не производится; «покупатель» в этом случае просто делает ставку на то, какими будут последующие котировки; «торговля» происходит между двумя принципалами, один из которых должен проиграть, если другой выиграет.

Комиссия Хьюза, как я уже сказал, очень подробно рассмотрела все эти вопросы. Она заседала шесть месяцев, и было допрошено много свидетелей. Рассмотрев все «за» и «против» маржинальной торговли, опыт Англии и Германии в борьбе со спекуляцией, трехлетние дебаты в Конгрессе по законопроекту Хэтча против опционов и объемные отчеты Промышленной комиссии, был сделан вывод «настоятельно призвать всех брокеров», как показано в процитированном параграфе, к общему соглашению о марже не менее 20 процентов. Необходимо иметь в виду, что это не было по своей природе формальной рекомендацией, а скорее выражением надежды на то, что некоторая мера реформы может быть достигнута, если такие согласованные действия брокеров будут осуществимы.

То, что члены Нью-Йоркской фондовой биржи поддерживают этот взгляд, само собой разумеется. Они осознают более полно, чем это обычно известно общественности, что безразборная и безрассудная спекуляция неосведомленными людьми, которые вовлекаются в нее приманкой небольшой маржи, является несомненным злом, которое следует пресекать, и они делают все, что могут, чтобы пресечь его, препятствуя таким операциям. Например, сегодня было бы очень трудно женщине открыть спекулятивный счет в любой солидной фирме брокеров на главной бирже, если бы она не была хорошо известна, особенно квалифицирована для таких сделок и в достаточной мере способна их поддерживать. Счета не будут приниматься от клерков или сотрудников других брокерских домов или банков и других корпораций в районе Уолл-стрит; действительно, такие сделки прямо запрещены правилами биржи. Никакие счета не будут приниматься от кого-либо, кто лично не известен одному из партнеров фирмы — и практика, к которой прибегали в прежние годы, нанимая агентов для привлечения бизнеса под номинальным названием «офис-менеджеров», «менеджеров отдела облигаций» и тому подобного технического ухищрения, также запрещена.

Членам биржи не разрешается рекламировать каким-либо образом, кроме того, который определен как «строго законный деловой характер», и управляющие являются судьями того, что является законным. Мирянину достаточно взглянуть на сухие и бесцветные объявления, сделанные домами фондовой биржи в рекламных колонках наших газет, чтобы увидеть, как жестко это правило соблюдается; действительно, 90 процентов членов вообще не рекламируют. Лучше всего то, что спекуляция на «грошовой» марже теперь почти исключена с главной биржи. Дома, которые печально известны тем, что нарушали это в отношении десять и пятнадцать лет назад, сегодня незаметны в дневных сделках. Их бизнес ушел — по самой своей природе он не мог долго длиться — и, если верить слухам, его кончина унесла с собой часть капитала вовлеченных фирм. Это был урок и предупреждение. Все эти примеры служат для того, чтобы показать, что фондовая биржа делает все, что может, чтобы исправить это зло, и, если возникнут обстоятельства, в которых можно сделать больше, управляющие и члены будут едины в обеспечении соблюдения любых необходимых ограничений.

В данный момент трудно увидеть, как негибкое правило 20-процентной маржи могло бы быть применено на практике, не мешая серьезно действительно здоровому бизнесу. Телеграфный заказ может быть получен от клиента с максимальной ответственностью, который может случайно находиться в Европе. Любой биржевой брокер и любой деловой человек в торговле был бы рад выполнить для такого лица все заказы, которые он решил доверить, независимо от маржи. В таком случае в сделку не входит вопрос мотива; в конечном итоге это может оказаться спекуляцией в чистом виде, или покупатель может прислать инструкции доставить ценные бумаги в его банк, и в этом случае это казалось бы инвестицией; но, независимо от этого, настаивание брокера на 20-процентной марже было бы глупым и просто привело бы бизнес в другое место или предотвратило бы его вовсе.

Можно было бы привести многочисленные примеры подобного рода, чтобы показать, как трудно было бы обеспечить соблюдение запретов на маржу во всех этих совершенно законных контрактах. Германия попробовала это в законе 1896 года, с катастрофическими последствиями, которые я описал в другом месте. Это вопрос, который всегда будет плодотворной темой для обсуждения, однако он ничем не отличается по существу от практики спекулянта недвижимостью, который вносит небольшой процент от цены покупки и занимает остаток под ипотеку. Это похоже на то, что делает купец, когда он заполняет свои полки товарами, купленными с дробной оплатой наличными и остатком в какой-то будущий день. Во всех этих случаях, связанных с собственностью, позвольте мне повторить, что внесение указанной суммы принципалом и соглашение или контракт с брокером является совершенно законной сделкой. 24

То, что газетная критика и нападки социальных наставников должны доходить до крайних пределов в порицании биржевой спекуляции грубыми, жадными и наивными людьми, является, возможно, в конце концов, совершенно полезной функцией, и если такие критики ошибаются, доходя до больших крайностей, это тоже можно записать как правильное и надлежащее, ибо, возможно, лучше зайти слишком далеко, чем не зайти достаточно далеко. Интересы фондовой биржи — это интересы всей страны; ее благополучие зависит от умных и бережливых людей; ее цели общественно полезны и патриотичны. Что бы она ни потеряла в плане бизнеса от невежественных и глупых людей, которые вытесняются из слепых спекулятивных предприятий, ведущих к убыткам, которые они едва могут себе позволить, она выиграет вдесятеро, передавая здравые сведения через откровенность и гласность. С другой стороны, если мы не готовы полностью отменить собственность, покончить с инструментами кредита и подавить все формы торговли, предназначенные для удовлетворения наших будущих потребностей, мы можем также примириться с неизбежным и найти утешение в размышлении о том, что благоразумие, бережливость и предвидение не должны быть устранены только потому, что пролетариат внизу иногда предается спекуляции и страдает от последствий своей глупости.

«Наконец», — пишет профессор Эмери, — «необходимо столкнуться с вопросом о влиянии устранения общественности со спекулятивного рынка, даже если бы это могло быть достигнуто. Иногда предполагается, что такой результат был бы сплошной выгодой и никакого вреда. Напротив, реальная и важная функция спекуляции в сфере бизнеса может быть выполнена только широким и открытым рынком. Хотя никто не стал бы защищать отдельные случаи безрассудства или не оплакивать бедствие и преступление, иногда порождаемые, остается фактом, что «чисто профессиональный рынок» — это не тот вид рынка, который лучше всего выполняет услуги спекуляции. Широкий рынок с участием умной и ответственной общественности необходим. Узкий профессиональный рынок менее полезен для законных инвестиций и торговли и гораздо более восприимчив к манипуляциям». 25

Одна из трудностей, с которыми люди должны бороться в такой большой стране, как эта, — это очевидная неспособность больших масс людей понимать другие большие массы. Расстояния настолько велики, занятия настолько разнообразны, а предпринимательство настолько ограничивает, что одна целая часть страны может не знать и часто не знает, что делает другая часть. Люди слишком заняты, чтобы узнавать через путешествия и чтение то, что в интересах всей страны они должны полностью понимать. Таким образом, случается, что часть страны, преданная, скажем, сельскохозяйственным занятиям, сначала приобретя понятие, что спекуляция ценными бумагами — это только форма узаконенного грабежа, предполагает, что в Нью-Йорке и на Нью-Йоркской фондовой бирже сосредоточена большая часть биржевой спекуляции мира. Мы видели ошибочность в первом из этих поспешных выводов; второе может быть легко объяснено.

Янки-спекуляция ценными бумагами не идет ни в какое сравнение со спекуляцией в Лондоне, где ежедневная торговля значительно превышает нашу, и где «Каффрский цирк» 1894–5 годов и «Резиновый бум» 1909–10 годов превзошли любой подобный всплеск, когда-либо известный в Америке. Франция — самая благоразумная и бережливая из наций, однако панамская мания, которая рухнула в 1894 году, хотя и сопровождалась периодом крайнего раскаяния и консерватизма, нашла параллель в сумасшедшей французской спекуляции российскими промышленными бумагами, которая рухнула в 1912 году. В Каире в 1905–6 годах была необычайная спекуляция египетскими земельными и финансовыми компаниями, которая в пропорции к числу участников значительно превысила любой бум в Нью-Йорке. Китай пробуждается медленно, но, как только его политические реформы будут осуществлены, там откроется поле необычайной спекуляции, не имеющее параллелей в истории. Китаец — не только проницательный и компетентный деловой человек, но он, как говорит нам г-н Херст, «подтвержденный и неизлечимый» спекулянт. «Время от времени», — говорит этот писатель, — «Шанхайская фондовая биржа становится сценой дичайшей спекуляции, и можно с уверенностью предсказать, что, когда будет развит новый Китай, фондовые биржи возникнут во всех больших городах. Предвкушение этого было дано весной и летом 1910 года, когда Шанхай подхватил резиновую инфекцию из Лондона. Все классы и расы принимали участие, но коренной китаец погрузился глубже всех. Когда наступил обвал цен, один китайский оператор был настолько сильно вовлечен, что после его краха многие местные банки должны были приостановить платежи, в результате чего в течение месяцев торговля и кредит этого большого судоходного и делового центра были дезорганизованы». 26

Я упоминаю эти инциденты, чтобы показать, что спекуляция не ограничена географическими пределами. Это все часть «божественного беспокойства», присущего каждому из нас, и она развивается и становится интенсивной как раз пропорционально маршу цивилизации, которой она служит на пользу. В новых странах, как в Китае, она часто может зайти слишком далеко; иногда в старых странах она переступает границы благоразумия, но любой студент этих явлений знает, что, по мере того как экономические процессы становятся понятными массам, интервалы времени между паниками, которые возникают из-за чрезмерной спекуляции, становятся все шире и шире.

Другая ошибка тех частей страны, которые не понимают фондовую биржу, проистекает из безразборного смешения этого института с Уолл-стрит. Давайте послушаем г-на Горация Уайта по этому пункту. Он был председателем последнего комитета, который расследовал фондовую биржу; он один из наших выдающихся экономистов, и можно предположить, что он понимает свой предмет:

«Существует широко распространенное убеждение, что Уолл-стрит и фондовая биржа — это одно и то же, и что все колебания на бирже вызваны Уолл-стрит. Это ошибка, столь же вопиющая, как предположение, что вся вода в реке Миссисипи поступает из прилегающих берегов, игнорируя бесчисленные ручьи и речушки, которые вносят свою долю из бесчисленных невидимых источников. Уолл-стрит и фондовая биржа — две разные вещи. Люди на полу биржи — это агенты других, выполняющие заказы, которые они получают как с Уолл-стрит, так и из других частей обитаемого земного шара. Некоторые из них спекулируют за свой собственный счет, но спекулирующие члены биржи делятся на быков и медведей. Они не все толкают в одном направлении в любое время. Они просто стремятся предвидеть, каждый для себя, дрейф финансового общественного мнения, чтобы воспользоваться им».

«Это то, что делает Уолл-стрит вне биржи; и единственное преимущество, которое спекулянты на Уолл-стрит имеют перед теми, кто в других частях страны, проистекает из большего капитала, более прямых и полных источников информации, а также большей ловкости и оперативности в их использовании. Спекулянты Уолл-стрит также делятся на быков и медведей, толкающих друг против друга; и все их преимущества не спасают их от совершения ошибок, которые часто приводят к убыткам, соразмерным величине их операций. «Паника богатых людей» 1903 года была таким примером. Паника 1907 года была другой. Иногда говорят, что Уолл-стрит может повышать или понижать цены на фондовой бирже по своему собственному желанию. Это заблуждение». 27

Члены и друзья Нью-Йоркской фондовой биржи с опасением смотрят на периодические нападки на их великий институт, совершаемые теми, кто по причинам, не подлежащим обсуждению здесь, хочет привлечь внимание общественности. Но нет причин, по которым эти вопросы должны вызывать тревогу. Биржа очистилась давным-давно от старых злоупотреблений, новые, по мере их возникновения, встречают суровые дисциплинарные меры, и она имеет сертификат хорошего характера в отчете, сделанном суверенному штату Нью-Йорк Комиссией Хьюза. Эта комиссия прямо заявила, что маржинальная торговля — это вопрос контракта, гарантированный Федеральной Конституцией. Немыслимо, чтобы какой-либо законодательный орган мог игнорировать такой отчет, такой комиссии, равно как невозможно, чтобы в таком случае мог быть найден какой-либо суд, который поддержал бы законодательство, направленное наугад против института, который несет одобрение всех студентов экономики.

Стоит только прочитать решения судов, чтобы увидеть, что вопрос невмешательства в великие биржи по техническим основаниям стал фиксацией в нашей юриспруденции. «Биржи», — сказал судья Гросскуп из Окружного суда Соединенных Штатов, — «балансируют, как регулятор двигателя, иначе беспорядочный ход цен. Они фокусируют интеллект со всех земель и перспективы на весь год, собирая вместе умы, обученные взвешивать такой интеллект и прогнозировать перспективы. Они стремятся стабилизировать рынки ближе к их правильному уровню, чем если бы их оставили на волю случая или беспрепятственных манипуляций». 28 В несколько похожем ключе судья Холмс из Верховного суда Соединенных Штатов сказал: «Спекуляция... — это саморегулирование общества к вероятному. Ее ценность хорошо известна как средство избегания или смягчения катастроф, выравнивания цен и обеспечения периодов нужды. Правда, что успех сильных побуждает к подражанию слабыми, и что некомпетентные лица доводят себя до разорения, берясь спекулировать в свою очередь. Но законодательные органы и суды в целом признали, что естественные эволюции сложного общества должны быть затронуты только очень осторожной рукой, и что такие грубые попытки исправить расточительство, присущее каждой социальной функции, как простой запрет и законы, чтобы остановить его существование, вредны и тщетны». 29

С этими мнениями перед ними, пока управляющие фондовой биржи продолжают свою политику мудрого и достойного управления в интересах общества, которому они служат, бояться нечего. Исправления, средства правовой защиты, улучшения и реформы будут признаны необходимыми время от времени — некоторые из них необходимы в этот момент, и управляющие усердно работают над этой задачей. Обвинять их в безразличии или пренебрежении долгом — значит отказывать им в той форме интеллекта, которая позволяет человеку защищать свою собственность. Их великолепный институт вырос до своего нынешнего значения и силы благодаря экономическому развитию, которое нельзя было предвидеть или предотвратить. Спекуляция в больших масштабах сопровождала его рост и способствовала ему; и спекуляция, как мы видели, является весьма желательной и полезной частью всего бизнеса. Эта спекуляция насчитывает среди своих приверженцев людей во всех частях мира, которые имеют полное право спекулировать и которые делают гораздо больше пользы, чем вреда в своих операциях.

Она также привлекла очень много людей, у которых нет бизнеса спекулировать, и которым было бы предотвращено делать это, если бы это было возможно. Невежество и алчность этих людей настолько велики, а ловушки, предоставленные им недобросовестными методами вне биржи, настолько многочисленны и разнообразны, что нужно что-то сделать, чтобы защитить их. Фондовая биржа не поощряет их, но она признает, что они имеют законные, если не моральные права, и она готова помочь им. Она дает таким людям ту же информацию, которую дает самому богатому инвестору в стране. Ценные бумаги, которыми она торгует, известны как свободные от пятна; все формы мошенничества запрещены; каждая сделка в ее стенах совершается открыто, в результате свободных конкурентных торгов, и публикуется на весь мир. Что еще, и что меньше, можно сделать? Было ли когда-нибудь время в истории мира, когда собственность и торговля были столь безопасны, и когда спекуляция, которая создает собственность и торговлю, была столь ревностно защищена? 30

ГЛАВА III МЕДВЕДЬ И КОРОТКИЕ ПРОДАЖИ

Операции «медведей» на великих спекулятивных рынках и практика «коротких продаж» — это загадки, которые мирянин лишь смутно понимает. Покупка в надежде продать с прибылью и, если нужно, «держать ребенка» долгое время и «нянчить» его, пока не появится прибыль, достаточно проста; но требуется Эдип, чтобы решить загадку продажи того, чем не владеешь, и покупки этого с прибылью после того, как цена подешевела. Это самая сложная из всех обычных коммерческих сделок. Как это вообще можно сделать — тайна; как такой человек может служить действительно полезной экономической цели этим процессом — непостижимо. Мирянин, который пытается это выяснить, думает, что в дровяном сарае есть эфиоп; вещь нереальна и фиктивна. Единственный способ, которым он может понять это, — самому стать медведем и узнать по опыту.

Почему должно быть так много быков и так мало медведей, можно объяснить только тем, что оптимизм — это основа спекуляции, а надежда — ее сущность. Тем не менее рынок может идти только двумя путями: он вполне может пойти вниз, как и вверх. Поскольку у настроения не должно быть места в спекуляции, можно было бы подумать, что должно быть столько же медведей, сколько быков, даже больше, на самом деле, потому что рынок почти всегда идет вниз быстрее, чем вверх, и потому что девять из десяти непредвиденных вещей, которые происходят, приводят к более низким ценам.

Аварии, такие как дипломатические запутанности, слухи о войне, землетрясения и засуха, постоянно происходят, чтобы расстроить планы быков и принести жирные прибыли медведям в спешке, в то время как вопросы, которые приводят к более высоким рынкам, — это, как правило, вещи, давно предвиденные, в которых прибыль, которая достается быкам, приходит медленно и с трудом, и всегда с сопутствующим риском того, что беспокойство в любом уголке земного шара может привести к внезапному краху, который отменит созидание месяцев. В теории, следовательно, должно быть по крайней мере столько же медведей, сколько быков на всех активных рынках, но на практике подавляющее большинство — всегда быки, для чьих сангвинических и доверчивых натур медведь — это вещь в себе — мрачный и мизантропический человек, парящий вокруг, как стервятник, ожидающий падали несчастья в надежде на прибыль. Естественно, мирянин не может понять его и хотел бы подавить его.

Несмотря на тот факт, что шансы, по-видимому, благоприятствуют медведям, существует старая и верная поговорка, что ни один Ursa Major никогда не уходил на покой с состоянием. Уолл-стрит видела многих из них, и, возможно, за одним исключением, записи соглашаются, что хронические пессимисты не преуспели. Удача, по-видимому, улыбалась им с интервалами; в ранние дни строительства и развития страны были сделаны ошибки, которые привели к бедствию, но в долгосрочной перспективе такой огромный прогресс произошел в Америке, чтобы победить стремления любого человека или группы людей, которые стояли на его пути. Большие медведи, как правило, «пересиживали рынок». Проникнутые надеждой, что худшие вещи впереди, они были сметены силами, которым они стремились противостоять. Один из них, сила в свое время, был настолько одержим понятием, что все цены были раздуты, что, как известно, он продавал акции коротко «для инвестиций». Однажды ночью, когда дама рядом с ним заметила красоту луны, говорят, что он ответил с тем отсутствующим механическим скептицизмом, присущим медведю: «да, но она слишком высоко; она должна спуститься».

Можно было бы подумать, что идеальный темперамент для спекулянта — это абсолютная беспристрастность, с открытым умом, не подверженным настроению, всегда готовым воспользоваться всеми колебаниями по мере их возникновения. Взлеты и падения фондового рынка всегда показывают, в среднем за долгие периоды, практически эквивалентный размах в каждую сторону, поэтому казалось бы, что спекулянт, наиболее вероятно извлекающий прибыль из этих колебаний, был бы тем, у кого нет предвзятых мнений, готовым во все времена стать быком или медведем, как того требует случай. На самом деле, этот тип — самый редкий из всех, будучи ограниченным, говоря в общем, профессиональными «трейдерами» на больших биржах, обязательно очень малым меньшинством спекулятивной группы, но все же, возможно, наиболее равномерно успешным. Эти люди, должно быть понятно, не спекулянты, а трейдеры, тонкое различие, включающее «поимку поворота», в отличие от спекулятивной привычки «занимать позицию».

В активные времена я знал одного из них, который оперировал одновременно на Нью-Йоркском фондовом рынке, на рынке хлопка и на рынке пшеницы, торгуя в то же время в Лондоне и Париже, «сдвигая свою позицию» или «переключаясь» с бычьей на медвежью сторону дважды в один день, и закрывая все свои сделки в три часа с общей чистой прибылью менее тысячи долларов на обороте в 30 000 акций, не говоря уже о сделках с хлопком и зерном. Само собой разумеется, что делать все эти вещи в один день требует любопытно ртутного темперамента и требует нервов и быстроты, совершенно чуждых среднему спекулянту. Такой человек, более того, вносит лишь мало в создание цен и стоимостей, что является функцией больших рынков; его главная экономическая полезность заключается скорее в огромных доходах, которые он платит государству. Человек, чьи операции я только что описал, внес за один год 75 000 долларов правительству штата в виде налогов на передачу акций.

Научный способ измерить ценность спекулянтов на широких рынках — это рассматривать быка как того, чьи покупки во времена падающих цен служат для минимизации снижения, а медведя — как того, кто служит двояко полезной цели в минимизации роста своими короткими продажами и в сдерживании снижения путем покрытия этих продаж. Все эти операции служат полезным экономическим целям, поскольку чем больше покупателей и продавцов, тем больше стабильность цен и тем ближе приближение цен к стоимостям.

Это, как я сказал, научный способ смотреть на это, и правильный способ, но популярный способ — нечто совершенно иное. С этой точки зрения человек, который продает собственность, которой он не владеет немедленно, считается угрозой, которая искусственно подавляет цены и работает в ущерб инвестору или, на рынках продуктов, производителю. Ничто не могло бы быть более ошибочным, чем это, из-за того факта, что точно так же, как каждая рутинная продажа фактических акций требует покупателя, так и каждая короткая продажа медведем требует покупки им равной величины. И именно эти операции по выкупу или «покрытию» медведей приносят наибольшую пользу в плане сдерживания снижений во времена паники или бедствия.

Когда нет медведей, или когда их позиция настолько мала, что является несущественной, снижения склонны доходить до крайних пределов и сеять хаос среди быков. Часто слышишь среди острых и умных спекулянтов выражение «медведи — лучшие друзья рынка», и, хотя это может казаться несообразным, это совершенно верно. В месяце, в котором написаны эти строки, произошел, например, действительно серьезный обвал цен на фондовых биржах в Лондоне, Париже и Берлине, возникший из-за периодического балканского кризиса. Это снижение дошло до несоразмерных крайностей и, фактически, приблизилось к такой деморализации, что более 300 000 акций американских ценных бумаг, удерживаемых за рубежом, были выброшены на Нью-Йоркский рынок за то, что они могли принести. Причина серьезности этого снижения была легко объяснима. Выдающийся спекулятивный счет во всех европейских центрах, хотя и не был фактически громоздким, был почти полностью по своей природе обязательствами на рост. Не было медвежьего счета. Поэтому все фондовые биржи были сверхчувствительны, поскольку им не хватало стабилизирующего влияния, которое неизменно приносит покрытие медведями. Медведи тогда, по правде, лучшие друзья рынка, и чем их больше, тем лучше для всех заинтересованных, когда приходит беда.

На протяжении всей политической агитации в Германии, которая завершилась тем катастрофическим провалом, Биржевым законом 1896 года, по-видимому, было очень мало оппозиции медведю и практике коротких продаж; тем не менее в той части закона, которая запрещала сделки на будущую поставку, медведи обнаружили, что их деятельность ограничена. Закон теперь был изменен, оказавшись жалким фиаско, но в десятилетии, которое сопровождало его исполнение, было любопытно отметить единодушный крик, который поднялся в Германии за восстановление медведя. Его полезность на фондовом рынке, не меньше, чем на товарном рынке, была признана; его подавление оплакивалось. Было обнаружено, что точно так же, как его деятельность была ограничена, так и тенденция к раздутому росту и окончательному краху была увеличена. Рынок стал односторонним, и, следовательно, перекошенным; котировки, установленные таким образом, были нереальными и фиктивными. Более того, был стимул к нечестности, ибо недобросовестные лица могли открыть короткий счет в одном офисе, а длинный счет — в другом, и если медвежья сторона проигрывала, они могли отказаться рассчитываться на основании, к которому обычно прибегали мошенники.

«Цены на все промышленные ценные бумаги упали», — сказал Deutsche Bank в 1900 году, — «и это снижение ощущалось тем более, потому что из-за плохо задуманного Биржевого закона оно ударило по общественности с полной силой, не будучи смягченным через покрывающие покупки» — т. е. медведями. Снова, четыре года спустя, когда закон был еще в силе, тот же авторитет заявляет: «серьезный политический сюрприз вызвал бы худшую панику, потому что больше нет дилеров (шортов), чтобы принять ценные бумаги, которые в такие времена выбрасываются на рынок». Dresdner Bank в 1899 году сообщил, что опасности, возникающие из этого запрета, нельзя переоценить, «если при изменении экономических условий неизбежная продажная сила не может быть встречена дилерами, желающими и способными покупать».

«Короткие продавцы не определяют цены», — говорит профессор Хюбнер. — «Продавая, они просто выражают суждение о том, какими будут цены в будущем. Если их суждение ошибочно, они понесут наказание в виде обязанности выйти на рынок и купить ценные бумаги по более высоким ценам. Девять десятых людей по своей природе «быки», и чем выше идут цены, тем более оптимистичными и воодушевленными они становятся. Если бы не группа «коротких продавцов», которые сопротивляются чрезмерной инфляции, было бы гораздо легче, чем сейчас, поднять цены через крышу; а затем, когда инфляция стала бы очевидной для всех, спуск был бы резким и, вероятно, неконтролируемым, пока не был бы достигнут подвал. Операции «медведя», однако, делают чрезмерную инфляцию чрезвычайно дорогой и аналогично стремятся предотвратить насильственный крах, потому что «медведь», чтобы реализовать свою прибыль, должен стать покупателем. Писателю было сказано несколькими членами Нью-Йоркской фондовой биржи, что они видели дни паники, когда практически единственными покупателями, которые принимали огромный объем ценных бумаг, сброшенных на биржу, были те, кто продал «коротко» и кто теперь превратился в покупателей как единственный способ закрытия своих сделок. Им было любопытно узнать, что произошло бы в те панические дни, когда все желали продавать, а немногие заботились инвестировать, если бы покупательная способность зависела исключительно от реального инвестиционного спроса внешней общественности.

В ответ на распространенное мнение о том, что «короткие продажи» неоправданно занижают стоимость ценных бумаг, следует заявить, что «медведи» зачастую являются самой мощной поддержкой, которой располагает рынок. В прессе нередко можно прочесть, что рынок поддерживается или «поднимается» за счет «медведей», которых, поскольку они обязались поставить бумаги по определенной цене, зачастую легко принудить к «покрытию» позиций. Таким образом, короткие продажи являются полезным фактором, способствующим стабилизации цен и предотвращению резких колебаний. Во многом благодаря их действию дисконтирование серьезных спадов не принимает форму внезапного шока или потрясения, а растягивается на определенный период времени, давая реальному держателю ценных бумаг достаточно времени, чтобы оценить ситуацию и ограничить свои убытки, прежде чем наступит крах. Фактически, не могло бы существовать организованного рынка ценных бумаг, достойного этого названия, если бы на нем не было двух сторон — «быков» и «медведей». Постоянное соперничество между их суждениями неизбежно обеспечивает гораздо более здравый и истинный уровень цен, чем тот, который мог бы существовать в противном случае. «Никаких других способов, — сообщает Комиссия Хьюза, — сдерживания необоснованного повышения и понижения цен нам предложено не было».

Столько о функциях «медведя» на рынках, имеющих дело с инвестиционным капиталом. На товарных рынках он становится еще более ценным, по сути, он практически незаменим. Гораций Уайт, председатель следственного комитета Хьюза, приводит такой пример: «Производитель хлопчатобумажных изделий, чтобы его фабрика работала круглый год, должен заключать контракты на сырье заранее, до того как будет собран урожай любого конкретного года. Хлопок должен быть определенного сорта. Он хочет застраховаться от колебаний как цены, так и качества; за такую страховку он может позволить себе заплатить. На самом деле, он не может позволить себе остаться без нее. В хлопковой торговле также есть люди с большим капиталом и опытом, которые держат себя в курсе всех фактов, касающихся урожая, спроса и предложения хлопка в мире, и которые находят свою прибыль в заключении контрактов на его поставку в будущем. У них нет товара, когда они его продают. Для них контракт — это вопрос спекуляции и короткой продажи, но это совершенно законная сделка».

«Для производителя это фактически страховой полис. Это позволяет ему поддерживать работу своих фабрик и занятость рабочих, невзирая на плохую погоду, вредителей или другие неопределенности. Те же принципы применимы к мельникову, которому нужна пшеница, к винокуру, животноводу и производителю крахмала, которому нужна кукуруза, к пивовару, которому нужны хмель и ячмень, к литейщику, которому нужна медь, и так далее до бесконечности. Страхование — одна из двух искупающих черт такой спекуляции; а другая, которая даже важнее, — это стабилизирующий эффект, который она оказывает на рыночные цены. Если бы спекулятивная покупка продукции никогда не происходила, производитель пшеницы или хлопка не смог бы сразу реализовать свой урожай по справедливой цене. Ему пришлось бы продавать его понемногу торговцам, которые, в свою очередь, передавали бы его потребителям таким же дробным способом. Именно спекулятивная покупка не только позволяет фермерам реализовать весь свой урожай, как только он собран, но и позволяет им сделать это без катастрофических потерь в цене. Когда покупатели, нацеленные на будущие продажи, активно конкурируют друг с другом, фермеры получают справедливые цены за свою продукцию».

И, можно добавить, тот же удовлетворительный результат достигается, когда «медведи», продавшие урожай фермера в короткую, приходят покрывать свои короткие продажи, покупая на открытом рынке; их покупки стабилизируют рынок, если есть тенденция к снижению; если рынок силен, их покупки помогают сделать его еще сильнее. В любом случае они — лучшие друзья фермера, потому что фермер выигрывает по мере роста цен.

Говоря о фермерах, хорошо известно, что значительная часть оппозиции коротким продажам и торговле фьючерсами на крупных рынках находит своих главных сторонников среди западных и южных политиков, чьи избиратели относятся к сельскохозяйственным классам. Эти господа яростно выступают против Нью-Йоркской фондовой биржи, а также зерновых и хлопковых бирж, и, заигрывая со своими сельскими сторонниками, они без колебаний осуждают маржинальную торговлю, короткие продажи и любую другую фазу спекулятивных рынков. Однако им не приходит в голову, или, если и приходит, они не осмеливаются упомянуть об этом, что, формируя пулы и объединения для придерживания своей пшеницы и хлопка, их избиратели делают именно то, что они так сильно осуждают в спекулятивных центрах. Фермер, конечно, богаче, чем когда-либо прежде, но, тем не менее, он выращивает пшеницу на продажу, и лишь немногие могут хранить ее сколько-нибудь долго, не занимая денег в банках. Фермер, который входит в один из таких пулов с пшеницей стоимостью 10 000 долларов и занимает под нее 8000 долларов в своем местном банке, является никем иным, как спекулянтом на пшенице с 20-процентной маржой, и то же самое ужасное определение описывает хлопковода, который прибегает к подобным практикам.

Конечно, нет никаких моральных причин, по которым фермер не должен спекулировать, если он того желает, но что задевает нас за живое, так это его фарисейство, когда он делает для себя то, что, как он заявляет, ненавидит и осуждает в других. В такие моменты возникает искушение сказать фермеру неприятные вещи, напомнить ему, например, что сегодня он является самым отсталым и не прогрессивным фактором в американской деловой жизни. Несмотря на то, что Министерство сельского хозяйства потратило 100 000 000 долларов на его образование за последние двадцать лет, он еще не начал учиться тому, что немецкие, голландские и французские фермеры усвоили много лет назад в области интенсивного земледелия, и не овладел искусством животноводства в той степени, в какой оно понимается в Аргентине. Природа улыбнулась ему; он жиреет от ее щедрот, но не поспевает за ростом страны. Хотя ему платят повышенные цены за его продукт, он не в состоянии вырастить урожай, пропорциональный тем возможностям, которые предоставлены в его распоряжение в виде удобрений и техники. Хотелось бы «потыкать носом» фермера, но этого не делают, «потому что», как выразился один недавний автор, «фермер есть фермер, и поэтому его нельзя поучать, как простого банкира или брокера с Уолл-стрит».

Фермеру, политику и обывателю в целом короткие продажи хлопка или зерна понятны и даже одобряются, если производитель оказывается тем, кто на них наживается. Но замените акции и доли на пшеницу и хлопок, и заговорите об «операциях на понижение», и обывателю кажется, что здесь что-то нечисто. Он видит, как кипа хлопка или вагон пшеницы действительно перемещаются; это конкретная вещь; она воздействует на его чувства, она понятна. Но заговорите с ним о клочках бумаги, называемых сертификатами акций, и в результате любопытного процесса он приходит к выводу, что короткая продажа не имеет под собой основы реальности и поэтому является угрожающей и неприличной. Он убеждает себя, что короткие продажи должны быть запрещены законом, и, поскольку Уолл-стрит укрывает главных нарушителей, он находит в ближайшем политике удобного союзника, чтобы помочь ему. Эти господа, которые упорно отвергают любые другие лекарства, могли бы излечиться от своего недуга сильной диетой из экономики. Они становятся объектами медицинского, а не финансового интереса. Им следует погрузиться в Конанта и Леруа-Болье; им следует остыть на страницах Бэджета и Эмери; и к тому времени, как они доберутся до успокаивающих колонок отчета Комиссии Хьюза, они будут готовы к новым точкам зрения.

В качестве подготовительного урока: предположим, спекулянт покупает у комиссионера вагон угля определенного сорта. Угля нет в распоряжении комиссионера, но он знает, где его достать, и знает, что может поставить его к оговоренной дате. Соответственно, он продает его в короткую и заключает обязывающий контракт, который, к счастью, суды трактуют как совершенно законный. Теперь предположим, что тот же покупатель хочет купить 100 акций Пенсильванской железной дороги. Все акции Пенсильвании одинаковы, то есть любые 100 акций так же хороши, как любые другие 100 акций той же собственности — номер на сертификате не имеет никакого значения.

У дилера, к которому он обращается, не оказывается под рукой 100 акций Пенсильвании, но он знает, где их достать, и знает, что может доставить их покупателю на следующий день. Поэтому он продает их в короткую, и все, что остается для завершения его части контракта, — это фактическая поставка. Тогда он становится «медведем» по акциям Пенсильвании. Он может, если захочет, выйти на открытый рынок и немедленно купить акции, чтобы иметь возможность доставить их самым простым и прямым способом. Или он может почувствовать, что, подождав, сможет купить по более низкой цене, чем та, по которой он продал, поэтому, чтобы произвести поставку оперативно, он занимает сто акций у одного из своих коллег, которому он выплачивает рыночную цену в качестве обеспечения временного займа сертификата. Через день или два цена акций может снизиться, после чего «медведь» выходит на рынок и покупает 100 акций Пенсильвании по цене, скажем, на 1 процент ниже той, по которой он их продал.

Когда этот сертификат доставляется ему на следующий день, он в свою очередь передает его человеку, у которого занял первоначальные 100 акций; его залоговые деньги возвращаются ему, и сделка закрывается. Это такая же реальная сделка, как и любая другая, и такая же законная. Более того, поскольку всегда возможно купить, но не всегда возможно продать, активное присутствие на рынке большого количества «медведей», которые должны покупать, хотят они того или нет, является самой лучшей страховой политикой, которую может иметь держатель ценных бумаг.

Много лет назад во французских сводах законов существовал закон, впоследствии отмененный, запрещающий короткие продажи. М. Боскари де Вильплен, заместитель председателя ассоциации биржевых маклеров, беседовал с Наполеоном по поводу предстоящего обсуждения в Государственном совете отмены этого закона. «Ваше Величество, — сказал де Вильплен, — если мой водонос у двери, будет ли он виновен в продаже имущества, которое ему не принадлежит, если он продаст мне две бочки воды вместо одной, которая у него есть?» «Конечно, нет, — ответил Наполеон, — потому что он всегда уверен, что найдет в реке то, чего ему не хватает». «Что ж, Ваше Величество, на бирже есть река рент».

Наполеон, без сомнения, чувствовал, что в коротких продажах есть что-то изначально неправильное; даже сейчас, когда пишутся эти строки, адвокат комитета Конгресса пытается заставить свидетелей признать, что эта практика «аморальна». Но почему, где, как она аморальна? Она пронизывает весь бизнес; никакой вопрос морали или этики здесь вообще не затрагивается. Человек, который продает вам автомобиль, не имеет его; он принимает ваши деньги и заключает соглашение о поставке автомобиля следующей весной, потому что знает или верит, что сможет его сделать и подготовить к поставке к этому времени. Тем временем он продал его в короткую. Знакомый мне джентльмен продал тысячи аккумуляторов на той же основе, хотя планы для них еще не были разработаны в соответствии со спецификациями. На Кейп-Коде производители клюквы продают свой урожай до того, как он начал созревать; по всей стране подрядчики и строители «играют на понижение» в отношении рабочей силы и материалов, которые, как они надеются, когда-нибудь в будущем смогут получить для выполнения условий своих соглашений. Все эти достойные люди «аморальны»?

Если аморально продавать ради цели, то столь же аморально покупать ради цели; в каждом случае цель — это надежда на прибыль. Покупка ради прибыли одобряется всеми; почему не продажа? В обоих случаях вы купили или продали ради разницы в цене; последовательность событий никоим образом не затрагивает вопрос морали, поскольку нет никакой этической и никакой экономической разницы между тем, чтобы сначала купить и продать последним, или продать первым и купить последним. Более того, при короткой продаже вы не причиняете никакого вреда, поскольку продаете покупателю, по его цене, только то, что он хочет и готов оплатить.

Все предположения о непристойности коротких продаж гротескны в своей абсурдности. Но предположим, для целей аргументации, что в этой практике действительно замешаны какие-то экономические ошибки. Как это можно регулировать или контролировать? Как заявили управляющие фондовой биржи Комиссии Хьюза в 1909 году, короткие продажи бывают разных видов. Существует короткая продажа, когда ценная бумага находится в другой стране и продается с прибытием в ожидании транспортировки. Существует короткая продажа, когда лицо продает против ценных бумаг, которые оно рассчитывает получить позже, но которые не находятся в пригодной для поставки форме; и в этой связи я обращаю ваше внимание на недавнюю продажу корпоративных акций города Нью-Йорка на сумму 50 000 000 долларов, где поставки не производились в течение примерно трех месяцев, и которыми торговали в огромных количествах задолго до их выпуска.

«Если бы рынок не был обеспечен для них в этих условиях, — сказали управляющие, — заем не мог бы быть размещен. Затем, опять же, существует короткая продажа акций, против которых должны быть выпущены другие и новые ценные бумаги; продавец знает, что он должен получить определенные ценные бумаги в отдаленную дату, но желает реализовать их в это время. Помимо этого, существует регулярная продажа коротких акций, либо сторонами, которые делают это, чтобы захеджировать опасную позицию на длинной стороне рынка, либо продажа чисто и просто с намерением перекупить с прибылью, если обстоятельства будут благоприятствовать этому».

Наконец, есть инвестор с акциями в своем сейфе, полностью оплаченными и принадлежащими ему на правах собственности. Он может пожелать продать на сильном рынке в надежде на перепокупку по более низким ценам, но по своим собственным причинам он может занять акции для поставки, а не поставлять ценные бумаги, носящие его собственное имя. Технически он в короткой позиции; он «медведь». Но в его случае, как и в случае с другими здесь упомянутыми, как можно этот совершенно правильный метод ведения бизнеса «регулировать» или вмешиваться в него каким-либо образом? Я не считаю необходимым преследовать столь очевидную абсурдность.

Говорят, что «медведи» часто прибегают к нечестным методам, чтобы вызвать падение цен, распространяя слухи, призванные встревожить робких владельцев ценных бумаг и тем самым напугать их, заставив продать. То, что это делается время от времени, неоспоримо, но возможности «медведя» в этих делах очень ограничены, и их можно легко и быстро расследовать, тогда как подобные практики «быков» по раздуванию ценностей с помощью всевозможных гротескных утверждений и обещаний отнюдь не так легко раскрыть, и они приносят несравненно больше вреда.

«Медведь», который время от времени пускает ложный след, прерывает погоню, но не может ее остановить; добродушный оптимист, у которого на руках сомнительное предприятие, с толпой восторженных покупателей, идущих по пятам, — это гораздо более серьезное дело. Хорошие времена и «бычьи» рынки порождают множество сомнительных практик такого рода. «Все люди наиболее доверчивы, когда они наиболее счастливы, — говорит Уолтер Бэджет, — и когда только что было заработано много денег, когда некоторые люди действительно их зарабатывают, когда большинство людей думают, что они их зарабатывают, появляется счастливая возможность для изобретательной лжи. Почти во все можно поверить на короткое время, и задолго до разоблачения худшие и самые ловкие обманщики географически или юридически находятся вне досягаемости наказания. Но вред, который они причинили, распространяет вред, ибо он еще больше ослабляет кредит».

Если бы эта книга была написана для людей, сведущих в экономических вопросах, не было бы повода распространяться о полезности «медведей» и ценности коротких продаж, но поскольку мы обращаемся к обывателям, которые не понимают, как «медведь» может быть полезным фактором, мы можем рискнуть сказать еще раз, что страхование — главное преимущество в его операциях. Вклад бывшего губернатора Уайта в эту тему, который я процитировал в этой главе, решительно поддерживается г-ном Конантом, который показывает, что ценный прогресс в открытии новых стран и развитии новых отраслей часто становится возможным благодаря «медвежьим» операциям, направленным на то, чтобы «захеджировать» или застраховать новое предприятие от убытков.

«Брокер, у которого есть новая ценная бумага, которую он желает время от времени размещать в будущем, делая возможным, например, открытие новой страны для железнодорожного сообщения, защищает себя от убытков, возникающих в результате будущих изменений рыночных условий, продавая другие ценные бумаги для будущей поставки по текущим ценам. Эти ценные бумаги принесут прибыль, когда наступит дата поставки, если рынок тем временем станет неблагоприятным, и компенсируют убыток по его новым ценным бумагам. Их придется покупать с убытком, если движение цен было направлено вверх, но движение вверх даст прибыль по новым ценным бумагам, которые он стремится разместить на рынке. Таким образом, цитируя Жоржа-Леви, «существует подлинное страхование, которое брокер организовал сам и за которое он охотно заплатит премию для защиты от любого несчастного случая».

Подобный пример служит для того, чтобы показать разницу между азартной игрой и спекуляцией — терминами, которые часто неправильно применяются критиками фондовых рынков. Игрок ищет и идет на риски, которые не обязательно принимать, и которые при их принятии ничего не вносят в общий подъем. Но спекулянт — в только что приведенном примере, «медведь», который продает в короткую, — добровольно берет на себя те риски бизнеса, которые неизбежно должны где-то упасть, и без которых шахта, фабрика или железная дорога не могли бы быть предприняты. Его профессия и ежедневные риски, на которые он идет, требуют специальных знаний и превосходного предвидения, так что вероятность убытка меньше, чем она была бы для других. Если бы он этого не делал — если бы не было спекулянтов-«медведей», — те же риски пришлось бы нести другим, менее приспособленным к их принятию, или же рассматриваемые полезные проекты не были бы предприняты вовсе.