«Реорганизация железных дорог»

$53,522,460 $3,411,405

Old bonds, 13,155,500 921,062

Guaranteed bonds, etc., 6,003,360 449,411

Rentals, 742,226

$72,681,320 $5,524,104

Total before reorganization 60,692,574 4,975,482

Increase, $11,988,746 $548,622

Таким образом, оказывается, что этот план реорганизации предусматривал немедленное увеличение громоздкой капитализации компании на сумму почти 12 000 000 долларов и возможное увеличение фиксированных расходов более чем на 500 000 долларов. Он не предлагал разумной уверенности в том, что платежеспособность компании может быть сохранена при средних условиях, существовавших в прошлом, и не оставлял запаса для непредвиденных обстоятельств любого рода. Проблема заключалась в нежелании держателей облигаций жертвовать какой-либо частью своих холдингов для преодоления трудностей, вызванных в значительной степени инфляцией, над которой они не имели контроля. Это нежелание было естественным — его следовало бы, однако, встретить осознанием того, что вопрос теперь стоит о будущем, а не о прошлом, и что лучшие интересы самих держателей облигаций требовали реконструкции, достаточно радикальной, чтобы не оставить сомнений в способности новой компании платить по своим долгам.

План был принят, обращение взыскания на имущество было в порядке вещей, и иски, которые были начаты еще в 1875 году, были возобновлены и продвинуты. В ноябре 1877 года было получено постановление об обращении взыскания по второй консолидированной закладной, назначающее арбитра для проведения продажи и предусматривающее продажу дороги представителям держателей облигаций в случае, если они сделают самую высокую ставку. Оппозиция, которая не смогла предотвратить одобрение плана, теперь появилась с множеством исков, чтобы предотвратить его осуществление. В январе 1878 года были предъявлены требования об обеспечении перерасчета от внешнего управляющего и возобновлении более раннего иска народа против Эри, который был ранее прекращен. 18 января была получена отсрочка продажи до 25 марта. 19 января иск потребовал смещения внешнего управляющего Джуэтта, выдвигая широкие обвинения в мошенничестве; а 30 января, в ходе других разбирательств, г-н Джуэтт был арестован по обвинению в лжесвидетельстве за присягу в отношении неверных заявлений в годовом отчете государственному инженеру — кульминация столь же позорная, сколь и абсурдная. В феврале иск в округе Ориндж, штат Нью-Йорк, потребовал смещения внешнего управляющего и назначения специального внешнего управляющего на время рассмотрения иска, с судебным запретом на продажу дороги. В марте было удовлетворено ходатайство некоего Айзека Фаулера, акционера, о разрешении на проверку книг компании; были заслушаны аргументы по ходатайству Джеймса Макгенри о вмешательстве в иски об обращении взыскания и дальнейшей отсрочке продажи; ходатайство Альберта Бетца и других о привлечении их в качестве сторон было удовлетворено; и была получена отсрочка продажи до 24 апреля. Наконец, 23 и 24 апреля были заслушаны аргументы от имени Джона Ф. Брауна и Ф. У. Айзексона с просьбой об отсрочке на более поздний срок. Судебные разбирательства не принесли никакой пользы. Судья Поттер в иске Брауна постановил, что суды могут облегчить любую несправедливость, вызванную продажей, и 24 апреля собственность Эри Рейлвей была продана за 6 000 000 долларов в рамках обращения взыскания по второй консолидированной закладной. Новая корпорация, сформированная для принятия железной дороги, была названа Нью-Йорк, Лейк Эри энд Вестерн Рейлроуд Компани, и ее учредительные документы были должным образом поданы в офис государственного секретаря. Г-н Джуэтт был избран президентом. В мае внешний управляющий был освобожден от должности, и начался новый этап в истории дороги.

Около семи лет Эри должна была быть свободна от необходимости дальнейшей реорганизации. Этот результат, неожиданный из-за характера урегулирования 1878 года, был обусловлен энергичной политикой г-на Джуэтта, во-первых, в развитии угольных перевозок, для которых Эри была хорошо расположена; во-вторых, в улучшении состояния дороги; и в-третьих, в обеспечении связей с Чикаго.

Некоторое время Эри была значительным перевозчиком угля, а также крупным владельцем угольных земель. В 1877 году, в первый год, когда цифры были разделены в годовом отчете, примерно 273 000 000 из 1 113 000 000 тонно-миль, или чуть более четверти, приходились на перевозку угля; и 2 697 776 долларов из общего объема грузовых доходов в 10 647 807 долларов поступили от этого бизнеса. Земли, принадлежащие компании, состояли из 8000 акров в полной собственности и больших участков на правах аренды и добычи полезных ископаемых на антрацитовой территории в северо-восточном углу Пенсильвании; вместе с 14 000 акров в полной собственности и 13 000 акров прав на добычу полезных ископаемых на битуминозной территории в северо-западной части штата. Г-н Джуэтт считал, что эта собственность может стать очень ценной для дороги, и именно во время его управления в качестве внешнего управляющего были предприняты шаги по расширению владений битуминозными землями и контролю над ветками, ведущими в этот район. Результат проявился в замечательном расширении бизнеса компании. В то время как общий грузооборот с 1878 по 1884 год увеличился на 103 процента, тонно-километраж угля увеличился на 190 процентов, или почти утроился; и в то время как валовая выручка от обычных грузов выросла с 7 950 031 доллара до 11 687 520 долларов, выручка от угля увеличилась с 2 697 776 долларов до 5 437 000 долларов. В то же время округ Маккин, расположенный непосредственно к северу от угольных земель и содержащий большие участки, приобретенные Эри в ходе других переговоров, оказался богатым нефтедобывающим районом и сделал ветку Брэдфорд, которая его обслуживала, самой ценной побочной собственностью Эри.

Отчасти благодаря успеху политики в отношении угольных земель Эри смогла тратить значительные суммы на улучшение своей дороги. За шесть лет с 1878 по 1883 год компания вложила почти 14 000 000 долларов в улучшение дороги, собственности и оборудования, и около половины этого было выплачено из излишков прибыли. Только в декабре 1883 года было потрачено 304 565 долларов, а в три последующих месяца почти вдвое больше; составив в общей сложности почти 1 000 000 долларов за четыре месяца до апреля 1884 года. Деньги пошли на уменьшение уклонов, выпрямление кривых, увеличение веса рельсов и т. д., включая завершение строительства третьего рельса до Буффало, благодаря чему было устранено серьезное неудобство исключительной колеи. Результат был виден в снижении коэффициента эксплуатационных расходов с 75,13 в 1875 году и 77,16 в 1876 году до 64,78 в 1883 году; и в росте чистой прибыли на тонно-милю с 0,251 цента до 0,261 цента, в то время как валовая выручка на тонно-милю снизилась с 1,209 цента до 0,780 цента. Никакая политика, которую проводили менеджеры Эри, не отвечала более насущной потребности, и ничто не сделало так много для поддержания платежеспособности компании.

Проект контроля над собственной линией до Чикаго был активно доведен до сведения менеджеров Эри опасностью быть отрезанными от связи с этим городом. Оригинальная линия Эри шла до Данкирка на озере Эри, от которого вскоре была построена ветка до Буффало. Для западных перевозок Эри должна была в значительной степени полагаться на Атлантик энд Грейт Вестерн (позже Нью-Йорк, Пенсильвания энд Огайо), которая соединялась с главной линией в Саламанке, штат Нью-Йорк, и к 1884 году простиралась на запад до Дейтона, штат Огайо. В 1857 году Эри впервые арендовала эту собственность. Помещенная в руки внешних управляющих в 1869 году, Атлантик энд Грейт Вестерн была повторно арендована Эри 1 января 1870 года; проданная 1 июля 1871 года, она была снова арендована Эри в мае 1874 года, только чтобы вступить в новое внешнее управление 9 декабря того же года. Настойчивая попытка контролировать дорогу показала ценность, которую Эри придавала ей, и на самом деле она была бесценна как звено в перспективной линии на Запад. Даже когда договоры аренды были в силе, однако, Эри не хватало собственной связи с Чикаго, которая казалась необходимой, чтобы сделать ее успешным конкурентом для бизнеса магистральных линий. В 1882 году она перевозила пассажиров по не менее чем пяти различным маршрутам, ни по одному из которых она не могла чувствовать уверенности в продолжении контрактов благоприятного характера. В 1881 году г-н Джуэтт облегчил ситуацию, приобретя контроль над франшизой Чикаго энд Атлантик Рейлвей, простирающейся от Мэриона, штат Огайо, на линии Нью-Йорк, Пенсильвания энд Огайо в сторону Чикаго, и вскоре после этого он заключил контракт с определенными частными лицами на строительство дороги. В 1883 году он заключил новый договор аренды Нью-Йорк, Пенсильвания энд Огайо, который, как он надеялся, обеспечит Эри постоянный контроль над собственностью, и примерно в то же время (1882) он приобрел контрольный пакет акций Цинциннати, Гамильтон энд Дейтон, что расширило систему Эри до важного города Цинциннати. Эти операции поставили Эри на основу, которая была безопасной до тех пор, пока обязательства, которые они влекли за собой, могли быть выполнены, и показали широкомасштабное понимание стратегических потребностей. Условия соглашения с Чикаго энд Атлантик были следующими: за строительство дороги Эри согласилась передать директорам всю выручку от ипотечных облигаций этой ветки (6 500 000 долларов) и весь ее акционерный капитал (10 000 000 долларов); составив в совокупности 61 710 долларов на милю линии. Выручка, однако, должна была быть депонирована у президента Нью-Йорк, Лейк Эри энд Вестерн в доверительное управление вместе с определенными субсидиями, которые были проголосованы округами и поселками вдоль линии, и на него должна была быть возложена обязанность следить за надлежащим применением этого; и помимо этого, 90 процентов акций должны были быть депонированы, и на них должна была быть дана безотзывная доверенность на 30-летний срок действия облигаций. Обязательство, которое взяла на себя Эри, сводилось на практике к гарантии того, что дорога будет построена на предоставленную сумму и что проценты по облигациям будут выплачены. Арендуя Нью-Йорк, Пенсильвания энд Огайо, Эри вовлекла себя еще сильнее. Как арендатор, она согласилась выплачивать минимальную сумму в 1 757 055 долларов ежегодно (чистая прибыль 1882 года); фактическая арендная плата должна была составлять 32 процента от всей валовой выручки до 6 000 000 долларов и 50 процентов от всей валовой выручки свыше 6 000 000 долларов, пока средний размер всей арендной платы не будет поднят до 35 процентов или пока валовая выручка не составит 7 200 000 долларов. Если 32 процента валовой выручки когда-либо будут меньше, чем 1 757 055 долларов, подлежащих выплате ежегодно, то дефицит должен был быть восполнен без процентов из излишка в любой последующий год. Из арендной платы Нью-Йорк, Пенсильвания энд Огайо должна была выплачивать проценты по своим облигациям с преимущественным правом, арендную плату за свои арендованные линии, расходы на поддержание своей организации в Европе и Америке, и в течение пяти лет сумму в 260 000 долларов каждый год в траст вагонов. Наконец, покупая Цинциннати, Гамильтон энд Дейтон, Эри предоставила держателям 2 000 000 долларов акций, которые она купила, бенефициарные сертификаты на сумму 1 500 000 долларов, по которым она согласилась возместить любой отказ компании Цинциннати выплачивать 6 процентов годовых.

Но хотя менеджеры Эри делали все возможное в условиях, с которыми им приходилось сталкиваться, они не смогли удержать компанию при огромной капитализации и тяжелых расходах, оставленных реорганизацией 1874–1878 годов, в то время, когда тарифные войны истощали ее ресурсы, а контракты, которые она была вынуждена заключать, влекли за собой ежегодные убытки. Несмотря на объявление достаточных дивидендов по сравнительно небольшой сумме привилегированных акций для прекращения действия доверительного управления голосами, несомненно, что в большинстве лет с 1874 по 1884 год платежеспособность дороги была сомнительным делом, и что не было времени, когда какое-либо значительное падение доходов или какой-либо серьезный удар по ее кредиту не привели бы ее к краху.

Такой удар готовился в первые месяцы 1884 года. В течение нескольких недель до конца апреля наблюдалась тенденция к падению котировок ценных бумаг Эри; причина не называлась, но намекалось, что может быть допущен дефолт по выплате июньских процентов по вторым консолидированным облигациям и что внешнее управление вполне вероятно. Эта слабость сопровождалась, и, возможно, усиливалась, забастовкой тормозных кондукторов на Нью-Йорк, Пенсильвания энд Огайо вследствие приказа о сокращении количества тормозных кондукторов в каждом поезде с трех до двух. Истина дела выяснилась в мае, когда крах фирмы с Уолл-стрит Грант энд Уорд как спровоцировал панику на фондовой бирже, так и обнажил бедственное положение, до которого была доведена компания. Расследование показало, что большая текущая задолженность накапливалась по четырем основным целям: во-первых, авансы Чикаго энд Атлантик Рейлроуд; во-вторых, авансы на угольные шахты; в-третьих, авансы на улучшения на реке Гудзон в Уихокене; в-четвертых, взносы за оборудование. Попытки собрать средства для покрытия долга привели к переговорам о векселях на короткий срок с фирмой Грант энд Уорд, под которые были депонированы 2 500 000 долларов облигаций второй закладной Чикаго энд Атлантик в качестве обеспечения. Компания была привлечена к Грант энд Уорд их предложением купить и распорядиться облигациями Чикаго энд Атлантик по цене на 15 процентов выше, чем предложенная любыми другими сторонами; и доверяла их честности настолько безоговорочно, что депонировала векселя и обеспечение для своих краткосрочных кредитов отдельно и независимо друг от друга, так что Грант энд Уорд смогли, и сделали это, мошенническим путем получить деньги под них на сумму гораздо большую, чем авансы, которые они сделали. Убытки, вызванные сделкой, были серьезными, а удар по кредиту Эри был еще более сильным. Текущая задолженность, которую было так трудно нести, стала вдвойне угрожающей теперь, когда возможность дальнейших краткосрочных кредитов была практически отрезана; и в довершение всего, доходы за первую половину 1884 года показали необычно большое снижение с прекращением осеннего бизнеса. В этих обстоятельствах было мудро воспользоваться каждой лазейкой для спасения, и особые положения второй консолидированной закладной, отказывающие этим облигациям в праве на немедленное обращение взыскания в случае дефолта, были использованы для облегчения. Напомним, что по условиям реорганизации 1878 года право иска не возникало у держателей облигаций второй закладной до тех пор, пока по каждой из шести последовательных дат оплаты купонов (три года) не будет допущен дефолт по некоторым процентам, обеспеченным вторым индентуром. В связи с этим директора Эри решили пропустить июньские проценты по этим облигациям. «Как общее правило», — сказали они в циркуляре, — «бизнес и доходы компании намного меньше за первую половину, чем за вторую половину года. Падение доходов за первые шесть месяцев предыдущего года было необычно большим. Купоны вторых консолидированных ипотечных облигаций подлежат оплате первого июня... При обычных обстоятельствах совет мог бы в настоящее время, как и в прежних случаях, в некоторой степени обеспечить дефицит первых шести месяцев, полагаясь на обычное увеличение доходов во второй половине года, но в нынешнем депрессивном состоянии бизнеса страны и доходов этой компании, как и других, совет не чувствует себя свободным иметь дело с чем-либо, кроме бизнеса и доходов, как они установлены сейчас, и поэтому считает мудрым принять положения закладной как законное правило для своего управления в существующей чрезвычайной ситуации...»

Какими бы необходимыми ни были эти действия, нельзя было ожидать, что держатели облигаций компании воспримут их спокойно; и, естественно, возмущение было сильным среди английских держателей ценных бумаг, которым, более чем кому-либо другому, была обязана существующая ситуация. В июне 1884 года в Лондоне состоялось собрание акционеров компании, на котором было высказано много жалоб на падение стоимости ценных бумаг компании и потребовано расследование управления. Был назначен комитет, и двое его членов, г-да Пауэлл и Уэстлейк, прибыли в Нью-Йорк 15 июля с протестами дружественного духа по отношению ко всем заинтересованным сторонам. Ситуация не была обнадеживающей. За день до их прибытия президент Джуэтт подал в отставку, и директора были заняты выбором его преемника; большая текущая задолженность требовала самого энергичного внимания, а доверие к компании было на низком уровне. Без сомнения, сбор большой суммы наличных, от 4 000 000 до 5 000 000 долларов, был насущной необходимостью, и английские представители стремились дать понять, что по крайней мере справедливая доля этого должна поступить от американских, а также от английских держателей облигаций. Сила обстоятельств заставила их дать заверение, что деньги будут собраны, и после этого г-н Джон Кинг принял должность, которую г-н Джуэтт выразил готовность освободить. В ожидании ежегодных выборов г-н Кинг занял должность помощника президента.

По возвращении в Лондон г-да Пауэлл и Уэстлейк сообщили, что текущая задолженность составляет:

Unpaid coupons, June 1, 1884, $1,007,922

Balance of actual and early maturing liabilities other than the June 1 coupons over and above cash in hand and money assets considered good and available, $4,447,316

«Все цели, расходы на которые вызвали текущую задолженность», — сказали они, — «кажутся нам сами по себе мудрыми и политичными, но накопление большой текущей задолженности даже для самых лучших целей всегда более или менее неосмотрительно и опасно. Кредит компании мог бы выдержать напряжение паники, но он был сломлен катастрофой Грант энд Уорд, и финансирование ее текущей задолженности теперь необходимо... Мы предложили президенту и директорам, и теперь рекомендуем комитету, чтобы были предприняты усилия без промедления собрать постоянный заем под доступные ценные бумаги на общую сумму 5 000 000 долларов». Это, как можно заметить, было старым средством. Неспособность покрыть текущие расходы должна была быть устранена путем капитализации долгов, которые эта неспособность вызвала.

1885 год был занят исками, поданными против Эри некоторыми из ее веток. В феврале директора компании Буффало энд Саутуэстерн подали иск о взыскании 345 000 долларов процентов, по которым был допущен дефолт в предыдущем январе. В жалобе утверждалось, что Эри неплатежеспособна, и содержалась просьба ограничить ее использование валовых поступлений дороги до тех пор, пока дефолт не будет возмещен. Эри выплатила просроченные проценты, но в июле, после очередного дефолта, был получен судебный запрет, запрещающий ей отвлекать любую часть доходов, полученных или подлежащих получению от этой собственности. Было заявлено, что 24 мая 1881 года Буффало энд Саутуэстерн была арендована Эри за 35 процентов валовой выручки, с учетом определенных вычетов; что Эри задержала выплату арендной платы, причитающейся в январе 1885 года, и отказалась выплатить ту, что причиталась в июле 1885 года, но что она все еще получала валовую выручку дороги истцов и применяла ее к оплате своих долгов, отличных от арендной платы этой дороги. В ноябре, после того как другие проблемы Эри были урегулированы, судебный процесс был прекращен соглашением о снижении арендной платы Буффало энд Саутуэстерн с 35 процентов до 27,5 процента. Другие иски возникли прямо или косвенно из-за контроля, который г-н Джуэтт сохранял в качестве доверительного управляющего акциями железных дорог Чикаго энд Атлантик и Цинциннати, Гамильтон энд Дейтон даже после своей отставки из компании Эри. С одной стороны, президент Кинг стремился вернуть себе эти важные ветки для Эри, а с другой стороны, г-н Джуэтт был не прочь нанести ущерб менеджерам, которым удалось вытеснить его. В деле Чикаго энд Атлантик г-н Джуэтт одержал первую победу в виде временного судебного запрета, запрещающего Эри отвлекать трафик с этой линии вопреки контракту. Этот запрет вскоре, однако, был по существу отменен, и президент Кинг в свою очередь получил решение о том, что Джуэтт был сделан доверительным управляющим Чикаго энд Атлантик просто потому, что он был в то время вице-президентом Нью-Йорк, Лейк Эри энд Вестерн Рейлроуд Компани и на него можно было положиться в контроле над дорогой как западным выходом Эри. Впоследствии был назначен внешний управляющий, и дорога была реорганизована как Чикаго энд Эри Рейлроуд Компани, при этом Эри согласилась гарантировать выплату ее облигаций первой закладной и получила взамен 100 000 долларов акционерного капитала и 5 000 000 долларов в доходных облигациях, помимо 2 000 000 долларов облигаций первой закладной, которые были частичной оплатой старых авансов. В своих действиях в отношении Цинциннати, Гамильтон энд Дейтон президент Кинг был менее успешен; и г-н Джуэтт был поддержан в своем отказе передать доверенности на акции, удерживаемые более крупной компанией. Результатом стал поворот Эри к Биг Фор, на которую, а не на дорогу Дейтон, руководство некоторое время должно было полагаться для входа в Цинциннати.

Во время этих различных споров предложения английского комитета не были упущены из виду, и в последней части 1885 года они кристаллизовались в определенные предложения. Текущая задолженность тогда состояла из двух частей: во-первых, просроченные купоны по вторым консолидированным облигациям; и во-вторых, текущие обязательства, накопленные для целей, описанных ранее. Облегчение, предложенное аналогично, было в двух частях и включало выпуск 5-процентной закладной, обеспеченной депозитом вторых консолидированных купонов, срок погашения которых наступил и наступит в июне и декабре 1884 года, июне 1885 года и июне 1886 года, и 6-процентную закладную на собственность Лонг Док Компани, включающую ценные терминалы Эри в Джерси-Сити. Финансирование выпуска купонов оказалось проще простого; профинансированные купоны были обменяны на облигации новой золотой закладной, которые должны были быть погашены по 105 по усмотрению компании. К концу 1886 года эти облигации были приняты держателями 32 982 500 долларов из находящихся в обращении 33 597 400 долларов вторых консолидированных облигаций, и 3 957 900 долларов из них были выпущены. Сделка с Лонг Док Компани была немного осложнена тем фактом, что 8000 акций этой компании были заложены в качестве части обеспечения выпуска залоговых облигаций Эри. Чтобы освободить их, 800 000 долларов наличными были депонированы у доверительного управляющего закладной, которые в свою очередь были использованы им для погашения 727 000 долларов 6-процентных залоговых облигаций, тем самым сократив процентные расходы по этому выпуску на 43 620 долларов в год. После этого Лонг Док Компани продлила аренду своей собственности и франшиз Эри до 1935 года по арендной плате 480 000 долларов в год и одновременно с этим наложила консолидированную закладную на свою собственность для обеспечения 7 500 000 долларов 50-летних 6-процентных золотых облигаций; из которых 3 000 000 долларов были зарезервированы для погашения существующей задолженности, а доходы от 4 500 000 долларов были выплачены Эри для аннулирования ее текущей задолженности. Общий результат заключался в увеличении фиксированных расходов на 270 000 долларов процентов по ставке 6 процентов по облигациям Лонг Док и на 197 895 долларов по 3 957 900 долларов новых профинансированных 5-процентных облигаций, за вычетом сокращения на 43 620 долларов по аннулированным залоговым облигациям; оставляя чистое увеличение на 424 275 долларов. За свою изобретательность схема заслуживала восхищения; с любой другой точки зрения ее следовало осудить как еще один пример того заимствования для выплаты процентов, которое привело Эри к ее нынешнему бедственному положению. Неспособность кредиторов компании осознать, что продолжающееся заимствование денег для выплаты текущих обязательств лишь обеспечит повторное банкротство, казалась полной.

После этого нового «спасения» Эри начала еще одну трудоемкую попытку выплатить проценты по своим находящимся в обращении облигациям. С 1887 по 1892 год бизнес несколько увеличился, и, несмотря на снижение среднего дохода на тонно-милю, был получен прирост валовой выручки примерно на 4 700 000 долларов; из которой следует вычесть увеличение на 310 996 долларов фиксированных расходов и на 4 076 111 долларов эксплуатационных расходов.

Запрет на пулинг в 1887 году повлиял на компанию неблагоприятно. До принятия Закона о межштатной торговле другие линии выплачивали ей ежегодный средний показатель в 42 500 долларов по западным перевозкам из Нью-Йорка за нехватку в рамках работы пула магистральных линий, помимо около 88 000 долларов ежегодно по восточным перевозкам мертвых грузов и 19 770 долларов по живому скоту. Эти платежи прекратились, когда был принят Закон, хотя впоследствии был разрешен дифференциал на западный трафик. Но утечка, которая была наиболее очевидной, заключалась в большой арендной плате и высоких эксплуатационных расходах Нью-Йорк, Пенсильвания энд Огайо. Напомним, что Эри арендовала эту дорогу за 32 процента валовой выручки, когда доходы составляли 6 000 000 долларов или меньше, и 50 процентов, когда они превышали эту цифру. В 1887 году это было изменено таким образом, чтобы предусмотреть, что за каждое увеличение на 100 000 долларов сверх 6 000 000 долларов валовой выручки Эри должна выплачивать арендодателю дополнительную одну десятую одного процента такой валовой выручки, пока валовая выручка не составит 7 250 000 долларов, а арендная плата — 33,5 процента, после чего процент не должен был увеличиваться. По старому договору аренды Эри гарантировала перевозку по линии 50 процентов всего своего восточного и 65 процентов всего своего западного сквозного трафика — по новому договору аренды эти максимумы были увеличены до 55 процентов и 70 процентов; но даже это не заставило ветку приносить прибыль. Ее уклоны были высокими, оборудование и разъезды были ограничены, стоимость эксплуатации была значительно выше 68 процентов; и увеличение тоннажа подчеркнуло каждое без исключения неудобство. До 1893 года результаты операций были следующими:

Loss Profit

First 5 months to Sept. 30, 1883 $199,540

Twelve months ending Sept. 30, 1884 $270,281

1885 239,820

1886 51,322

1887 91,965

1888 343,911

1889 331,134

1890 77,376

1891 19,586

1892 425,888

1893 197,106

$1,827,726 $420,203

Net loss, 1,407,523

Таким образом, оказывается, что условия измененного договора аренды были в действительности более обременительными, чем контракт, который они сменили, и что, какова бы ни была ценность ветки как питающей линии, ее эксплуатация влекла за собой большие и довольно регулярные вычеты из чистой прибыли материнской линии. Акцент на этих фактах был сделан в годовых отчетах, и часто выдвигались требования, чтобы Нью-Йорк, Пенсильвания энд Огайо привела свою дорогу к стандарту подобных соединений сквозных магистральных линий. Тем временем улучшения были обязательными на собственных линиях Эри: требовалось новое оборудование, новые рельсы и новая движущая сила, и в то же время излишки прибыли были несколько меньше. Директора приняли решение позволить текущим обязательствам накапливаться и вложили 8 496 572 доллара в дорогу с 1 октября 1884 года по 30 сентября 1892 года, из которых 3 351 977 долларов представляли излишки прибыли, 2 375 400 долларов — увеличение облигационной задолженности, а остаток — текущую задолженность. В вопросе политики перевозок они уделяли особое внимание угольному бизнесу, который, однако, потерял позиции по сравнению с другими грузами, и местному бизнесу, который руководство поощряло. В 1890 году совет объявил, что «настало время, когда чрезвычайные расходы на улучшения и нужды собственности больше не являются необходимыми». В 1891 году были выплачены 3 процента по привилегированным акциям, первые дивиденды с 1884 года.

С 1887 по 1893 год, со всеми своими трудностями, Эри постоянно находилась на грани краха. Капитализация в 1892 году составляла огромную общую сумму в 163 607 485 долларов при эксплуатируемом пробеге в 1698 миль, в то время как фиксированные расходы составляли 4993 доллара на милю, а доступная чистая прибыль — лишь 4830 долларов. Учитывая при этом состоянии общую текущую задолженность, которая составила в 1892 году 9 163 166 долларов и в значительной степени представляла неспособность компании произвести необходимые ремонтные работы, не требуется дальнейших объяснений банкротства, которое вскоре произошло.

В начале 1893 года ходили слухи, что Эри может быть передана в руки внешнего управляющего. Отчеты энергично опровергались, но 25 июля, тем не менее, по заявлению самой компании, судья Лакомб назначил президента Джона Кинга и г-на Дж. Г. Маккалоу внешними управляющими собственности. Мера была принята, чтобы избежать жертвы депонированными обеспечениями. «В течение последних нескольких недель», — сказал президент Кинг, — «во время острой нехватки денег текущая задолженность Эри... стала невозможной для возобновления, и чтобы не жертвовать лучшими интересами компании, было решено поместить дорогу в руки внешних управляющих и сохранить систему в целости, а также сохранить и развивать транспортный бизнес для компании». Действие не вызвало удивления, и была даже склонность хвалить руководство за то, что оно сохранило платежеспособность компании. «Компания была банкротом де-факто, когда она перешла под новый контроль», — говорит Мотт, — «и то, что время, когда она должна была стать банкротом де-юре, удерживалось так долго, было поразительной демонстрацией такта и находчивости, которые новый режим смог применить в управлении неперспективными делами компании, а также в разумном перекладывании и манипулировании тяжелыми бременями, которые Эри несла на своих натертых и усталых плечах». Что означало внешнее управление, так это новую возможность поставить компанию на действительно прочную основу, предоставив новый капитал для погашения текущей задолженности и для учета будущих дополнений и улучшений, а также доведя фиксированные расходы до уровня, значительно меньшего, чем способность дороги зарабатывать. Мы увидим, какое использование было сделано из этого шанса.

Вопрос реорганизации был начат немедленно. 1 января появился план, подготовленный, по крайней мере номинально, специальным комитетом, выбранным директорами, и поддержанный известными фирмами Дрексел, Морган энд Ко. из Нью-Йорка и Дж. С. Морган энд Ко. из Лондона. По его условиям никакая закладная, старшая по отношению ко второй консолидированной закладной, не должна была быть затронута, кроме первой закладной, срок погашения которой наступал в 1897 году. Облигации, с которыми предстояло иметь дело, были таким образом сокращены до 41 481 048 долларов, помимо чего необходимо было предусмотреть обеспечение текущей задолженности и будущих капитальных требований. План предлагал санкционировать общую закладную на 70 000 000 долларов под 5 процентов, из которых 33 597 000 долларов должны были быть обменяны по номиналу на 6-процентные вторые консолидированные облигации и профинансированные купоны по ним, 4 031 400 долларов — на облигации с профинансированными купонами 1885 года, и 508 008 долларов — на доходные облигации. Из остатка 6 512 800 долларов должны были быть зарезервированы для расчетов со старыми облигациями с преимущественным правом и залоговыми облигациями, 15 915 208 долларов — для обеспечения капитальных требований в будущем, и 9 915 208 долларов — предложены для подписки с целью оплаты текущей задолженности. Новое руководство не предполагало, что эти последние облигации могут быть проданы с выгодой на общем рынке, но наложило в качестве условия обмена, как указано выше, чтобы держатели вторых консолидированных, профинансированных купонных и доходных облигаций подписались по 90 до 25 процентов от своих холдингов; надеясь, что предоставление права немедленного обращения взыскания при дефолте побудит держателей вторых консолидированных облигаций принять участие. Как эти консолидированные облигации, так и облигации с профинансированными купонами 1885 года, можно заметить, должны были быть сохранены в силе и депонированы у доверительного управляющего для защиты новых облигаций. Представленное в табличной форме распределение ценных бумаг должно было быть следующим:

To acquire the existing second consols, $33,597,400

To acquire the funded coupons of 1885, 4,031,400

To acquire the income bonds, 508,008

For subscription as above, 9,915,208

To acquire the old reorganization first lien and collateral trust bonds, 6,512,800

To be expended for construction, equipment, etc., not to exceed $100,000 in any year, except that $500,000 might be used to acquire existing car trusts, 15,435,184

Total, $70,000,000

Новая закладная должна была покрывать собственность Нью-Йорк, Лейк Эри энд Вестерн, включая ее аренду Нью-Йорк, Пенсильвания энд Огайо и акционерный капитал Чикаго энд Эри Рейлроуд. Не должно было быть никакой оценки, никакого синдиката для сбора денег и никакого доверительного управления голосами.

Этот план был выдвинут как адекватный для восстановления процветания компании. Изучение покажет его слабость. Он включал две меры облегчения: во-первых, сокращение процентов на один процент по вторым консолидированным облигациям; во-вторых, урегулирование текущей задолженности. Первое можно было бы считать ядром плана, а сокращение фиксированных расходов — главной целью. То, что это было не так, показывает тот факт, что новые выпуски облигаций были настолько либеральными, что общие фиксированные расходы после реорганизации должны были быть больше, чем до нее. Текущая задолженность, которая оставалась, возникла из-за нехватки средств для проведения текущих и необходимых улучшений и ремонтов. Этот долг был непосредственной причиной краха компании, и его аннулирование было реальной целью плана. Предложенный метод был принудительным сбором с держателей облигаций, но сбор принял не форму оценки, а форму подписки на новые облигации, по которым выплата процентов должна была быть столь же обязательной, как и любой другой расход. Операция, следовательно, отличалась от обычной продажи ценных бумаг более выгодной ценой продажи, которую она обеспечивала. Однако она мало что сделала для облегчения бремени, которое раздавило компанию. Единственным светлым пятном в плане было положение о будущем строительстве и улучшении, которое, хотя и влекло за собой еще большее увеличение задолженности, было оправдано, поскольку эти улучшения послужили бы не только поддержанию, но и увеличению доходных возможностей компании. Наконец, особым эффектом этого плана было то, что он возложил наложенное давление не на те стороны: держатели вторых консолидированных и других младших облигаций должны были быть вынуждены подписаться на новый выпуск, когда на самом деле именно к акционерам следовало обратиться и которых не соответствовало никакому здравому принципу финансов щадить. Другие вопросы выявляются в возражениях, выдвинутых держателями облигаций.

Против этого плана решительно выступили такие люди, как Kuhn, Loeb & Co., Э. Г. Харриман, Огаст Бельмонт, Hallgarten, Пибоди, Vermilye и другие. 139 В Англии было проведено собрание несогласных и избран комитет; 140 в Америке первым официальным действием стала отправка письма руководству Эри со стороны оппозиционно настроенных банкиров, которое достаточно важно, чтобы привести его полностью.

«Недавно состоялись консультации и обмен мнениями, — заявили эти господа, — между владельцами и представителями вторых консолидированных ипотечных облигаций и других облигаций вашей компании, для которых предложение, изложенное в вашем циркуляре от 2 января, является неудовлетворительным... Ваш план кажется несправедливым, поскольку он требует постоянного снижения процентной ставки по облигационному займу, за что не предлагается адекватной компенсации, и вводит принудительный взнос с держателей облигаций посредством требования подписки на новые облигации по цене, значительно превышающей рыночную стоимость, которую эти новые облигации, вероятно, смогут получить, в то время как предлагаемые фиксированные расходы представляются значительно большими, чем те, которые, в свете прошлых доходов и опыта, имущество компании может безопасно нести».

«Вместо 5-процентных облигаций, как предусмотрено в опубликованном плане, по нашему мнению, следует выпустить 4-процентные облигации, а за проценты, от которых держатели облигаций должны отказаться, они должны получить эквивалент в виде бессрочных некумулятивных 4-процентных долговых обязательств с выплатой процентов при условии их заработка; держатели долговых обязательств должны иметь достаточное представительство в управлении для защиты своих интересов».

«Текущая задолженность должна быть погашена за счет поступлений от достаточного количества новых 4-процентных облигаций (и долговых обязательств, если это желательно), которые будут предложены акционерам и держателям облигаций по цене скорее ниже, чем выше вероятной рыночной стоимости новых ценных бумаг, и под гарантию андеррайтингового синдиката».

«Также следует предусмотреть возможность конвертации облигаций с преимущественным правом требования в рамках реорганизации в новые облигации на справедливых условиях, чтобы стало возможным немедленно обеспечить новые 4-процентные облигации залогом, уступающим только "первым консолидированным 7-процентным облигациям Эри"; новые 4-процентные облигации должны быть выпущены в рамках генеральной ипотеки в объеме, достаточном для обеспечения будущих дополнений и улучшений, с адекватным положением о выкупе базовых облигаций и выпуске 4-процентных облигаций взамен них... Любой план, принятый сейчас для финансового оздоровления вашей компании, должен преследовать в качестве своей первой цели снижение постоянных расходов до уровня, настолько соответствующего доходности имущества, чтобы сделать еще один дефолт в будущем маловероятным... Мы надеемся, что это сообщение будет принято в том духе, в котором оно представлено».

Директора отказались изменить свой план, и банкиры, следовательно, уведомили их об избрании защитного комитета. 142 6 марта собрание акционеров одобрило план, и на той же неделе Messrs. Drexel, Morgan & Co. объявили, что, получив депозиты большинства облигаций каждого класса, они объявили план действующим, как и было заявлено. 143

Потерпев поражение в своей апелляции к держателям ценных бумаг, оппозиция обратилась в суды. В качестве предварительной меры они получили заключение известной фирмы Messrs. Evarts, Choate & Beaman, в котором утверждалось: во-первых, что Эри не может законно выплачивать проценты по предложенным новым облигациям до тех пор, пока не выплатит проценты по каждой из старых облигаций второй ипотеки, независимо от того, были ли последние депонированы в комитете по реорганизации; во-вторых, что если старые облигации второй ипотеки, которые были депонированы в качестве обеспечения нового выпуска, будут сохранены, как предлагалось, компания увеличит свои обязательства сверх законного предела; 144 и в-третьих, что значительная часть акций, по которым было проведено голосование на специальном собрании, где была санкционирована новая ипотека, на самом деле не принадлежала лицам, выдавшим по ним доверенности, как того требовал закон. 145 Вслед за этим заключением в апреле г-ном Харриманом был начат судебный процесс о наложении судебного запрета на регистрацию новой ипотеки на том основании, что доверенности Drexel & Morgan не представляли реальных акционеров, а в июне — неким Джоном Дж. Эмери с целью предотвращения исполнения ипотеки. Судья Инграхэм в палатах Верховного суда отказал в судебном запрете, используя в своем заключении следующие слова: «Хотя ясно, — сказал он, — что на большинстве лежат определенные обязательства воздерживаться от ущемления законных прав меньшинства и что суд справедливости будет обеспечивать и защищать права меньшинства, все же, когда владелец очень небольшого количества облигаций или акций стремится запретить очень большому большинству осуществлять план, который это большинство считает выгодным для себя, я думаю, что суд не должен вмешиваться, если только не станет очевидным, что какому-либо законному праву меньшинства угрожает опасность».

То, чего не удалось добиться враждебно настроенным банкирам, тем не менее должно было произойти из-за внутренней слабости самого плана. Говорили, что новая схема предполагает увеличение, а не уменьшение фиксированных расходов. Как это должно было быть покрыто, не было продемонстрировано; и уже в июне 1894 года пришлось объявить, что купоны, срок оплаты которых наступил, пока не будут оплачены. В декабре дела обстояли еще хуже, и в циркуляре от Drexel, Morgan & Co. признавалась неспособность компании выплатить наступившие по купонам проценты. «Тем не менее, — продолжала фирма, — нам кажется нецелесообразным рассматривать неспособность компании выплачивать проценты как повод для немедленного обращения взыскания на имущество без предоставления компании дальнейшего шанса, тем более что оплата подписок держателей облигаций на новые облигации еще не была востребована для обеспечения компании деньгами, необходимыми для погашения текущей задолженности. Поэтому сейчас предлагается выпустить новые облигации с приложенными купонами от 1 июня 1894 года и декабря 1894 года, но с пометкой о том, что они подлежат контракту с компанией, который предусматривает, что они будут оплачены, как только это станет практически возможным, из первых чистых доходов сверх требований железнодорожной компании по выплате процентов и арендной платы, начисленных после 1 декабря 1894 года, за исключением случаев, когда дефолт по более поздним купонам даст право на обращение взыскания, и в этом случае проштампованные купоны сохраняют все свои первоначальные права». Модификация была принята, 147 но не смогла спасти план. Руководители были вынуждены неохотно отказаться от него и согласиться на более радикальные предложения.

26 августа 1895 года появился новый и окончательный план реорганизации. Предполагалось выпустить:

$175,000,000 first consolidated mortgage 100-year gold bonds;

30,000,000 first preferred 4 per cent non-cumulative stock;

16,000,000 second preferred 4 per cent non-cumulative stock;

100,000,000 common stock.

Первые консолидированные ипотечные облигации должны были быть разделены на облигации с преимущественным правом требования на сумму 35 000 000 долларов и облигации с общим правом требования на сумму 140 000 000 долларов; первые должны были иметь приоритет в залоге над вторыми как по основной сумме, так и по процентам. Оба класса облигаций должны были быть обеспечены ипотекой и залогом всех железных дорог и имущества любого рода, включенного в реорганизацию, как она была осуществлена и передана новой компании, а также всего другого имущества, которое должно было быть приобретено впоследствии путем выпуска любых новых облигаций. Оба выпуска должны были приносить 4 процента годовых, за исключением 29 435 000 долларов облигаций с общим правом требования, которые должны были приносить 3 процента в течение двух лет с 1 июля 1896 года и 4 процента впоследствии. Акции должны были ранжироваться для выплаты дивидендов в указанном порядке. Было предусмотрено, что на приобретаемое имущество не может быть наложена дополнительная ипотека и что никакой дополнительный выпуск первых привилегированных акций не может быть произведен, кроме как с согласия в каждом отдельном случае держателей большинства от общего количества каждого класса привилегированных акций, данного на собрании акционеров, созванном для этой цели; и с согласия акционеров, владеющих большинством той части обыкновенных акций, которая должна быть представлена на таком собрании, при этом держатели каждого класса акций голосуют отдельно; также то, что количество вторых привилегированных акций не может быть увеличено, кроме как с аналогичного согласия держателей большинства от них и большинства той части обыкновенных акций, которая должна быть представлена на собрании. Все классы акций должны были быть депонированы в доверительное управление по голосованию до 1 декабря 1900 года и до истечения такого дальнейшего периода, если таковой будет, который пройдет до того, как Эри в течение одного года выплатит 4-процентные денежные дивиденды по первым привилегированным акциям; хотя доверительные управляющие по голосованию могли прекратить действие доверительного управления раньше по своему усмотрению.

Вообще говоря, облигации с преимущественным правом требования предназначались для погашения текущей задолженности, выкупа New York, Pennsylvania & Ohio и погашения определенных приоритетных обязательств старой компании. Облигации с общим правом требования были зарезервированы для нетронутых облигаций и, вместе с первыми привилегированными акциями, обменивались на младшие ценные бумаги New York, Lake Erie & Western. Вторые привилегированные акции шли в обмен на старые привилегированные акции и доходные облигации, а новые обыкновенные акции обменивались на старые обыкновенные.

Распределение было следующим: старые облигации первой очереди и залоговые облигации реорганизации New York, Lake Erie & Western были погашены за счет поступлений от новых облигаций с преимущественным правом требования; вторые консолидированные облигации получили 75 процентов в новых облигациях с общим правом требования и 55 процентов в привилегированных акциях; фондированные купонные облигации 1885 года получили 100 процентов в облигациях с общим правом требования, 10 процентов в первых привилегированных и 10 процентов во вторых привилегированных акциях; доходные облигации — 40 процентов в облигациях с общим правом требования и 60 процентов в первых привилегированных акциях; привилегированные акции New York, Lake Erie & Western, при уплате взноса, — 100 процентов в новых обыкновенных акциях. Для всех других облигаций, включенных в план, были зарезервированы облигации с общим правом требования в суммах, обычно равных номиналу ценных бумаг, подлежащих погашению.

Денежные потребности и текущая задолженность были следующими:

Floating debt, receivers’ certificates, etc., $11,500,000

Collateral trust bonds (Erie), at 110, 3,678,400

Reorganization first lien bonds (Erie), 2,500,000

Early construction and expenditures, 5,337,288

Car trusts for three years, 2,000,000

$25,015,688

Необходимость погашения облигаций первой очереди и залоговых облигаций возникла из-за раннего срока погашения первых и из-за того, что акции и облигации различных объектов Эри, которые желательно было консолидировать с новой компанией, были заложены под последние. Мудрость учета раннего строительства и расходов нельзя было отрицать; платежи по трастовым соглашениям на вагоны требовались для сохранения подвижного состава, а текущая задолженность и сертификаты внешних управляющих явно требовали наличных денег. Обеспечение было предоставлено, во-первых, путем взноса на акции в размере 8 долларов на привилегированные и 12 долларов на обыкновенные, с более высокими платежами в случае задержки, что, по оценкам, должно было принести 10 023 368 долларов; во-вторых, путем взноса от New York, Pennsylvania & Ohio в размере 742 320 долларов; и в-третьих, путем продажи облигаций с преимущественным правом требования на сумму 15 000 000 долларов, как указано выше. Был сформирован синдикат на 25 000 000 долларов для подписки на приоритетные обязательства и для того, чтобы занять место и унаследовать все права акционеров, которые не депонируют свои акции и не оплатят взнос по ним.

С урегулированием денежных потребностей была обеспечена унификация системы Эри; «подчиняясь только нетронутым облигациям и акциям до тех пор, пока они не будут погашены за счет использования облигаций, зарезервированных для этой цели, или соответствующих им арендных платежей». «Новые облигации и акции будут, — говорилось в плане, — представлять собой владение (либо в виде собственности, либо во владении ценными бумагами) приблизительно:

N. Y., L. E. & W. proper, 538 miles

N. Y., P. & O., 600

Chicago & Erie, 250

N. Y., L. E. & W. Auxiliary Companies, 550

Total, 1938 miles148

— с ценными терминальными объектами в Джерси-Сити, Уихокене, Буффало и т. д., а также одной пятой долей владения акциями Chicago & Western Indiana Railroad Company. Также все угольные объекты Эри, ... представляющие в совокупности 10 000 акров антрацита, из которых около 9000 акров находятся в собственности, и 14 000 акров битуминозного угля, удерживаемого на правах добычи ... также Union Steamboat Company с ее терминалами и другим имуществом в Буффало и ее флотом из пяти озерных пароходов, от которых Эри в основном зависит для озерных и железнодорожных перевозок», и т. д.

Фиксированные расходы по плану оценивались в 7 850 000 долларов. Фиксированные расходы в 1894 году составляли 9 400 000 долларов. Более того, в течение первых двух лет после реорганизации расходы должны были быть дополнительно сокращены на 300 000 долларов в год, так как новые облигации с общим правом требования должны были приносить только 3 процента годовых в течение этого периода; и ожидалась дополнительная экономия в 1 000 000 долларов, когда обмен старых облигаций на новые по наступлении срока погашения существующих приоритетных выпусков был бы в конечном итоге завершен. Ожидалось, что у компании не возникнет трудностей с получением этой суммы в 7 850 000 долларов, учитывая немедленные расходы в размере 5 337 208 долларов на новое строительство, дополнения и улучшения, а также постепенное распределение поступлений от 17 000 000 долларов облигаций с общим правом требования на те же цели. Компенсация Messrs. J. P. Morgan & Co. и Messrs. J. S. Morgan & Co. за их услуги в качестве депозитариев и за выполнение плана была установлена в размере 500 000 долларов плюс расходы. В конечном итоге должно было состояться обращение взыскания на имущество и организована новая компания.

Этот план отличался от своих заброшенных предшественников четырьмя важными особенностями, каждая из которых была в его пользу:

(1) Он использовал облигации и акции вместо одних только облигаций;

(2) Он снизил, а не увеличил фиксированные расходы;

(3) Он получил наличные средства от акционеров, а не от держателей вторых консолидированных ипотечных облигаций; и

(4) Он поглотил New York, Pennsylvania & Ohio в систему Эри вместо продолжения аренды этой линии.

Используя облигации и акции вместо простого выпуска облигаций, руководители Эри применили то, что опыт показал как лучший метод борьбы со сложной ситуацией, возникающей в результате крупного дефолта железной дороги. Использование ценных бумаг, по которым доход был необязательным, наряду с теми, по которым доход был обязательным, способствовало как защите железнодорожной компании, когда доходы были низкими, так и выгоде получателей новых ценных бумаг, когда доходы были высокими. В конечном итоге это дало вторым консолидированным облигациям и фондированным купонам меньший доход в одном случае и равный или больший доход в другом, чем план 1894 года, а доходным облигациям, хотя и не предлагало шанса на равную прибыль, по крайней мере обещало минимум, ниже которого выплаты не должны были опускаться. Это также сделало возможным гораздо более точное признание относительных приоритетов различных классов старых облигаций, и в то время как предыдущий план предъявлял одинаковые требования к вторым консолидированным облигациям, фондированным купонным облигациям 1885 года и доходным облигациям и давал им одинаковый доход, новый план давал, как было отмечено, первым 75 процентов в облигациях с общим правом требования и 55 процентов в первых привилегированных акциях; вторым — 100 процентов в облигациях с общим правом требования, 10 процентов в первых привилегированных и 10 процентов во вторых привилегированных; а третьим — 40 процентов в облигациях с общим правом требования и 60 процентов в первых привилегированных акциях. Доходные, купонные и консолидированные облигации в равной степени выиграли от взноса на акции, который возложил бремя сбора наличных средств на владельцев дороги, где оно и должно было лежать. Никакого вида ценных бумаг за взнос не давалось, даже обыкновенных акций, с которыми руководители могли бы быть щедры; хотя следует помнить, что продажа облигаций с преимущественным правом требования на 15 000 000 долларов за наличные была частью плана реорганизации. Можно отметить, что поскольку 2 июля 1895 года обыкновенные акции предлагались по 10⅝ без сделок, а привилегированные — по 22½, и поскольку шанс на дивиденды, которыми должны были пользоваться новые акции, был весьма отдаленным, возможно, было хорошо, что была получена гарантия синдиката на выплату взносов. Фиксированные расходы по новому плану были ниже в результате либерального использования акций при обмене и погашения текущей задолженности, как указано выше; в то время как условия, на которых были погашены находящиеся в обращении облигации New York, Pennsylvania & Ohio, были самой радикальной частью схемы. В общей сложности общая ипотечная задолженность компании Эри и ее арендованных или контролируемых линий в размере 234 680 180 долларов на январь 1896 года была сокращена до 137 704 100 долларов к 30 июня того же года. 149

Слабым местом плана было, тем не менее, незначительное сокращение облигационной задолженности, которое он вызвал. Хотя, повторимся, облигационная задолженность системы была сокращена с 234 680 180 до 137 704 100 долларов, сокращение было скорее кажущимся, чем реальным, поскольку оно состояло главным образом в обмене акций на ипотечные облигации New York, Pennsylvania & Ohio, по которым проценты не выплачивались Эри, а самой New York, Pennsylvania & Ohio — лишь изредка. Эти ценные бумаги были сокращены самым радикальным образом, особенно те из них, которые были ниже первой ипотеки. Размер сокращения объема находящихся в обращении бумаг указывается тем фактом, что за 5000 долларов облигаций первой ипотеки New York, Pennsylvania & Ohio давали 1000 долларов облигаций с преимущественным правом требования Эри, 500 долларов первых привилегированных акций Эри, 100 долларов вторых привилегированных акций Эри и 750 долларов обыкновенных акций Эри; а за 500 долларов второй ипотеки или за 1000 долларов третьей ипотеки давали 100 долларов обыкновенных акций Эри. Если теперь мы исключим облигации New York, Pennsylvania & Ohio из нашего рассмотрения фондированного долга, мы обнаружим, что задолженность системы Эри на 1 января 1896 года, исключая не принятые на себя облигации New York, Pennsylvania & Ohio, составляла 121 399 431 доллар; а на 30 июня, исключая новые облигации с преимущественным правом требования, использованные для обмена на эти ценные бумаги, — 123 304 100 долларов; или увеличение в результате реорганизации на 1 904 669 долларов. 150 Далее, произошло сопутствующее увеличение акционерного капитала объединенных компаний, что, конечно, не повлекло за собой увеличения фиксированных расходов, но увеличило объем находящихся в обращении ценных бумаг. 151 Что действительно сделало сокращение капитала New York, Pennsylvania & Ohio в сочетании с его слиянием с системой Эри, так это облегчило бремя этой линии для материнской компании. В течение многих лет Эри обязалась эксплуатировать филиал за 68 процентов и выплачивала 32 процента своего валового дохода New York, Pennsylvania & Ohio, которые должны были направляться на выплату или частичную выплату процентов по чрезмерным выпускам, которые теперь были погашены. Вероятно, должно было пройти много времени, прежде чем операционный коэффициент в 68 процентов мог быть успешно поддержан; но Эри после реорганизации была обязана перечислять не 32 процента валового дохода, а 4 процента по облигациям с преимущественным правом требования на сумму 14 400 000 долларов, которые были выданы за ценные бумаги New York, Pennsylvania & Ohio, или сумму в 576 000 долларов; что составило сокращение минимальной арендной платы более чем наполовину, а фактически выплаченных сумм — почти на три четверти. 152