«Финансовые преступления и коррупция»

PricewaterhouseCoopers не проводила никакой проверки, которую можно было бы истолковать как аудиторские процедуры... Нам не был предоставлен доступ к Ost-West Handelsbank (получателю большой части транша МВФ в 4,8 млрд долларов)».

Скандал, возможно, ускорил безвременный уход тогдашнего директора-распорядителя МВФ Мишеля Камдессю, хотя официально это никогда не признавалось. Конгресс США неохотно увеличивал ресурсы Фонда, учитывая его спорное управление азиатским и российским кризисами и их распространением.

Эта неохота сохранялась вплоть до нового тысячелетия. Делегация Конгресса во главе с Джеймсом Личем (республиканец от штата Айова), председателем Комитета по банковским и финансовым услугам, посетила Россию в апреле 2000 года в сопровождении ФБР для расследования упорных утверждений о нецелевом использовании средств МВФ.

Камдессю сам из кожи вон лез, чтобы защитить свою репутацию, и отреагировал на обвинения беспрецедентным образом. В письме в Le Monde от 18 августа 1999 года — которое три года спустя все еще было размещено на веб-сайте МВФ — он написал, невольно признав серьезные управленческие ошибки: «Я хочу выразить свое возмущение ложными заявлениями, обвинениями и инсинуациями, содержащимися в статьях и редакционных комментариях, появившихся в Le Monde 6, 8 и 9 августа относительно содержания аудиторского отчета PricewaterhouseCoopers (PwC), касающегося операций Центрального банка России и его дочерней компании FIMACO.

Ваши читатели будут шокированы, узнав, что отчет, о котором идет речь, запрошенный и обнародованный по инициативе МВФ... (заключает, что) нецелевое использование средств не доказано, и отчет не критикует поведение МВФ... Я также хотел бы отметить, что ваше представление о знаниях и действиях МВФ вводит в заблуждение. Мы знали, что часть резервов Центрального банка России хранилась в иностранных дочерних компаниях, что не является незаконной практикой; однако мы не узнали о деятельности FIMACO до этого года — потому что аудиторские отчеты за 1993 и 1994 годы не были предоставлены нам Центральным банком России.

МВФ, будучи осведомленным о возможном спектре деятельности FIMACO, проинформировал российские власти, что не возобновит кредитование России до тех пор, пока отчет об этой деятельности не будет доступен для рассмотрения МВФ и не будут согласованы корректирующие действия по мере необходимости... Я бы добавил, что то, против чего МВФ возражал в операциях FIMACO, выходит далеко за рамки искажения данных о международных резервах России в середине 1996 года и включает несколько других случаев, когда транзакции через нее приводили к вводящему в заблуждение представлению о резервах, а также о денежно-кредитной и валютной политике. К ним относятся кредиты российским коммерческим банкам и инвестиции в рынок ГКО».

Никто не принимал — и не принимает — запутанные постфактум «разъяснения» МВФ за чистую монету. Не было принято и вымученное софистическое утверждение Дубинина о том, что средства МВФ перестают быть средствами МВФ, когда они переводятся из Министерства финансов в центральный банк.

Даже скомпрометированная Генеральная прокуратура России еще в июле 2000 года призывала российских чиновников возобновить расследование по факту хищения средств. МВФ отмахнулся от этого внезапного приступа праведности как от пережевывания старых историй. Но западные чиновники — в интервью Радио Свободная Европа/Радио Свобода — придерживались иного мнения.

Юрий Скуратов, бывший генеральный прокурор, смещенный за чрезмерное усердие, написал в книге, опубликованной два года назад, что только около 500 миллионов долларов из 4,8 миллиарда были использованы для стабилизации рубля. Даже Джордж Буш-младший, будучи еще кандидатом в президенты, обвинил бывшего премьер-министра России Виктора Черномырдина в соучастии в хищении средств МВФ. Черномырдин пригрозил подать в суд.

Гниль может быть еще глубже. Женевская ежедневная газета Le Temps, которая неустанно следит за этим делом, два года назад обвинила Романа Абрамовича, олигарха ельцинской эпохи и члена совета директоров «Сибнефти», в сговоре с Runicom, торговым подразделением «Сибнефти», с целью хищения средств МВФ. Швейцарские прокуроры провели обыск в офисах Runicom всего через день после того, как российская налоговая полиция провела обыск в московской штаб-квартире «Сибнефти».

Бегство со средствами МВФ, по-видимому, было моделью поведения во время продажного режима Ельцина. Колумнист Брэдли Кук рассказывает, как Олдричу Эймсу, «кроту» в ЦРУ, «его российский куратор во время их последней встречи в ноябре 1993 года сказал, что 130 000 долларов свежими 100-долларовыми купюрами, которыми его подкупали, поступили непосредственно из кредитов МВФ». Вениамин Соколов, возглавлявший Счетную палату до Сергея Степашина, сообщил Сенату США о 2 миллиардах долларов, которые испарились из казны центрального банка в 1995 году.

Даже МВФ неохотно признает: «Капитал, переведенный за границу из России, может представлять собой как легальную деятельность, такую как экспорт, так и незаконные источники. Но невозможно определить, поступают ли конкретные потоки капитала из России — легальные или незаконные — из определенного притока, такого как кредиты МВФ или экспортная выручка. Чтобы представить масштаб кредитования МВФ России в перспективе, экспорт товаров и услуг России в последние годы составлял в среднем около 80 миллиардов долларов в год, что более чем в 25 раз превышает средний годовой объем выплат МВФ с 1992 года».

ОТКАЗ ОТ ОТВЕТСТВЕННОСТИ

Сэм Вакнин занимал различные руководящие должности в фирмах г-на Гаона и консультирует правительства в их переговорах с МВФ.

VIII. Энроны Востока

Hermitage Capital Management, международная инвестиционная фирма, принадлежащая HSBC London, подает в суд на PwC (PricewaterhouseCoopers), крупнейшую из «большой четверки» аудиторских фирм (Andersen, пятая, поглощается конкурентами).

Hermitage также требует приостановить лицензию PwC в России. Весь этот шум из-за предположительно некачественного аудита «Газпрома», российского энергетического гиганта с годовым оборотом более 20 миллиардов долларов и крупнейшими в мире запасами природного газа. Hermitage управляет российским фондом объемом 600 миллионов долларов, который инвестирован в акции предположительно неправильно аудируемого гиганта.

Обвинения серьезны. По словам разъяренной Hermitage, PwC фальсифицировала и исказила аудит за 2000-2001 годы, исказив информацию о продаже дочерней компании «Газпрома», «Пургаза», компании «Итера», удобно расположенной в тени. Другие убыточные сделки также были творчески обработаны.

«Стройтрансгаз» — частично принадлежащий бывшим менеджерам «Газпрома» и их родственникам — получил более 1 миллиарда долларов по выгодным контрактам с «Газпромом».

Эти махинации привели к миллиардным убыткам и падению цены акций. AFP цитирует Уильяма Браудера, недовольного генерального директора Hermitage, который говорит: «Это российский Enron». PwC пригрозила подать встречный иск против Hermitage из-за ее «совершенно необоснованных» обвинений.

Но обвинения Браудера поддерживает Борис Федоров, бывший министр финансов России и нынешний независимый директор «Газпрома». Федоров управляет своим собственным инвестиционным бутиком United Financial Group.

Браудер — бывший инвестиционный банкир Solomon Brothers. Другие инвестиционные банки и брокерские фирмы — иностранные и российские — поддерживают его обвинения.

Их не получится и невозможно обмануть.

Федоров предполагает, что PwC закрывала глаза на многие сомнительные сделки «Газпрома», чтобы сохранить клиента.

Акционеры «Газпрома» в июне решат, оставлять ли ее в качестве аудитора или нет. Браудер инициирует коллективный иск в Нью-Йорке от держателей АДР «Газпрома» против PwC.

Даже президент России согласен. Год назад он зловеще пробормотал об «огромных суммах нецелевых расходов (в «Газпроме»)». Он заменил Рема Вяхирева, олигарха, управлявшего «Газпромом», своим протеже. Россия владеет 38 процентами компании.

«Газпром» — лишь последний в чрезмерно длинной череде компаний с сомнительными методами. «АвтоВАЗ» истекал кровью — под носом у PwC — отгружая автомобили дилерам без гарантий или предоплаты. Теневые дилеры затем исчезали без следа. К концу 1995 года «АвтоВАЗ» списал более 1 миллиарда долларов «несобранных счетов». PwC сделала мягкий комментарий в аудите за 1997 год.

Но первое реальное предупреждение появилось только три года спустя в аудите за 2000 год.

Андрей Шаронов, заместитель министра в федеральном Министерстве экономики, сказал в интервью, которое он дал Business Week в феврале прошлого года: «Аудиторы работают в интересах менеджмента, а не акционеров». В серии странных объявлений, опубликованных в российских деловых газетах в конце февраля, старшие партнеры московского офиса PwC сделали это невероятное заявление: «(Аудит) не представляет собой проверку каждой транзакции или качественную оценку деятельности компании».

The New York Times цитирует бывшего сотрудника Ernst & Young в Москве, который говорит: «Крупный клиент — это бог.

Вы делаете то, что они хотят и говорят вам делать. Вы можете играть в честность и пытаться быть порядочным и защищать свою репутацию с мелкими клиентами, но вы не можете делать это с крупными игроками. Если вы потеряете этот счет, независимо от того, насколько вы правы, это конец карьеры».

PwC должна знать. Когда она упомянула подозрительные продажи нефти с большими скидками «Роснефти» в аудиторском отчете за 1998 год, ее клиент, «Пурнефтегаз», заменил ее на Arthur Andersen.

Сомнительные сделки послушно исчезли из аудиторских отчетов, хотя они продолжаются полным ходом. Andersen утверждает, что такие транзакции не требуют раскрытия информации по российскому законодательству.

Как меняются времена! На протяжении 1990-х годов Россия и ее зарождающийся частный сектор подвергались самодовольным нотациям со стороны приезжих бухгалтеров «Большой пятерки». Нравоучения были направлены на отсутствие надлежащего управления как в российских корпорациях, так и в государственном управлении.

Орды избалованных ораторов и консультантов проповедовали прозрачный учет, права миноритарных акционеров, доступность и подотчетность руководства и другие благородные цели.

Это было до Enron. Ситуация изменилась. «Большую пятерку» — от распадающегося Andersen до KPMG — критикуют и штрафуют за небрежную практику, вопиющие конфликты интересов, искажение фактов, сомнительную этику и многое другое. Их мировое влияние, моральный авторитет и профессиональное положение были значительно подорваны.

Американские GAAP (общепринятые принципы бухгалтерского учета) — когда-то считавшиеся бесспорным эталоном порядочности и раскрытия информации — теперь считаются нуждающимися в срочном пересмотре. Американский орган по установлению стандартов бухгалтерского учета — FASB (Совет по стандартам финансового учета) — широко воспринимается как инцестуозная договоренность между членами сплоченного сообщества хищной и недобросовестной профессии. Многие американские ученые даже предлагают принять доселе высмеиваемую альтернативу — Международные стандарты финансовой отчетности (МСФО), недавно внедренные на большей части Центральной и Восточной Европы.

Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг России (ФКЦБ) созвала конклав западных и отечественных аудиторских фирм. Темой было то, как выявлять и нейтрализовать плохих аудиторов. С едва скрываемым и злорадным торжеством россияне заявили, что скандал с Enron подорвал их доверие к западным бухгалтерам и GAAP.

Институт корпоративного права и корпоративного управления (ICLG), изучив отчетность нескольких крупных российских фирм, пришел к выводу, что есть признаки финансовых проблем, «не упомянутые (преимущественно западными) аудиторами». Возможно, они правы. Большинство банков, которые позорно рухнули в 1998 году, получили блестящие аудиторские заключения, подписанные западными аудиторами, часто одной из «Большой пятерки».

Российская ассоциация по защите прав инвесторов (АПИ) и Институт профессиональных аудиторов (ИПАР) приступили к опросу российских инвесторов, предприятий, аудиторов и государственных чиновников — и тому, что они думают о качестве получаемых ими аудиторских услуг.

Многие российские менеджеры — такие же алчные и продажные, как и всегда — теперь могут оправдать наем податливых и мелких местных аудиторов вместо крупных международных или отечественных.

«Сургутнефтегаз» — с 2 миллиардами долларов чистой прибыли в прошлом году и продолжающимся спором с акционерами о дивидендах — хочет уволить «Росэкспертизу», уважаемую российскую бухгалтерскую фирму, и нанять «Аваль», малоизвестную бухгалтерскую контору. «Аваль» даже не входит в список 200 крупнейших аудиторских фирм России, по данным инвестиционного банка «Ренессанс Капитал».

Другие российские менеджеры искренне встревожены головокружительным падением репутации глобальных аудиторских фирм и присущим конфликтом интересов между консалтинговыми и аудиторскими работами, выполняемыми одной и той же организацией. «Связьинвест», холдинговая и телекоммуникационная компания, наняла Accenture в дополнение к — некоторые говорят, вместо — Andersen Consulting.

Десятилетие достижений в содействии прозрачности, лучшему корпоративному управлению и более реалистичному учету в Центральной и Восточной Европе может вполне испариться после Enron и других скандалов. Силы реакции и коррупции в этих краях — алчные менеджеры, продажные бюрократы и антиреформисты — все воспользовались возможностью, чтобы обратить вспять то, что до сих пор считалось необратимой тенденцией к западным стандартам. Это, в свою очередь, вероятно, отпугнет инвесторов и замедлит прогресс на пути к более эффективной рыночной экономике.

Аудиторские фирмы «Большой шестерки» были одними из первых, кто открыл свое присутствие в России. Вместе с первоклассными консалтинговыми компаниями, такими как Baker-McKinsey, они обучали российских предпринимателей и менеджеров западным методам. Они знакомили инвесторов с Россией, когда она еще считалась пограничной землей. Они продвигали российские предприятия за рубежом и выхаживали первые, ненадежные совместные предприятия между параноидальными русскими и пренебрежительными западными партнерами.

Компании вроде Ernst & Young находятся в авангарде борьбы за включение независимых директоров в советы директоров российских фирм, неизменно набитых родственниками и приближенными. Вместе с АПИ компания Ernst & Young недавно учредила Национальную ассоциацию независимых директоров (НАИД). Она призвана «помогать российским компаниям повышать свою эффективность через внедрение лучших практик независимых директоров».

Но даже эти — зачастую миссионерские — пионеры были ослеплены добычей в среде «все против всех», «победитель получает все» и «прав тот, у кого сила». Они подстраивали отчетность своих клиентов — минимизируя их прибыль — под уклонение от налогов и отмену дивидендов. Цитируя неназванных бывших сотрудников аудиторских фирм, The New York Times описывала, как «...аудиторы часто предпочитали играть по российским правилам и тем самым жертвовали прозрачностью, которую инвесторы рассчитывали получить от них».

IX. Типология финансовых скандалов

I. Обзор. Недавний крах глобальных фондовых рынков — от Гонконга до Нью-Йорка — породил очередной раунд вечных дебатов: должны ли центральные банки рассматривать резкие корректировки цен на активы — такие как акции или недвижимость — так же, как они рассматривают изменения индексов потребительских цен? Являются ли пузыри активов действительно инфляционными, а их лопание — дефляционным? Центральные банкиры возражают, что трудно определить пузырь, пока он не лопнет, и что вмешательство рынка приводит к тому, что оно призвано предотвратить. Недостаточно исторических данных, упрекают они заблуждающихся ученых, которые настаивают на обратном. Это неискренне. Схемы Понци и пирамиды были неотъемлемой частью западной цивилизации, по крайней мере, со времен середины Возрождения.

Активы имеют тенденцию накапливаться в «запасах активов». Жилые дома, построенные в XIX веке, служат своей цели и сегодня.

Количество новых активов, созданных в любой данный период, неизбежно ничтожно по сравнению с запасом того же класса активов, накопленным за десятилетия, а иногда и столетия. Вот почему цены на активы не привязаны — они лишь слабо связаны с их производственными затратами или даже с их восстановительной стоимостью.

Пузыри активов — не исключительная прерогатива фондовых бирж и акций. «Реальные» активы включают землю и построенную на ней недвижимость, оборудование и другие материальные ценности. «Финансовые» активы включают все, что сохраняет стоимость и может служить средством обмена — от наличных денег до ценных бумаг.

Даже луковицы тюльпанов подойдут.

В 1634 году, в том, что позже стало известно как «тюльпаномания», луковицы тюльпанов продавались на специальном рынке в Амстердаме, месте бешеного спекулятивного ажиотажа. Некоторые редкие черные луковицы тюльпанов переходили из рук в руки по цене большого особняка. Четыре лихорадочных года казалось, что это безумие будет длиться вечно. Но пузырь лопнул в 1637 году. За считанные дни цена на луковицы тюльпанов упала на 96%! Уникально то, что тюльпаномания не была организованной аферой с идентифицируемой группой заправил, которые контролировали и направляли ее. Никто также не давал инвесторам явных обещаний относительно гарантированной будущей прибыли.

Истерия была равномерно распределена и подпитывала сама себя.

Последующие инвестиционные махинации были другими.

Современные уловки вовлекают большое количество жертв. Их размер и всепроникающий характер иногда угрожают национальной экономике и самой ткани общества, а также влекут за собой серьезные политические и социальные издержки.

Существует два типа пузырей.

Пузыри активов первого типа управляются или раздуваются финансовыми посредниками, такими как банки или брокерские дома. Они состоят в «накачке» цены актива или класса активов.

Рассматриваемыми активами могут быть акции, валюты, другие ценные бумаги и финансовые инструменты — или даже сберегательные счета. Обещать неземную доходность по своим сбережениям — значит искусственно завышать «цену» или «стоимость» своего сберегательного счета.

Более одной пятой населения Израиля в 1983 году были вовлечены в банковский скандал албанских масштабов. Это была классическая схема пирамиды. Все банки, кроме одного, обещали доверчивым инвесторам постоянно растущую доходность по собственным публично торгуемым акциям банков.

Эти явные и невероятные обещания были включены в проспекты публичных предложений банков и получили молчаливое согласие и сотрудничество сменявших друг друга израильских правительств. Банки использовали депозиты, свой капитал, нераспределенную прибыль и средства, незаконно заимствованные через сомнительные офшорные дочерние компании, чтобы попытаться выполнить свои невозможные и нездоровые обещания. Все знали, что происходит, и все были вовлечены. Это длилось 7 лет. Цены на некоторые акции росли на 1-2 процента ежедневно.

6 октября 1983 года весь банковский сектор Израиля рухнул. Столкнувшись с угрожающе растущими гражданскими беспорядками, правительство было вынуждено компенсировать акционерам убытки. Оно предложило им сложный план обратного выкупа акций в течение 9 лет. Стоимость этого плана была оценена в 6 миллиардов долларов — почти 15 процентов годового ВВП Израиля. Косвенный ущерб остается неизвестным.

Алчные и доверчивые инвесторы заманиваются в инвестиционные аферы обещанием невероятно высокой прибыли или процентных выплат.

Организаторы используют деньги, доверенные им новыми инвесторами, чтобы расплатиться со старыми и тем самым создать заслуживающую доверия репутацию. Чарльз Понци совершил множество подобных схем в 1919-1925 годах в Бостоне, а позже на рынке недвижимости Флориды в США. Отсюда и «схема Понци».

В Македонии сберегательный банк под названием TAT рухнул в 1997 году, уничтожив экономику целого крупного города, Битолы.

После долгих споров и взаимных обвинений — многие политики, похоже, получили выгоду от аферы — правительство, столкнувшись с выборами в сентябре, недавно решило, вопреки диктату МВФ, предложить скудную компенсацию пострадавшим вкладчикам. TAT был лишь одним из нескольких подобных случаев. Похожие скандалы произошли в России и Болгарии в 1990-х годах.

Одна треть обедневшего населения Албании была ввергнута в нищету в результате краха серии общенациональных инвестиционных планов с использованием заемных средств в 1997 году. Неумелое политическое и финансовое антикризисное управление привело Албанию на грань распада и гражданской войны. Бунтовщики захватили полицейские участки и армейские казармы и экспроприировали сотни тысяч единиц оружия.

Ислам запрещает своим последователям взимать проценты с одолженных денег — как и иудаизм. Чтобы обойти этот обременительный указ, предприниматели и религиозные деятели в Египте и Пакистане создали «исламские банки». Эти учреждения не платят проценты по депозитам и не требуют процентов от заемщиков. Вместо этого вкладчики становятся партнерами в — по большей части фиктивной — прибыли банков. С клиентов взимается плата за — не менее фиктивные — убытки. Несколько исламских банков имели привычку предлагать головокружительно высокую «прибыль». Они закончили так же, как и другие, менее благочестивые пирамидальные схемы.

Они растаяли и потянули за собой экономики и политические истеблишменты.

По определению, пирамидальные схемы обречены на провал.

Количество новых «инвесторов» — и новых денег, которые они предоставляют организаторам пирамиды, — ограничено.

Когда средства заканчиваются и старым инвесторам больше нельзя платить, наступает паника. В классическом «набеге на банк» каждый пытается снять свои деньги одновременно. Даже здоровые банки — дальние родственники пирамидальных схем — не могут справиться с такими набегами.

Часть денег инвестируется на долгосрочной основе или выдается в кредит. Немногие финансовые институты хранят более 10 процентов своих депозитов в ликвидных резервах до востребования.

Исследования неоднократно доказывали, что инвесторы в пирамидальные схемы осознают их сомнительную природу и предупреждены крахом других современных им афер. Но они поддаются повторяющимся обещаниям, что они могут снять свои деньги по желанию («ликвидность») и тем временем получать заманчивую доходность («прирост капитала», «процентные выплаты», «прибыль»).

Люди знают, что с течением времени они, скорее всего, потеряют все или часть своих денег. Но они убеждают себя, что смогут перехитрить организаторов пирамиды, что их снятие прибыли или процентных выплат до неизбежного краха более чем с лихвой компенсирует им потерю денег. Многие верят, что им удастся точно рассчитать время извлечения своих первоначальных инвестиций, основываясь на — по большей части бесполезных и суеверных — «предупреждающих знаках».

Пока длится спекулятивная сыпь, множество экспертов, аналитиков и ученых стремятся ее оправдать. «Новая экономика» освобождена от «старых правил и архаичных способов мышления». Производительность резко возросла и установила более крутую, но устойчивую линию тренда. Информационные технологии так же революционны, как электричество. Нет, более чем электричество. Оценки акций разумны. Dow на пути к 33 000. Люди хотят верить этим «объективным, незаинтересованным анализам» от «экспертов».

Инвестиции домохозяйств — лишь один из двигателей этого первого вида пузырей активов. Большая часть денег, которые вливаются в пирамидальные схемы и биржевые бумы, отмыта, являясь плодами незаконных занятий. Отмывание денег, с которых не уплачены налоги, или доходов от преступной деятельности, главным образом наркотиков, осуществляется через обычные банковские каналы. Деньги несколько раз меняют владельца, чтобы скрыть след и личности истинных владельцев.

Многие офшорные банки управляют сомнительными инвестиционными уловками.

Они ведут два комплекта бухгалтерских книг. «Публичный» или «поддельный» комплект предоставляется властям — налоговой администрации, банковскому надзору, страхованию депозитов, правоохранительным органам, а также комиссии по ценным бумагам и биржам. Истинная запись ведется во втором, недоступном комплекте файлов.

Этот второй комплект счетов отражает реальность: кто, сколько, когда и на каких условиях внес — и кто, что, когда и на каких условиях занял.

Эти договоренности настолько скрытны и запутаны, что иногда даже акционеры банка теряют след его деятельности и неправильно понимают его реальное положение.

Недобросовестное руководство и персонал иногда пользуются ситуацией. Хищения, злоупотребление властью, загадочные сделки, нецелевое использование средств более распространены, чем признается.

Громкий распад Bank for Credit and Commerce International (BCCI) в Лондоне в 1991 году показал, что на протяжении большей части десятилетия руководители и сотрудники этого теневого учреждения были заняты кражей и присвоением 10 миллиардов долларов. Департамент надзора Банка Англии не смог вовремя заметить гниль. Вкладчики были — частично — компенсированы основным акционером банка, арабским шейхом. История повторилась с Ником Лисоном и его несанкционированными катастрофическими сделками, которые привели к краху почтенного и ветеранского Barings Bank в 1995 году.

Сочетание «черных касс», некачественного финансового контроля, сомнительных банковских счетов и уничтоженных документов делает практически невозможным получение достоверной отчетности о движении денежных средств и ущербе в подобных случаях. Невозможно сказать, каков был вклад наркобаронов, американских офшорных корпораций или европейских и японских уклонистов от уплаты налогов — средства которых направлялись именно через такие институты — в стратосферический рост Уолл-стрит за последние несколько лет.

Но существует и другой — потенциально наиболее пагубный — тип пузыря активов. Когда финансовые институты кредитуют неблагонадежных, но политически влиятельных лиц, своих ставленников и членов семей влиятельных политиков, они зачастую способствуют раздуванию пузыря. Южнокорейские чеболи, японские кейрецу, а также американские конгломераты часто использовали эти дешевые средства для поддержания курса своих акций или для инвестиций в недвижимость, искусственно завышая цены на обоих рынках.

Более того, несмотря на десятилетия горького опыта — от Мексики в 1982 году до Азии в 1997 году и России в 1998 году, — финансовые институты по-прежнему поддаются веяниям моды. Они действуют стадно, следуя «кредитным трендам». Они перемещают активы, чтобы получить максимальную доходность в кратчайшие сроки. В этом отношении они мало чем отличаются от участников финансовых пирамид.

II. Тематическое исследование — санация ссудо-сберегательных ассоциаций. Также опубликовано United Press International (UPI). Пузыри активов — на фондовой бирже, на рынках недвижимости или сырьевых товаров — неизбежно лопаются и часто приводят к банковским кризисам. Одно из таких бедствий обрушилось на США в 1986–1989 годах. Поучительно изучить решительную реакцию как администрации, так и Конгресса. Они с упорством и мастерством справились как с последовавшим кризисом ликвидности, так и со структурными недостатками, выявленными кризисом. Сравните это с вялой и нерешительной позицией нынешних деятелей. Правда, кризис — результат спекулятивного пузыря — затронул банковский сектор и рынок недвижимости, а не рынки капитала. Но сходство налицо.

Ссудо-сберегательная ассоциация, или «thrift», была странным банковским гибридом, очень похожим на строительное общество в Великобритании. Ей было разрешено принимать депозиты, но по сути она была лишь ипотечным банком. Закон о дерегулировании депозитарных учреждений и денежно-кредитном контроле 1980 года вынудил ссудо-сберегательные ассоциации достичь паритета процентных ставок с коммерческими банками, тем самым устранив потолок процентных ставок по депозитам, которым они пользовались до этого.

Однако он по-прежнему предоставлял им лишь очень ограниченный доступ к коммерческому и потребительскому кредитованию, а также к трастовым услугам.

Таким образом, эти институты были сильно подвержены превратностям рынков жилой недвижимости в своих регионах. Любой обычный циклический спад стоимости недвижимости или региональный экономический шок — например, падение цен на сырьевые товары — затрагивал их непропорционально сильно.

Волатильность процентных ставок создала несоответствие между активами этих ассоциаций и их обязательствами. Отрицательный спред между стоимостью их фондирования и доходностью их активов подрывал их операционную маржу. Закон о депозитарных учреждениях Гарна-Сент-Жермена 1982 года поощрял ссудо-сберегательные ассоциации преобразовываться из взаимных — то есть принадлежащих вкладчикам — ассоциаций в акционерные компании, позволяя им привлекать рынки капитала для укрепления своего пошатнувшегося собственного капитала.

Но это было слишком мало и слишком поздно. Ссудо-сберегательные ассоциации оказались не в состоянии далее поддерживать цены на недвижимость путем пролонгации старых кредитов, рефинансирования жилой недвижимости и андеррайтинга девелоперских проектов. Эндемическая коррупция и бесхозяйственность усугубили крах. Пузырь лопнул.

Сотни тысяч вкладчиков бросились снимать свои средства, и сотни ссудо-сберегательных ассоциаций (из общего числа более 3000) мгновенно стали неплатежеспособными, будучи не в состоянии расплатиться с вкладчиками. Их осаждали разъяренные — порой агрессивные — клиенты, потерявшие сбережения всей жизни.

Неликвидность распространялась как пожар. По мере того как институты один за другим закрывали свои двери, они оставляли после себя серьезные финансовые потрясения, разоренные предприятия и домовладельцев, а также опустошенные сообщества. В какой-то момент заражение поставило под угрозу стабильность всей банковской системы.

Федеральная корпорация по страхованию ссудо-сберегательных ассоциаций (FSLIC), которая страховала депозиты в ссудо-сберегательных ассоциациях, больше не могла выполнять обязательства и фактически обанкротилась. Хотя обязательства FSLIC никогда не гарантировались Министерством финансов, она широко воспринималась как подразделение федерального правительства.

Общественность была шокирована. Кризис приобрел политическое измерение.

Был организован поспешный пакет мер по спасению на сумму 300 миллиардов долларов для вливания ликвидности в увядающую систему через специальное агентство — FHFB. Надзор за банками был изъят из ведения Федеральной резервной системы. Роль Федеральной корпорации по страхованию вкладов (FDIC) была значительно расширена.

До 1989 года ссудо-сберегательные ассоциации страховались ныне несуществующей FSLIC. FDIC страховала только банки. Конгрессу пришлось ликвидировать FSLIC и передать страхование ссудо-сберегательных ассоциаций под управление FDIC. FDIC сохранила Фонд страхования банков (BIF) отдельно от Фонда страхования сберегательных ассоциаций (SAIF), чтобы ограничить цепную реакцию краха.

FDIC призвана быть независимой. Ее средства поступают от страховых взносов и доходов двух страховых фондов, а не от ассигнований Конгресса. Ее совет директоров обладает полными полномочиями по управлению агентством.

Совет подчиняется закону, а не политическим хозяевам. FDIC играет превентивную роль. Она регулирует банки и ссудо-сберегательные ассоциации с целью предотвращения страховых выплат вкладчикам.

Когда институт становится финансово неустойчивым, FDIC может либо поддержать его кредитами, либо взять под свой контроль. В последнем случае она может управлять им, а затем продать как действующее предприятие, либо закрыть его, выплатить средства вкладчикам и попытаться взыскать кредиты.

Порой FDIC в конечном итоге становится владельцем залога и пытается его продать.

Еще одним результатом скандала стало создание Корпорации по разрешению проблем (RTC). Многие ссудо-сберегательные ассоциации были отнесены к категории «особого риска» и переданы под юрисдикцию RTC до августа 1992 года. RTC управляла этими институтами и продавала их — или выплачивала средства вкладчикам и закрывала их. Новая государственная корпорация (Resolution Fund Corporation, RefCorp) выпустила гарантированные государством облигации для спасения, доходы от которых использовались для финансирования RTC до 1996 года.

Управление по надзору за сберегательными учреждениями (OTS) также было создано в 1989 году для замены расформированного Федерального совета по жилищному кредитованию (FHLB) в части надзора за ссудо-сберегательными ассоциациями. OTS является подразделением Министерства финансов, но закон и обычаи делают его практически независимым агентством.

Федеральный совет по жилищному финансированию (FHFB) регулирует сберегательные учреждения в части ликвидности. Он предоставляет кредитные линии через двенадцать региональных федеральных банков жилищного кредитования (FHLB). Эти банки и ссудо-сберегательные ассоциации составляют Систему федеральных банков жилищного кредитования (FHLBS). FHFB получает средства от Системы и независим от надзора со стороны исполнительной власти.

Таким образом, был создан четкий, упорядоченный и мощный механизм регулирования. Банки и ссудо-сберегательные ассоциации злоупотребляли запутанным дублированием полномочий и регулирования между многочисленными государственными органами. Ни один регулятор не обладал полной и правдивой картиной. После реформ все стало яснее: страхование стало задачей FDIC, OTS обеспечивало надзор, а ликвидность отслеживалась и предоставлялась FHLB.

Здоровые ссудо-сберегательные ассоциации уговаривали и склоняли к покупке менее устойчивых. Это значительно ослабило их балансы, а правительство отказалось от своих обещаний разрешить им амортизировать гудвилл от покупки в течение 40 лет. Тем не менее, в 1989 году насчитывалось 2898 ссудо-сберегательных ассоциаций. Шесть лет спустя их число сократилось до 1612, а сейчас составляет менее 1000. Консолидированные институты стали крупнее, сильнее и лучше капитализированы.

Позже Конгресс потребовал, чтобы ссудо-сберегательные ассоциации получили банковскую лицензию к 1998 году. Для большинства из них это не было слишком обременительным. В разгар кризиса отношение их совокупного собственного капитала к совокупным активам составляло менее 1%. Но в 1994 году оно достигло почти 10% и с тех пор остается на этом уровне.

Этот замечательный поворот стал результатом как счастливой случайности, так и тщательного планирования. Спреды процентных ставок стали весьма положительными. В классическом арбитраже ссудо-сберегательные ассоциации платили низкие проценты по депозитам и инвестировали деньги в высокодоходные государственные и корпоративные облигации. Длительный «бычий» рынок акций позволил ссудо-сберегательным ассоциациям размещать новые акции по завышенным ценам.

По мере отмены юридических пережитков Великой депрессии — главным образом Закона Гласса-Стиголла — банки получили свободу выхода на новые рынки, предложения новых финансовых инструментов и расширения деятельности по всей территории США.

Диверсификация продуктов и географическая диверсификация привели к улучшению финансового состояния.

Но сам факт того, что ссудо-сберегательные ассоциации были готовы воспользоваться этими возможностями, является заслугой как политиков, так и регуляторов — хотя, за исключением создания общего тона срочности и решимости, примечательно относительное отсутствие политического вмешательства в урегулирование кризиса. Им управляла автономная, способная, абсолютно профессиональная и в значительной степени аполитичная Федеральная резервная система. Политический класс предоставил профессионалам инструменты, необходимые им для выполнения работы.

Этот режим сотрудничества вполне может быть самым важным уроком данного кризиса.

III. Тематическое исследование — Уолл-стрит, октябрь 1929 года. Также опубликовано United Press International (UPI). Клод Кокберн, писавший для «Таймс оф Лондон» из Нью-Йорка, описал иррациональный оптимизм, охвативший нацию непосредственно перед Великой депрессией.

В то время как Европа погрязла в послевоенном недомогании, Америка, казалось, открыла новую экономику, секрет непрерывного роста и процветания, источник преобразующих технологий: «Атмосфера великого бума была дико захватывающей, но бывали моменты, когда человек с моим европейским прошлым чувствовал себя пугающе одиноким. Ему хотелось бы верить, как верили эти люди, в вечный подъем большого «бычьего» рынка или встретить хотя бы одного человека, с которым можно было бы обсудить некоторые общие сомнения, не будучи сочтенным слабоумным или человеком с преднамеренно злыми намерениями — каким-нибудь анархистом, возможно».

Величайшие аналитики с самыми безупречными рекомендациями и послужными списками не смогли предсказать грядущий крах и последовавшую за ним беспрецедентную экономическую депрессию. Ирвинг Фишер, выдающийся экономист, который, по словам его сына-биографа Ирвинга Нортона Фишера, потерял в крахе эквивалент 140 миллионов долларов в сегодняшних деньгах, сделал ряд успокаивающих прогнозов. 22 октября он произнес следующие отеческие слова: «Котировки еще не догнали реальные ценности... (Нет) причин для спада... Рынок не был раздут, а лишь скорректирован...».

Даже когда рынок содрогался в «черный четверг» 24 октября 1929 года и в «черный вторник» 29 октября, «Нью-Йорк Таймс» писала: «Ралли при закрытии радует брокеров, банкиры настроены оптимистично».

В редакционной статье от 26 октября она обрушилась на ярых спекулянтов и покладистых аналитиков: «В будущем мы будем гораздо меньше слышать о тех новоизобретенных концепциях финансов, которые пересматривали принципы политической экономии исключительно с целью приспособления к капризам фондового рынка». Но закончила она так: «(Федеральная резервная система) обеспечила надежность деловой ситуации, когда спекулятивные рынки потерпели крах». Сравните это с показаниями Алана Гринспена в Конгрессе этим летом: «Хотя лопнувшие пузыри вряд ли можно назвать безобидными, последствия не обязательно должны быть катастрофическими для экономики... (Депрессия была вызвана) последовавшими провалами политики».

Инвесторы, чей капитал был обременен банковскими и брокерскими кредитами, устремились в акции захватывающих «новых технологий», таких как радио и массовая электрификация. «Бычий» рынок — особенно по выпускам коммунальных предприятий — подпитывался «слияниями, новыми группировками, объединениями и хорошими доходами», а также корпоративными закупками для «фондов акций сотрудников».

Предостерегающие голоса — такие как влиятельный банкир Пол Варбург, «пророк потерь» Роджер Бэбсон и вечная Кассандра из «Нью-Йорк Таймс» Александр Нойс — были высмеяны. Количество брокерских счетов удвоилось в период с марта 1927 по март 1929 года.

Когда рынок скорректировался на 8 процентов в период с 18 по 27 марта — после вызванного ФРС кредитного сжатия и серии загадочных закрытых заседаний совета ФРС — банкиры бросились на помощь. «Нью-Йорк Таймс» сообщила: «Ответственные банкиры согласны с тем, что акции теперь следует поддерживать, поскольку они достигли уровня, который делает их привлекательными». К августу рынок вырос на 35 процентов по сравнению с мартовскими минимумами. Но 3 сентября он достиг пика, и с тех пор начался спад.

19 октября, за пять дней до «черного четверга», «Бизнес Уик» опубликовала такой оптимистичный прогноз: «Теперь, конечно, решающие слабости таких периодов — инфляция цен, большие запасы, чрезмерное расширение коммерческого кредита — полностью отсутствуют. Рынок ценных бумаг, кажется, страдает только от приступа несварения акций... Дополнительным утешением является тот факт, что, если бизнес проявит какие-либо дальнейшие признаки усталости, банковская система сейчас находится в хорошем положении, чтобы предоставить любой необходимый кредитный тоник из своих отличных резервных запасов».

Крах разворачивался постепенно. «Черный четверг» на самом деле закончился вдохновляющим ралли. Пятница и суббота — торги прекращались только по воскресеньям — стали свидетелями подъема, за которым последовала умеренная фиксация прибыли. В понедельник рынок упал на 12,8 процента, за чем наблюдал Уинстон Черчилль с галереи для посетителей, — понеся убытки в 10–14 миллиардов долларов.

«Уолл-стрит джорнал» предупреждала наивных инвесторов: «Многие время от времени ожидают технических корректирующих реакций, но не ожидайте, что они нарушат восходящий тренд на какой-либо длительный период».

На следующий день рынок рухнул еще на 11,7 процента — хотя торги закончились впечатляющим ралли от минимумов. 31 октября был хорошим днем с «энергичным, оживленным ралли от звонка до звонка». Даже Рокфеллер присоединился к мириадам покупателей. Акции взлетели. Казалось, что худшее позади.

«Нью-Йорк Таймс» была оптимистична: «Считается, что акции стабилизируются на уровнях их фактической стоимости, некоторые выше, а некоторые ниже нынешних, и что цены продажи в ближайшем будущем будут определяться стоимостью каждой конкретной ценной бумаги, исходя из ее истории дивидендов, способности к получению прибыли и перспектив. В эти дни на Уолл-стрит мало говорят о «поднятии акций»». Но вскоре разгневанные клиенты начали винить в своих колоссальных убытках советы, полученные от своих брокеров. Алек Уайлдер, автор песен в Нью-Йорке в 1929 году, в интервью Стадсу Теркелу в книге «Тяжелые времена» четыре десятилетия спустя, описал этот типичный разговор со своим финансовым менеджером: «Я знал, что что-то ужасно не так, потому что слышал, как посыльные, все, говорят о фондовом рынке.

Примерно за шесть недель до краха на Уолл-стрит я убедил свою мать в Рочестере позволить мне поговорить с нашим семейным советником. Я хотел продать акции, которые оставил мне отец. Он стал очень сентиментальным: «О, твоему отцу не понравилось бы, если бы ты это сделал». Он был настолько убедителен, что я сказал «хорошо». Я мог бы продать их за 160 000 долларов. Четыре года спустя я продал их за 4 000 долларов».

Измотанные и онемевшие от дней лихорадочных торгов и операций бэк-офиса, брокерские дома оказали давление на фондовую биржу, чтобы та объявила двухдневный перерыв в торгах.

Биржи по всей Северной Америке последовали их примеру.

Сначала ФРС отказалась снижать учетную ставку. «(Не) было никаких изменений в финансовых условиях, которые, по мнению совета, требовали бы его действий», — хотя он действительно влил ликвидность на денежный рынок, покупая государственные облигации. Затем он частично уступил и снизил нью-йоркскую учетную ставку, которая, как ни странно, была на 1 процент выше, чем в других округах ФРС, — на 1 процент.

Это было слишком мало и слишком поздно. Рынок так и не восстановился после 1 ноября. Несмотря на дальнейшее снижение учетной ставки до 4 процентов, он потерял колоссальные 89 процентов в номинальном выражении, когда достиг дна три года спустя.

Все были обмануты. Богатые обеднели в одночасье. Мелкие маржинальные трейдеры — предшественники сегодняшних дневных трейдеров — потеряли свои рубашки и многое другое. «Нью-Йорк Таймс»: «Вчерашний крах рынка был тем, который в значительной степени затронул богатых людей, институты, инвестиционные трасты и других, кто участвует в рынке в широком и разумном масштабе.

Не маржинальные трейдеры попали в спешку с продажами, а богатые люди страны, способные оперировать блоками по 5 000, 10 000, до 100 000 акций дорогих бумаг. Они пошли ко дну, не проявляя большего внимания, чем мелкий трейдер, который был сметен в первый же день рыночного потрясения, чьи цены, даже на их минимуме в прошлый четверг, теперь выглядят высокими по сравнению...»

Для большинства тех, кто был на рынке, это тем более внушает трепет, что их финансовая история ограничена «бычьими» рынками».

Продажи за рубежом — в основном европейские — были важным фактором. Некоторые сторонники теории заговора, такие как Вебстер Тарпли в своей книге «Британская финансовая война», подкрепленные современными репортажами таких изданий, как «Экономист», зашли так далеко, что написали: «Когда этот пузырь Уолл-стрит достиг гигантских размеров осенью 1929 года, (лорд) Монтегю Норман (управляющий Банка Англии в 1920–1944 годах) резко (повысил) британскую банковскую ставку, репатриируя британские «горячие деньги» и выбивая почву из-под ног спекулянтов Уолл-стрит, тем самым преднамеренно и сознательно обрушивая рынки США. Это вызвало жестокую депрессию в Соединенных Штатах и некоторых других странах, с крахом финансовых рынков и сокращением производства и занятости. В 1929 году Норман спроектировал крах, проколов пузырь».

Крах был, в значительной степени, реакцией на резкий разворот, начавшийся в 1928 году, рефляционной политики «дешевых денег» ФРС, предназначенной, как сказал Адольф Миллер из Совета управляющих ФРС комитету Сената, «снизить денежные ставки, в том числе ставку по колл-кредитам, из-за международного значения, которое приобрела ставка по колл-кредитам. Цель состояла в том, чтобы начать отток золота — обратить вспять предыдущий приток золота в эту страну (обратно в Британию)». Но ФРС уже потеряла контроль над спекулятивной лихорадкой.

Крах 1929 года не обошелся без своих Enron и World.com. Кларенс Хэтри и его сообщники признались в подделке счетов своей инвестиционной группы, чтобы показать фиктивный собственный капитал в 24 миллиона британских фунтов — вместо реальной картины в 19 миллиардов обязательств. Это привело к принудительной ликвидации позиций на Уолл-стрит встревоженными британскими финансистами.

Крах Middle West Utilities, управляемой энергетическим магнатом Сэмюэлем Инсуллом, обнажил сеть офшорных холдинговых компаний, единственной целью которых было скрывать убытки и маскировать кредитное плечо. Бывший президент NYSE Ричард Уитни был арестован за кражу.

Аналитики и комментаторы считали фондовую биржу оторванной от реальной экономики. Только одна десятая часть населения инвестировала — по сравнению с 40 процентами сегодня. «Уорлд» писала с изрядной долей злорадства: «Страна не пострадала от катастрофы... Американский народ... играл в азартные игры в основном с излишками своего удивительного процветания». «Дейли Ньюс» согласилась: «Проседание акций не разрушило ни одного завода, не уничтожило ни одной фермы или городского участка или девелоперского проекта, не уменьшило производственные мощности ни одного рабочего или машины в Соединенных Штатах». В Луисвилле «Геральд Пост» мудро прокомментировала: «Пока Уолл-стрит избавлялась от своих слабых держателей к их собственному самому суровому наказанию, зерно было сильнее. Это пойдет в актив национального процветания и поможет заменить ту покупательную способность, которая, как некоторые опасаются, была серьезно подорвана».

Во время президентства Кулиджа, согласно Британской энциклопедии, «дивиденды по акциям выросли на 108 процентов, корпоративная прибыль на 76 процентов, а заработная плата на 33 процента. В 1929 году американскими заводами было продано 4 455 100 легковых автомобилей, по одному на каждые 27 человек населения, рекорд, который не был побит до 1950 года.

Производительность была ключом к экономическому росту Америки.

Благодаря улучшениям в технологиях общие затраты на рабочую силу снизились почти на 10 процентов, даже несмотря на то, что заработная плата отдельных работников выросла».

Джуд Ванински добавляет в своем томе «Как работает мир», что «между 1921 и 1929 годами ВНП вырос до 103,1 миллиарда долларов с 69,6 миллиарда долларов. А поскольку цены падали, реальный объем производства увеличивался еще быстрее». Налоговые ставки были резко снижены.

Джон Кеннет Гэлбрейт отметил эти данные в своем фундаментальном труде «Великий крах»: «Между 1925 и 1929 годами количество производственных предприятий увеличилось со 183 900 до 206 700; стоимость их продукции выросла с 60,8 миллиарда долларов до 68 миллиардов долларов. Индекс промышленного производства Федеральной резервной системы, который в 1921 году составлял в среднем всего 67... к июлю 1928 года вырос до 110, а в июне 1929 года достиг 126... (но американский народ) также проявлял чрезмерное желание быстро разбогатеть с минимумом физических усилий».

Личные заимствования на потребление достигли пика в 1928 году — хотя администрация, в отличие от сегодняшней, поддерживала двойной профицит бюджета и текущего счета, а США были крупным нетто-кредитором.

Чарльз Кеттеринг, глава исследовательского отдела General Motors, описал «потребительство» так, всего за несколько дней до краха: «Ключ к экономическому процветанию — это организованное создание неудовлетворенности».

Неравенство резко возросло. В то время как объем производства на человеко-час подскочил на 32 процента в период с 1923 по 1929 год, заработная плата выросла лишь на 8 процентов. В 1929 году верхние 0,1 процента населения зарабатывали столько же, сколько нижние 42 процента.

Дружественные к бизнесу администрации снизили на 70 процентов непомерные налоги, уплачиваемые лицами с доходом более 1 миллиона долларов. Но летом 1929 года предприятия сообщили о резком увеличении запасов. Это было начало конца.

Были ли акции переоценены до краха? Все ли акции рухнули без разбора? Не совсем так. Даже в разгар паники инвесторы сохраняли осознание реальных ценностей. 3 ноября 1929 года акции American Can, General Electric, Westinghouse и Anaconda Copper все еще были существенно выше, чем 3 марта 1928 года.

Джон Кэмпбелл и Роберт Шиллер, автор книги «Иррациональный оптимизм», подсчитали в совместной статье под названием «Коэффициенты оценки и долгосрочный прогноз рынка: обновление», размещенной на веб-сайте Йельского университета, что цены на акции, деленные на скользящее среднее за 10 лет прибыли, достигли 28 непосредственно перед крахом. Сравните это с 45 в марте 2000 года.

В рабочем документе NBER, опубликованном в декабре 2001 года и красноречиво озаглавленном «Крах фондового рынка 1929 года — Ирвинг Фишер был прав», Эллен МакГраттан и Эдвард Прескотт смело заявляют:

«Мы обнаружили, что фондовый рынок в 1929 году не рухнул из-за того, что был переоценен. На самом деле, данные убедительно свидетельствуют о том, что акции были недооценены, даже на своем пике в 1929 году».

Согласно их подробной статье, акции торговались на уровне 19 годовых прибылей корпораций после уплаты налогов на пике в 1929 году, что составляет лишь малую часть сегодняшних оценок даже после недавней коррекции. «Экономическое письмо» от марта 1999 года, опубликованное Федеральным резервным банком Сан-Франциско, полностью с этим согласно. В нем отмечается, что на пике цены составляли 30,5 годовых дивидендных доходностей, что лишь немного выше долгосрочного среднего значения.

Сравните это со статьей, опубликованной в июньском номере «Журнала экономической истории» за 1990 год Робертом Барски и Брэдфордом Де Лонгом под названием «Бычьи и медвежьи рынки в двадцатом веке»: «Основные бычьи и медвежьи рынки были обусловлены сдвигами в оценках фундаментальных показателей: инвесторы имели мало знаний о решающих факторах, в частности о долгосрочном темпе роста дивидендов, и их меняющиеся ожидания относительно среднего роста дивидендов правдоподобно лежат в основе основных колебаний этого века».

Джуд Ванински приписывает крах распаду коалиции сторонников свободной торговли в Сенате, что позже привело к печально известному Закону о тарифах Смута-Хоули 1930 года. Он прослеживает все важные движения на рынке в период с марта 1929 по июнь 1930 года до запутанного протекционистского «пляса смерти» в Конгрессе.

Этот спор, возможно, никогда не будет решен. Намечается ли подобный крах? Этого нельзя исключать.

1990-е годы напоминали 1920-е годы более чем в одном отношении.

Готовы ли мы к повторению 1929 года? Примерно так же, как мы были готовы в 1928 году. Человеческая природа — главный двигатель рыночных крахов — похоже, не сильно изменилась за эти семь десятилетий.

Последует ли за крахом фондового рынка, если он произойдет, еще одна «Великая депрессия»? Это зависит от того, какой это будет крах. Краткосрочный прокол временного пузыря — например, в 1962 и 1987 годах — обычно оторван от других экономических фундаментальных показателей. Но крупная коррекция длительного «бычьего» рынка неизбежно ведет к рецессии или чему-то худшему.

Как напоминает нам экономист Эрнан Кортес Дуглас в книге «Крах Уолл-стрит и уроки истории», опубликованной Friedberg Mercantile Group, такая последовательность была в Лондоне в 1720 году (печально известный «пузырь Южных морей»), а также в США в 1835–1840 и 1929–1932 годах.

IV. Недвижимость Британии. Пять ужасных убийств «Джека-потрошителя» произошли на территории площадью менее четверти квадратной мили. Дома в этой призрачной и ветхой «ничейной земле», расположенной между Сити и лондонским метрополисом, можно было приобрести за 25–50 тысяч британских фунтов еще десять лет назад. Как все меняется! Общий рост цен на недвижимость в столице в сочетании с соседним проектом обновления городской среды Спиталфилдс подняли цены. Дом, находящийся не в 50 ярдах от места последнего — и самого жуткого — убийства Потрошителя, сейчас продается более чем за 1 миллион фунтов. В центре Лондона однокомнатные квартиры продаются по баснословной цене в полмиллиона.

Согласно исследованию, опубликованному в сентябре 2002 года Halifax, крупнейшим ипотечным кредитором Великобритании, количество проданных домов стоимостью 1 миллион фунтов удвоилось в 1999–2002 годах до 2600. К 2002 году оно увеличилось в одиннадцать раз по сравнению с 1995 годом.

Согласно индексу цен на жилье «Экономиста», цены выросли еще на 15,6% в 2003 году, на 10,2% в 2004 году и в общей сложности на колоссальные 147% с 1997 года. В Большом Лондоне каждый 90-й дом продается еще дороже. Средний дом в Великобритании сейчас стоит 100 000 фунтов. В США соотношение цен на жилье к арендной плате и к медианному доходу находится на исторических максимумах.

Вспоминается хвастовство японцев на пике их пузыря недвижимости о том, что земля королевского дворца в Токио стоит больше, чем вся недвижимость Манхэттена. Движется ли Британия по тому же пути? Дом — во многом как «Биг Мак» — это набор сырья, товаров и услуг. Но, в отличие от «Биг Мака» — и индекса покупательной способности, который он породил, — дома также являются инвестиционными инструментами и средствами сбережения. Они приносят часто не облагаемый налогом прирост капитала, доход от аренды или выгоды от проживания в них (экономия на арендных платежах). Недвижимость используется для хеджирования инфляции, накопления на старость и спекуляций. Цены на жилую и коммерческую недвижимость отражают дефицит, инвестиционную моду и меняющиеся настроения.

Домовладельцы как в Великобритании, так и в США — подстегиваемые агрессивным маркетингом и самыми низкими процентными ставками за 30 лет — рефинансировали старые, более дорогие ипотечные кредиты и активно занимали средства под залог своего «собственного капитала» — то есть под стремительный рост рыночных цен на свои жилища.