«Лондонская фондовая биржа»

Первое официальное уведомление, которое получает клиент о том, что его заказ исполнен, — это получение от своего брокера контрактного листа (contract note). Этот контрактный лист содержит дату сделки, имя и адрес брокера, а также заявление о том, что количество акций было куплено по указанной цене. К сумме, подлежащей уплате клиентом за акции, добавляется сумма брокерской комиссии, называемая брокериджем, и статья, включающая суммы, подлежащие уплате за государственные гербовые сборы и за регистрацию в книгах компании. Государственные гербовые сборы таковы: во-первых, сумма, подлежащая уплате по контракту — шесть пенсов на все суммы от 5 до 100 фунтов, 1 шиллинг от 100 до 500 фунтов, 2 шиллинга от 500 до 1000 фунтов и так далее, согласно скользящей шкале, до 1 фунта стерлингов для сделок, превышающих 20 000 фунтов; и во-вторых, налог на передачу права собственности, который составляет шесть пенсов за каждые 5 фунтов до 25 фунтов; затем 2 шиллинга 6 пенсов за каждые дополнительные 25 фунтов или их часть до 300 фунтов; 5 шиллингов за каждые дополнительные 50 фунтов или их часть впоследствии. Регистрационный сбор взимается компанией за хлопоты по регистрации имени покупателя в своих книгах и несколько варьируется, но обычно составляет полкроны. Контрактный лист также напоминает клиенту, что сделка подлежит правилам, положениям, обычаям и порядкам фондовой биржи, и в нем указывается дата, когда деньги подлежат уплате — дата сеттльмента фондовой биржи.

До наступления времени сеттльмента клиент пользуется кредитом. Хотя он не является реальным держателем акций, пока не оплатит их во время сеттльмента и не получит сертификат, он мог бы продать их, если бы цена выросла, и положить прибыль в карман — кстати, его брокер взял бы с него только одну комиссию, как за покупку, так и за продажу, если бы он продал акции, которые купил, до наступления дня сеттльмента. Кредит может длиться две недели, если акции были куплены сразу после сеттльмента, или он может длиться всего день или два, если они были куплены непосредственно перед сеттльментом. Во всяком случае, покупатель фактически владеет акциями некоторое время до того, как оплатит их, и именно поэтому брокер требует представления с надлежащими рекомендациями, а возможно, даже обеспечения, прежде чем он вступит в сделки для неизвестного клиента. Были известны случаи, когда люди покупали акции и добросовестно выполняли сделку, при условии, что они могут продать их с прибылью до наступления дня сеттльмента и, таким образом, получить чек через брокера; тогда как если день сеттльмента наступает до того, как цена выросла, покупатель исчезает.

Другая причина, по которой брокер требует представления и рекомендаций, заключается в спасительном правиле фондовой биржи, запрещающем ему совершать спекулятивные сделки для тех, кто не является принципалами, без ведома их работодателей. Он может совершать сделки для таких лиц, если они платят наличными либо при заказе, либо когда наступает день сеттльмента, и забирают ценные бумаги; но он не может помогать им в сделках, предпринятых исключительно в надежде вырвать прибыль путем продажи акций до того, как они были оплачены. Он не может переносить сделки для них от сеттльмента к сеттльменту способом, который можно объяснить теперь, когда мы подошли к вопросу о сеттльментах на фондовой бирже.

Если клиент не желает переносить сделку, конец сделки наступает быстро. Когда приходит время сеттльмента, член биржи, который купил акции, должен передать продавцу в день тикета (Ticket day) или день имени (Name day) тикет, содержащий имя трансферта и указывающий имя члена биржи, который платит за акции. Позже будет сделана ссылка на сеттльмент и его три дня. Эта передача тикета является первым шагом в завершении сделки, позволяя продавцу увидеть, от кого он должен ожидать деньги. Если он не получает тикет к определенному фиксированному времени — час различается в зависимости от характера передаваемой ценной бумаги — он может продать акции через специального официального представителя фондовой биржи; то есть он может найти другого покупателя акций, чтобы заменить того, кто не объявился, и недобросовестный покупатель должен возместить расходы и любые убытки, возникшие в процессе такой продажи.

Однако, после того как тикет был передан обычным образом, наш покупатель Midland Deferred получает от своего брокера во время сеттльмента форму передачи (transfer form), подписанную продавцом акций. Эта форма, в которой оформляется акт передачи, варьируется в зависимости от правил конкретной компании, чьи ценные бумаги затронуты. Но большинство компаний сейчас принимают то, что называется общей формой. Условия формы довольно просты. Передающая сторона соглашается, в обмен на упомянутую сумму, продать принимающей стороне определенное количество акций в названном предприятии, а принимающая сторона соглашается принять их на условиях, на которых они удерживались передающей стороной. Обе стороны должны подписать и скрепить документ печатью. Одной из главных целей получения подписи принимающей стороны является, конечно, фиксация его согласия на принятие ответственности за любой невыплаченный капитал, который может быть привязан к акциям. Обязанность по подготовке формы передачи ложится на продавца или его брокера, и следует отметить, что сумма вознаграждения, указанная в акте как выплаченная покупателем, отнюдь не обязательно является ценой, которую получит продавец; акции могли переходить из рук в руки много раз по разным ценам, и упомянутая сумма — это та, которую заплатил конечный покупатель. Она вставляется в акт, потому что закон требует, чтобы гербовый сбор был оценен на эту сумму. Для пользы продавца, который может не знать причину, по которой от него требуется поставить подпись на том, что кажется неверным, к обычной форме передачи обычно прилагается примечание, объясняющее этот факт.

Подготовив акт и получив подпись своего клиента, продающий брокер передает его вместе с сертификатом акций продавца брокеру конечного покупателя, и если эти документы должным образом доставлены в день сеттльмента или в течение десяти дней льготного периода, разрешенного после этого, покупатель обязан по правилам фондовой биржи завершить свою сделку, передав согласованную сумму покупки. Но иногда случается, что акционер имеет сертификат на большее владение, чем количество, которое он продает, и поэтому может не захотеть расставаться со своим сертификатом. Продав только часть, он предпочитает не отдавать, даже временно, все. В этом случае его брокер, прежде чем расстаться с трансфертом, перешлет его вместе с сертификатом секретарю компании, который затем сделает пометку на трансферте о том, что сертификат на акции на сумму, упомянутую в трансферте, был депонирован в офисе компании, и перешлет продавцу сертификат на остаток его владения. Однако есть некоторые компании, которые отказываются сертифицировать трансферты таким образом, и в этом случае обязанность будет взята на себя секретарем Департамента акций и займов фондовой биржи, если оригинал сертификата акций будет переслан компании через него. Эта сертификация трансферта, либо секретарем компании, либо секретарем Департамента акций и займов, является по правилам фондовой биржи действительной заменой самого сертификата. Хотя, насколько касается продавца, только что упомянутые формальности составляют действительную доставку акций, покупатель юридически не владеет акциями, пока его право собственности не будет признано компанией. Надлежащим образом подписав и скрепив печатью форму передачи, покупатель отправляет ее через своего брокера в офис компании для регистрации вместе с сертификатом акций, если он еще не был переслан. В свое время он получит от компании через своего брокера сертификат акций, подтверждающий, что он был зарегистрирован в книгах компании. Тогда он является держателем акций, которые купил.

ГЛАВА VII. СЕТТЛЬМЕНТ

Хотя в некоторых случаях сделки на фондовой бирже совершаются за деньги и урегулируются немедленной передачей или доставкой ценных бумаг в обмен на оплату, подавляющее большинство сделок совершается на текущий счет и урегулируется при следующем сеттльменте. Сеттльмент на фондовой бирже длится три дня, и в час дня в первый из трех — в час дня теоретически, но раньше на практике — старый счет закрывается, и бизнес, совершенный впоследствии, попадает на новый счет. Продолжительность счета обычно составляет около двух недель, сеттльмент происходит примерно в середине каждого месяца и снова в конце. Но британские государственные ценные бумаги и индийские акции не рассматриваются при общем двухнедельном сеттльменте; у них есть специальный сеттльмент, сеттльмент консолей, происходящий раз в месяц, примерно в начале.

В ходе каждого сеттльмента происходят три отдельные операции, каждой из которых посвящен один из трех дней. Первый день — это день контанго или день составления (Making-up day), второй — день тикета или день имени (Ticket or Name day), а третий — день сеттльмента или день оплаты (Settling or Pay day). Для акций, с которыми совершаются сделки на горнодобывающем рынке, существует дополнительный день контанго, в рабочий день, предшествующий началу сеттльмента по другим ценным бумагам, что делает горнодобывающий сеттльмент фактически длящимся четыре дня. Если рабочий день приходится на субботу, то пятница является дополнительным днем контанго, так что горнодобывающий сеттльмент длится шесть дней.

День контанго — это день, когда члены биржи, желающие отложить расчет по своим сделкам, переносят их на следующий счет. На следующий день, в день тикета или день имени, любой член биржи, который намерен забрать зарегистрированные ценные бумаги, купленные им в течение периода счета, должен передать члену биржи, у которого он совершил покупку, тикет с указанием суммы и названия купленной ценной бумаги; имени, адреса и описания трансферта, то есть клиента покупающего члена биржи, цены, даты и имени члена биржи, которому выдан тикет. Этот тикет на самом деле является требованием надлежащей доставки купленных ценных бумаг. Часто случается, что член биржи, которому вручается этот тикет, не владеет ценными бумагами, которые он согласился доставить, купив их в течение того же периода счета у другого члена биржи. В этом случае он индоссирует имя своего продавца на тикете и передает его дальше. Таким образом, тикет передается от продавца к продавцу, пока в конечном итоге не дойдет до члена биржи, чей клиент фактически владеет ценными бумагами и намерен их доставить.

Этот процесс передачи тикетов значительно облегчается работой Департамента сеттльмента или Клиринговой палаты. Не каждый член фондовой биржи принадлежит к Клиринговой палате, и не каждая ценная бумага пользуется преимуществом ее операций. Но в случаях, когда ее можно использовать, процесс таков. В день контанго каждый член биржи готовит «клиринговый лист» для каждой ценной бумаги, по которой он совершал сделки. Этот лист может, конечно, показывать много продаж и много покупок, каждая из которых совершена с разным членом биржи, но все, о чем должен беспокоиться член биржи, подготовивший лист — в том, что касается ценных бумаг, и следует отметить, что Клиринговая палата клирингует только ценные бумаги, а не деньги — это доставка или получение разницы между его продажами и покупками; Клиринговая палата делает остальное. Если, например, лист члена биржи показывает, что он купил в общей сложности 6000 фунтов стерлингов определенных акций, независимо от того, в скольких разных сделках с разными членами биржи, и продал 5000 фунтов стерлингов; тогда, вместо того чтобы отдельный тикет должен был проходить через его руки для каждой отдельной сделки, Клиринговая палата обнаруживает из других листов какого-то члена биржи, который продал на 1000 фунтов стерлингов больше, чем купил, по конкретной ценной бумаге. Передача акций затем корректируется путем сведения этих двух членов биржи вместе. То, как все сделки, которые подпадают под Клиринговую палату, закрываются, можно легко понять, если признать, что для каждой сделки есть и покупатель, и продавец. Но Клиринговая палата не имеет ничего общего с корректировкой разных цен, по которым покупаются и продаются ценные бумаги. Фактически, все сделки, с которыми работает Клиринговая палата, проходят через счета по фиксированной цене, «цене составления» (making-up price), и ценные бумаги должны быть оплачены по этой цене. Урегулирование разниц должно быть организовано в счетах между членом биржи и членом биржи, и это подводит нас к бизнесу последнего дня сеттльмента, дню оплаты, реальному дню сеттльмента.

В этот день должны быть выплачены все разницы, и все члены биржи, которые должны доставить ценные бумаги, должны быть готовы передать их в обмен на оплату, хотя в случае зарегистрированных ценных бумаг для доставки разрешен дополнительный период в десять дней. Теперь правилом Палаты установлено, что все разницы должны быть выплачены чеком на банк, который является членом Банковской клиринговой палаты. Этим правилом обеспечивается, что каждый член биржи должен одновременно и платить, и получать разницы, и разницы, которые получает член биржи, прямо закладываются, так сказать, для оплаты тех, которые он должен отдать. Никакой отсрочки для оплаты разниц не допускается, и член биржи, который не может выполнить свои обязательства, немедленно объявляется дефолтером. В случае доставки ценных бумаг, как упоминалось, после сеттльмента разрешается десять дней льготного периода. Когда продавец не доставил в течение десяти дней ценные бумаги, которые он продал, покупатель может потребовать, чтобы официальный представитель фондовой биржи купил эквивалентное количество тех же ценных бумаг. Это делается путем открытого аукциона в Палате по самой низкой цене, по которой предлагаются ценные бумаги. Продавец, который не выполнил свою сделку, конечно, должен нести любые понесенные расходы и должен оплатить разницу, если цена покупки превышает цену первоначальной сделки. И наоборот, как мы видели, когда член биржи, который продал акции, не получает по той или иной причине имя, на которое их перевести в течение назначенного времени, он может прибегнуть к процессу продажи.

Этот обзор процедуры сеттльмента является общим и применяется к основной массе сделок на фондовой бирже. Однако у него есть исключения. Например, ценные бумаги на предъявителя торгуются без какой-либо передачи тикетов. Но основные принципы остаются прежними во всех сделках, совершенных на счет; и не требуется дальнейших объяснений, чтобы продемонстрировать, насколько фиксированный двухнедельный сеттльмент облегчает сделки на фондовой бирже. Вкратце это означает, что все продавцы акций соглашаются доставить их в один и тот же день, в который покупатели готовы их забрать и оплатить; и что когда между членами биржи было много сделок по одним и тем же акциям, передаче подлежит только баланс.

Сделки со скрипом и ценными бумагами нового займа или компании завершаются при так называемом «специальном сеттльменте». Члены фондовой биржи могут покупать и продавать между собой и посторонними лицами сколько душе угодно, но хотя может быть взаимная договоренность об оплате денег и доставке акций, с точки зрения права фондовой биржи никакая оплата не должна производиться и никакие акции не должны доставляться до специального сеттльмента. Комитет фондовой биржи назначает специальный день сеттльмента по заявлению членов биржи, заинтересованных в завершении сделок. Прежде чем он назначит день, компания, сделки с акциями которой должны быть урегулированы, должна выполнить определенные формальности к удовлетворению Комитета. Комитет требует определенные документы, показывающие, что компания была зарегистрирована, на каких условиях были выпущены акции, сколько было выпущено для публики в пропорции к сумме капитала компании и так далее. Также должно быть показано, что сертификаты акций были выпущены или что они, по крайней мере, готовы к выпуску, ибо очевидно, что нельзя принуждать к доставке и оплате сертификатов акций, которые еще не появились.

Формальности кажутся достаточно простыми, и все же очень часто возникает значительная задержка, вызывающая много протестов, в предоставлении специального сеттльмента. В большинстве случаев эта задержка, по-видимому, возникает из желания некоторых лиц, связанных с компанией, отложить день расплаты. Они могли активно скупать акции, чтобы компания выглядела привлекательно в глазах публики в самом начале, и могут быть не слишком заинтересованы в том, чтобы день сеттльмента наступил до того, как у них появится возможность сбросить купленные ими акции. Во всяком случае, разница между долгим временем, которое требуется для получения специального сеттльмента по акциям какой-нибудь отдаленной горнодобывающей компании, и коротким временем, которое требуется для его получения в случае какого-нибудь крупного государственного займа, не подверженного манипуляциям, часто поразительна. Вообще говоря, сделки с акциями новых компаний и займов совершаются для специального сеттльмента, и если специальный сеттльмент не предоставляется, эти сделки аннулируются; но случаи, когда Комитет фондовой биржи отказывает в специальном сеттльменте, действительно очень редки. Когда специальный сеттльмент был предоставлен и состоялся, сделки с ценными бумагами урегулируются при обычных сеттльментах фондовой биржи по мере их возникновения; фактически, специальный сеттльмент — это просто первый сеттльмент.

Специальный сеттльмент является необходимым предварительным условием для официальной котировки, формальности в связи с которой объясняются в последующей главе. Как будет видно, только небольшая часть ценных бумаг, по которым совершаются сделки, официально котируется, но никакая официальная котировка не предоставляется до тех пор, пока не состоится специальный сеттльмент.

ГЛАВА VIII. ЗООЛОГИЯ ПАЛАТЫ

В обсуждении сеттльмента упоминались те, кто не желает урегулировать сделки по мере приближения времени. Это в основном быки и медведи. Используя освященное временем определение, бык — это тот, кто покупает то, что ему не нужно, а медведь — это тот, кто продает то, чего у него нет. Эти термины использовались в их биржевом смысле задолго до того, как фондовая биржа возникла — фактически за сто лет до этого. Во всяком случае, они были в полном ходу, когда восемнадцатый век был в самом начале, когда дилеры акциями и ценными бумагами бесприютно бродили по Чейндж-Элли. Это показано литературой того времени. И вскоре после середины восемнадцатого века мы находим Горация Уолпола, пишущего политическому другу с вопросом, знает ли тот, что такое бык, медведь и «хромая утка» (Lame Duck). «Да и я тоже не знаю, — писал Уолпол, предвосхищая ответ, — я уверен только в том, что они не животные и не птицы, но чрезвычайно заинтересованы в новой подписке».

Уолпол, кажется, был немного слаб в своей биржевой зоологии. Скорее всего, именно «олень» (Stag), а не бык или медведь, был заинтересован в подписке на государственный заем, который он имел в виду. Именно олень подает заявку на распределение многообещающего нового займа при его выпуске, чтобы немедленно продать его с прибылью. Обычный заявитель, который не является оленем, подает заявку, конечно, чтобы сохранить его как инвестицию. Когда ожидается большой спрос на заем, олень часто подает заявку на распределение, бесконечно превышающее то, за которое он мог бы заплатить. Он предполагает, как правило, правильно, что ему будет распределена лишь небольшая часть его заявки, и если он может продать с премией, то чем больше ему распределят, тем лучше ему нравится. Существование оленя объясняет кажущуюся аномалию устойчивого снижения цены займа вскоре после его выпуска, хотя во время выпуска спрос был значительно выше предложения. Заем может быть подписан тридцать раз, и все же в течение нескольких месяцев после выпуска его можно купить на рынке по более низкой цене, чем та, по которой он был доступен по подписке. Падение вызвано, конечно, устойчивой продажей оленей, которые создали фиктивный спрос.

Однако легко ответить на вопрос Горация Уолпола о том, что составляет быка и медведя. Бык покупает акции, которые ему не нужны, в надежде, что он сможет продать их по более высокой цене до того, как они перейдут в его владение, положив разницу в карман. Медведь продает акции, которых у него нет, в надежде, что он сможет купить их по более низкой цене до того, как ему придется их доставить. Бык оптимистичен, он верит, что цена вырастет; медведь пессимистичен, он верит, что она упадет.

Если рост, которого желает бык, не произошел до наступления времени сеттльмента, он оказался бы в затруднительном положении, если бы не организация, существующая на фондовой бирже для решения его случая. Купив то, что ему не нужно, он, конечно, не желает платить за это, и он получает возможность, вместо этого, продолжить свою сделку. Фактический процесс организации этого состоит в продаже ценной бумаги и затем ее обратной покупке, причем как продажа, так и обратная покупка осуществляются по «цене составления», уже упомянутой — она фиксируется при каждом сеттльменте клерком Палаты в соответствии с определенными правилами. В случае с британскими государственными, индийскими, корпоративными и колониальными государственными именными акциями это средняя цена, действующая в течение определенных часов сеттльмента; в случае других ценных бумаг это фактическая рыночная цена в определенный момент. Если цена составления ниже той, по которой бык купил, он, конечно, должен заплатить разницу, помимо определенных сборов, упомянутых в настоящее время. В случае медведя, продав акции, которых у него нет, он, конечно, не желает доставлять их при сеттльменте, и точно так же, как бык, он может продолжить свою сделку. Если, несмотря на его желание, цена акций выросла, он должен заплатить разницу между ценой, по которой он купил, и ценой составления при сеттльменте, и далее, чтобы позволить ему перейти к следующему сеттльменту, он должен, так сказать, занять акции.

Очевидно, что покупатель, который переносит свою сделку, получает значительное преимущество, имея возможность отложить оплату за купленную ценную бумагу до следующего сеттльмента, и за это он должен платить ставку, известную как «контанго». Эта ставка совершенно отлична от разницы, которую он должен заплатить, если цена составления, по которой он продал в рамках соглашения о переносе, меньше цены, по которой он первоначально купил ценную бумагу. Ставка контанго иногда упоминается как процентная ставка, но она не полностью носит характер процента; ибо перенос не состоит просто в отсрочке оплаты покупной цены, он также откладывает доставку акций. Более того, иногда случается, что ценная бумага находится в таком дефиците, что вместо получения ставки от покупателя продавец готов дать некоторое вознаграждение покупателю. Это вознаграждение, скидка, сделанная продавцом покупателю, известна как «бэквордация» или «бэк». Если спрос покупателей на займы для оплаты акций, которые они купили, уравновешивается спросом продавцов на те же акции, которые они обязались доставить, нет ни ставки контанго, ни ставки бэквордации. Ни покупатели, ни продавцы этих акций не должны платить ничего за перенос; ставка называется «ровной» (even).

Без быков и медведей жизнь на фондовой бирже была бы скучным делом, ибо беспокойство о том, что акции должны расти и падать в течение короткого периода, прежде чем будет выплачено слишком много ставок, естественно ведет к возбуждению и, несомненно, вызывает распространение многих слухов и преувеличение фактических новостей. Само существование большого счета быков или большого счета медведей, естественно, оказывает самое важное влияние на рынок — первый в его ослаблении, а второй в его укреплении. Каждый бык, конечно, является потенциальным продавцом, а каждый медведь — потенциальным покупателем. Пока быки покупают, цены могут расти, а пока медведи продают, они могут падать; но приходит время, когда их операции, какими бы успешными они ни были, должны быть завершены, и движение в противоположном направлении естественно начинается. Хорошие новости часто сопровождаются резким спадом цен из-за продаж быками, стремящимися воспользоваться ими. Плохие новости часто остаются без эффекта или сопровождаются ростом, потому что медведи видят свою возможность выкупить акции, которые они продали, и таким образом поддерживают рынок. Таким образом, получается, что ставки при сеттльменте жадно отслеживаются, чтобы можно было получить некоторое указание на то, существует ли счет быков или счет медведей.

Быки могут действовать полностью по-своему и путем согласованных действий, называемых «кампанией быков», путем распространения историй, благоприятно влияющих на акции — правдивых, полуправдивых или неправдивых — могут вызвать «риг» (искусственное взвинчивание цен). Это, однако, состояние рынка, искусственность которого становится очень очевидной, когда наступает время для продажи. Если деликатная позиция не управляется с чрезвычайным мастерством, после разгрузки останется остаток «застоявшихся быков» (Stale Bulls) — быков, которые вынуждены закрыть свои счета с убытком. С другой стороны, медведи могут действовать полностью по-своему. Путем согласованных действий они могут «бить по рынку» (bang the market), предаваться «рейду медведей» (Bear raid) и снизить цены до уровня, гораздо более низкого, чем оправдано внутренними достоинствами ценной бумаги, которую они атаковали. Разговоры полны мрака. В конце рейда, однако, позиция медведя является чрезвычайно опасной; он может обнаружить, что невозможно получить акции, которые, продав, он обязался доставить. Цены начинают расти снова, и «покрытие медведей» (Bear covering), или обратная покупка, только усиливает движение вверх. Со временем может стать невозможным выкупить по любой цене; акций нет в наличии; медведи «загнаны в угол» (cornered). Если медведь, находящийся в таком положении, не может договориться с тем, кому он продал акции, или с кем-то, кто позволит ему их получить, он оказывается в положении того, кто не может выполнить свои обязательства, или, используя другой термин биржевой зоологии, применяемый ко всем членам биржи, борющимся с неминуемыми трудностями, он является «хромой уткой».

ГЛАВА IX. ОПЦИОННЫЕ СДЕЛКИ

Существует класс бизнеса, в котором некоторые свободно участвуют на фондовой бирже, который, если совершается осторожно, приводит к ограничению убытков, обеспечивая при этом полный простор для бычьих и медвежьих склонностей и большое очарование для искусного оператора. Этот класс бизнеса называется опционной сделкой, и хотя он не практикуется в такой же степени, как обычная спекулятивная покупка и продажа, возможно, из-за его сложности, тот факт, что он полон очарования, привлекает к нему многих верных приверженцев. Есть некоторые джобберы на каждом рынке, которые специально готовятся к тому, чтобы заниматься опционным бизнесом.

Опционы бывают трех видов. В случае опциона «пут» (put option) оператор покупает право продать определенное количество акций в определенный день по определенной цене; в случае опциона «колл» (call option) оператор покупает право купить определенное количество акций в определенный день по определенной цене; и в случае двойного опциона, или опциона «пут-и-колл», оператор покупает право либо купить, либо продать определенное количество акций в определенный день по определенной цене.

Например, предположим, что оператор считает, что цена консолей, в данный момент 91, не оправдана. Он думает, что она упадет. Он решает заняться опционом «пут». Он покупает право продать акций на 10 000 фунтов стерлингов в конце следующего месяца по текущей цене 73. Полагая, что к тому времени она упадет, он видит шанс купить их дешевле и получить прибыль, продав их по 73. За опцион, право на продажу, ему, вероятно, пришлось бы заплатить около 10 шиллингов на 100 фунтов. Если в конце следующего месяца, когда опцион должен быть объявлен, консоли упали до 71, он может получить свои акции на 10 000 фунтов за 7100 фунтов и воспользоваться своим опционом, чтобы продать их за 7300 фунтов, таким образом получив прибыль в 200 фунтов минус 50 фунтов, которые он заплатил за опцион, и брокерскую комиссию около 12 фунтов 10 шиллингов. Максимум, что он мог потерять в результате сделки, — это 50 фунтов плюс комиссия, уплаченная за опцион, которым он, конечно, не воспользовался бы, если бы движение цены не было таким, чтобы принести прибыль. Как бы сильно акции ни выросли против него, он не мог потерять больше, чем эти 50 фунтов плюс комиссия. Если бы в своей уверенности, что консоли упадут, он продал их как обычный медведь, не пользуясь системой опционов, то, конечно, не было бы предела возможному убытку, который измерялся бы степенью роста акций. Если бы они выросли на 2, а не упали на 2, он потерял бы не 50 фунтов, а 200 фунтов помимо расходов.

Из этого краткого обзора операции опциона «пут» довольно легко понять, что происходит в случае опциона «колл». На самом деле, опционы «колл» гораздо чаще заключаются публикой, чем опционы «пут», по той же причине, по которой публика гораздо чаще является быками, чем медведями. Возможно, это оптимизм человеческой природы объясняет это, или, возможно, тот факт, что покупать естественнее, чем продавать, особенно когда у оператора нет ничего, чтобы продать. Каким бы ни было объяснение, некоторые из тех, кто часто сами являются быками, с ужасом смотрят на что-либо, связанное с медвежьей сделкой. Они покупают то, что им не нужно, не моргнув глазом, в то же время осуждая как спекулянта, опасного для себя и общества, того, кто продает то, чего у него нет. Они могут использовать свое суждение при выборе акций, которые вырастут, но считают гнусным выбирать те, которые, вероятно, упадут. Фактически, для некоторых умов такой выбор равносилен сбиванию цены, к серьезному убытку тех, кто владеет ценными бумагами. Мы всегда слышим о злых медведях, но никогда о злых быках. В туманном роде, действительно, бык со своим оптимизмом считается выполняющим общественную услугу. Эти идеи, возможно, не очень здравые, но они, во всяком случае, естественны. Все это, однако, тема для метафизика; здесь достаточно заметить, что так же, как бычьи операторы более популярны, чем медвежьи операторы, так и опционы «колл» более популярны, чем опционы «пут». В случае опциона «колл» тот, кто его покупает, думает, что цена вырастет, и по этой причине покупает право купить акции по существующей цене некоторое время спустя. Если он прав, он может, когда срок опциона истекает, продать акции по более высокой цене, чем та, по которой он может их «коллировать» (востребовать). Если он неправ и акции падают, он должен только пожертвовать деньгами, которые заплатил за свой опцион «колл». Как бы далеко они ни упали, он не теряет больше.

В случае опциона «пут-и-колл» оператор покупает право либо продать, либо купить определенное количество акций по определенной цене в определенную будущую дату. Такие опционы обычно организуются по акциям широко колеблющегося характера, и операция больше напоминает азартную игру, простое пари на случайность, чем опционы «пут» или «колл». В этих случаях у оператора есть, по крайней мере, мнение или убеждение, на которое он тратит свои деньги: в одном случае он думает, что акции упадут, а в другом — что они вырастут. Но в случае «пут-и-колл» единственное мнение, которое у него есть, — это то, что они будут двигаться как-нибудь; он не знает и не заботится, в какую сторону они движутся, при условии, что они движутся достаточно далеко, чтобы показать прибыль сверх суммы, которую он заплатил за опцион. Единственный вопрос заключается в том, будет ли цена двигаться достаточно широко.

Если при курсе консолей 73 он платит 1 процент за опцион «пут-и-колл» на сумму 10 000 фунтов стерлингов на конец следующего месяца, и они вырастают на 2, он может продать их за 7500 фунтов стерлингов; исполнить свой опцион «колл», который с учетом цены, уплаченной за опцион, обошелся в 7400 фунтов стерлингов; и положить в карман прибыль в 100 фунтов стерлингов за вычетом комиссии в 12 фунтов 10 шиллингов, которую он платит своему брокеру. Если в течение срока действия опциона консоли падают на 2, то он исполняет ту часть своего опциона, которая позволяет ему предъявить их джобберу, и кладет в карман аналогичную прибыль за вычетом такой же комиссии, которую он платит своему брокеру. Если консоли в течение срока действия опциона не меняются в цене достаточно сильно, чтобы ему было выгодно исполнить свой двойной опцион, то он теряет 100 фунтов стерлингов, уплаченных за него, и комиссию брокера.

Цена, по которой оператор имеет право купить или продать в конце срока действия опциона, — это цена, по которой ценная бумага котируется в момент покупки опциона. Конечно, иногда могут быть достигнуты особые договоренности, но это правило. В таком случае цена, уплачиваемая за опцион «колл», всегда точно такая же, как цена за опцион «пут», а цена за опцион «пут-и-колл» всегда вдвое выше. На первый взгляд это может показаться странным. Можно было бы представить, что джоббер, столкнувшись с названием какой-либо бумаги, потребует гораздо более высокую цену за «колл», чем за «пут», если он считает, что цена вырастет. Однако на самом деле, если бы джоббер действительно был такого мнения, цена бумаги была бы немедленно повышена. Иными словами, текущие цены являются точным выражением рыночного мнения. У джоббера нет больше оснований делать цену опциона «колл» на какую-либо бумагу выше цены опциона «пут», чем оснований выходить на рынок и активно покупать. Если бы он это сделал, цена бы выросла; он этого не делает, потому что считает, что цена находится на справедливом уровне, а будучи на справедливом уровне, она с равной вероятностью может как упасть, так и вырасти. Поскольку цена является основой опционной операции, он взимает одинаковую плату как за риск ее роста, так и за риск ее падения. Не более разумно спрашивать, почему джоббер не делает цену опциона «колл» выше цены опциона «пут», чем спрашивать, почему он не начинает покупать; и не более разумно спрашивать, почему он не делает цену опциона «пут» выше цены опциона «колл», чем спрашивать, почему он не начинает продавать. Рынок неизменно устанавливает цену бумаги на том точном уровне, который, по его мнению, она стоит, что означает, что, по мнению рынка, она с равной вероятностью может как вырасти, так и упасть, и по этой причине цена опциона «пут» такая же, как и опциона «колл».

Таким образом, цену опциона определяет не вероятность его роста или падения в представлении какого-либо одного лица, а вероятность его значительного изменения в любом направлении. Цена, уплачиваемая за опцион на бумаги, которые сильно колеблются, гораздо выше, чем на те, которые стабильны и движутся в очень узких пределах. Например, в то время как 10 шиллингов с сотни упоминались как обычная цена за опцион на консоли, цена за опцион на некоторые акции американских железных дорог составила бы 4 или 5 фунтов стерлингов. Поскольку цена опциона зависит от степени, а не от характера колебаний, на нее, естественно, влияет и продолжительность периода, на который распространяется опцион. Чем дольше период, тем, конечно, выше цена. Комитет Лондонской фондовой биржи не признает никакую сделку, опционную или иную, которая длится более двух расчетных периодов сверх того, в котором она была начата, что означало бы максимум около шести недель; закон Лондонской фондовой биржи явно направлен на быстрое урегулирование сделок. Однако тот факт, что опционы на более длительные сроки официально не признаются, отнюдь не означает, что они не заключаются. Опционы на три месяца весьма распространены, и можно сказать, что сроки, на которые заключаются опционы, варьируются от одного дня до шести месяцев.

В случае однодневных опционов считается само собой разумеющимся, что период заканчивается ровно за четверть часа до официального времени закрытия Лондонской фондовой биржи, то есть в половине четвертого. В случае опционов на другие сроки считается само собой разумеющимся, что период заканчивается вместе с расчетным периодом, в который они приходятся, или, вернее, за четверть часа до этого, с расчетом на то, чтобы оставить время для принятия окончательных мер. Опцион может быть оформлен в январе, скажем, на конец мартовского расчетного периода, и в этом случае срок истекает в без четверти час в день контанго в конце этого расчетного периода, при этом сам расчетный период фактически заканчивается в час дня. Когда время истекает, лицо, предоставившее деньги за опцион, должно заявить, будет ли оно его исполнять или нет. Если он исполняет опцион «колл», он должен заплатить деньги и получить акции. Если он исполняет опцион «пут», он должен поставить акции и получить деньги. За исключением очень специфических обстоятельств, дилер по опционам, получатель денег за опцион, будет знать, когда наступит срок, будет ли он исполнен или нет, просто сравнив существующую рыночную цену с ценой опциона. Опцион «колл» вряд ли будет исполнен, если акции можно купить на рынке гораздо дешевле, равно как и опцион «пут» вряд ли будет исполнен, если акции можно продать на рынке по гораздо более высокой цене.

Лицо, предоставившее деньги за опцион, может, конечно, действовать против него, обеспечивая свою прибыль, так сказать, в любое время в течение срока действия опциона. Если в начале января он купил опцион «колл» на акции De Beers по 19 на конец февраля, ему не нужно ждать конца февраля, чтобы продать акции, право на покупку которых он имеет, хотя, конечно, он не может получить акции до этого времени. Купив опцион в начале января, он следит за рынком на случай, если De Beers вырастут до уровня, который сделает для него выгодным продажу с учетом купленного опциона. Или он принимает решение, по какой цене он будет продавать, и дает указание своему брокеру, который затем будет следить за рынком для него. Если в начале февраля De Beers вырастают до 20, и он считает, что они не пойдут выше, он продает их, зная, что по своему опциону он получит их по 19 в конце месяца. Однако предстоит еще урегулировать расчеты в середине февраля, и наш оператор, очевидно, находится в положении, когда он продал акции, которые еще не может поставить. Он должен перенести их по цене закрытия сделок (making-up price). Это означает, что если они выросли, скажем, до 21, он должен заплатить разницу между этой ценой и ценой, по которой он продал. Это ставит его в положение, когда он продал по 21, так что его прибыль при исполнении опциона будет включать не только прибыль в 1 фунт стерлингов на акцию, на которую он рассчитывал при продаже, но и разницу в 1 фунт стерлингов, которую он должен заплатить при промежуточном расчете. Очевидно, однако, что тот, кто оперирует своим опционом таким образом, должен быть готов покрыть разницы и расходы, возникающие в связи с любыми расчетами, которые происходят между моментом, когда он купил или продал против своего опциона, и моментом, когда этот опцион исполняется или, как говорят, объявляется. Если он просто оперирует в рамках расчетного периода, в конце которого истекает опцион, ему вообще не требуется капитал, кроме денег, которые он платит за опцион, но если необходимо урегулировать расчеты, ему может потребоваться значительный капитал для продолжения операций. Даже там, где происходят расчеты, оператору требуется капитал только для покрытия разниц и расходов, связанных с этими расчетами; ему не нужно платить за акции, которые он покупает против своего опциона; вопрос решается тем, что брокер передает чистую сумму, причитающуюся оператору, когда опцион объявляется. Брокер получает свое вознаграждение в виде комиссии за акции, на которые его клиент получает опцион, независимо от того, исполняет он его или нет.

Эти операции с опционами могут стать чрезвычайно сложными, когда ловкий оператор, подкрепленный своим опционом, использует колебания рынка различными способами. Иногда при покупке опциона он договаривается о том, что называется «колл-оф-мор» (call-of-more) или «пут-оф-мор» (put-of-more), что на самом деле означает право на покупку или продажу еще такого же количества; или он может договориться о праве на покупку или продажу еще в два или три раза большего количества.

Легко представить, что существование опционных сделок иногда оказывает заметное влияние на рыночные котировки, и, особенно в день контанго или при его приближении, значительные колебания часто вызываются покупками и продажами тех операторов, которые не смогли в течение срока действия периода выгодно купить или продать акции. Акции должны быть куплены для исполнения опционов «колл», или акции, которые были навязаны нежелающему покупателю, должны быть сброшены, и эти сделки естественным образом влияют на цены.

ГЛАВА X ТОВАРЫ РЫНКА

Было показано, что Лондонская фондовая биржа — это рынок, товарами которого являются акции и ценные бумаги. Однако существует значительная разница между акциями (stocks) и долями (shares), и существуют различные виды акций и различные виды долей. Может быть интересно и полезно изучить эти различия, рассмотреть, по сути, довольно подробно товары рынка. Владельца акций (stockholder) часто называют акционером (shareholder) даже самые точные люди, но, строго говоря, эти термины не являются синонимами; акции — это не доли. Акции рассчитываются по количеству, а доли — по числу; акции — это капитал в виде единой массы, в то время как доли — это капитал, разделенный на равные части; хотя единица акций обычно составляет 100 фунтов стерлингов, любое количество, например, на сумму 218 фунтов 13 шиллингов 1 пенс, может, в случае ведущих акций, быть куплено, в то время как доли, которые обычно имеют номинал 1, 5 или 10 фунтов стерлингов, неделимы и могут продаваться только кратно их номинальной стоимости.

Все различные виды ценных бумаг — включая как акции, так и доли — можно удобно разделить на три основных класса в зависимости от того, как они переходят от владельца к владельцу. Существуют именные акции (inscribed stocks), зарегистрированные ценные бумаги и ценные бумаги на предъявителя; и эта классификация была принята самой Лондонской фондовой биржей при составлении тех своих правил, которые касаются расчетов по сделкам, причем каждый из трех классов имеет свой собственный набор правил.

Возьмем сначала класс, известный как именные акции, и мы можем разумно это сделать, ибо к этому конкретному классу относятся первоклассные ценные бумаги — консоли, другие британские государственные фонды, акции корпораций и ценные бумаги колониальных правительств. Владелец именных акций может иметь банковскую квитанцию, но у него нет сертификата о владении; его имя вписано как законного владельца в реестр, который ведется для этой цели в Банке Англии или другом банке или офисе. Поэтому такие акции не могут быть переданы от продавца к покупателю простой передачей документов, ибо нет документов для передачи. Чтобы проиллюстрировать метод передачи именных акций, давайте посмотрим, как консоли, например, переходят от владельца к лицу, которому он их продал. Тикет (билет) на бланке, предоставленном Банком Англии, выпускается брокером, действующим от имени покупателя, и передается способом, объясненным при описании расчетов. Но в случае именных акций тикет содержит дополнительный пункт — имя и адрес конечного продавца, который собирается передать акции. Это, конечно, заполняется, когда тикет доходит до брокера продавца. Тикет доставляется брокером продавца в отдел передачи (Transfer Office) в Банке, где данные копируются в Реестр. Передающая сторона — идентифицированная своим брокером, который присутствует для этой цели — или его представитель, назначенный по доверенности, затем должен подписать реестр в присутствии клерка Банка, который заверяет подпись, а также должен подписать квитанцию о получении покупной цены. Эта квитанция просто гласит, что передающая сторона получила определенную сумму, являющуюся вознаграждением за такую-то долю или часть в такой-то акции, которую он передал приобретателю. Квитанция впоследствии передается брокеру покупателя для его клиента. Передача этой банковской квитанции покупателю акций является, таким образом, признанным методом поставки именных акций — продавец, который доставляет квитанцию до назначенного времени в день расчетов, имеет право требовать уплаты покупной цены. Видно, что при передаче акций таким образом сам покупатель принимает мало участия; но на квитанции есть специальное примечание, рекомендующее приобретателям, в качестве защиты от мошенничества, принимать акции, подписывая свои имена в Реестре в Банке. Польза этого в том, что подпись может быть проверена при любой будущей передаче и при подписании дивидендных ордеров.

Со следующим классом ценных бумаг, зарегистрированными акциями и долями, связано подавляющее большинство сделок на Лондонской фондовой бирже. В этот класс включены почти все ценные бумаги, выпущенные акционерными компаниями. Отличительными чертами зарегистрированной ценной бумаги являются то, что она передается только посредством отдельного документа о передаче (conveyance) или переуступки, и что ни один владелец не имеет законного права на ценную бумагу, пока его имя не будет зарегистрировано как владельца в книгах компании. При регистрации владельца компания выдает сертификат в качестве доказательства его права собственности способом, описанным в предыдущей главе.

Акции, которые не являются ни именными, ни зарегистрированными, часто принимают форму облигаций на предъявителя. Большое количество иностранных займов выпускается в этой форме, как и большое количество акций американских железных дорог. Эти облигации на предъявителя переходят из рук в руки в обмен на деньги по типу банкнот. Это очень удобная форма ценных бумаг, но в то же время несколько опасная, так как в случае потери или уничтожения владелец, конечно, не имеет возможности доказать, что он является законным владельцем. В этом они напоминают банкноты, но отличаются от них тем, что их обращение признается только в узком кругу, и тем, что они, конечно, приносят проценты. Правительство или компания, которая их выпускает, не имеет возможности знать, в чьих руках могут находиться эти облигации в данный момент, и поэтому не может перечислять процентные платежи по мере их наступления. Владельцу остается самому подавать заявки на эти платежи, и он делает это, предъявляя один из большого количества купонов, прикрепленных к каждой облигации, каждый из которых несет дату одного платежа. Помимо купонов, к облигации часто прикрепляется «талон», позволяющий владельцу требовать новый набор купонов, когда его запас в свое время исчерпается.

Хотя для целей сделок и расчетов на Лондонской фондовой бирже ценные бумаги могут быть таким образом разделены на три больших отдела, с точки зрения дилера на рынке и стороннего инвестора и спекулянта существует гораздо больше интересных делений, зависящих, вообще говоря, от характера и ранга ценной бумаги. В верхней части списка находятся трастовые акции (trustee stocks), то есть ценные бумаги, в которые закон страны разрешает доверительному управляющему инвестировать деньги, находящиеся у него в доверительном управлении, не неся ответственности за любые убытки, которые могут возникнуть. Грубо говоря, к ним относятся государственные ценные бумаги Соединенного Королевства и Индии; некоторые ценные бумаги колониальных правительств; акции Банка Англии и Банка Ирландии; акции Лондонской корпорации и графств; именные акции любого боро или графства с населением более 50 000 человек; акции британских железнодорожных компаний, стоящие выше их обыкновенных акций, при условии, что дивиденд в 3 процента выплачивался по обыкновенным акциям не менее десяти лет; различные акции индийских железных дорог, проценты по которым гарантированы государственным секретарем; акции водопроводных компаний, стоящие перед обыкновенными акциями, при условии, что по этим акциям выплачивался дивиденд не менее 5 процентов в течение не менее десяти лет; и так далее. Все это, конечно, можно рассматривать как ценные бумаги высшего класса — как то, что называют первоклассными инвестициями (gilt-edged investments).

Следующими по рангу, возможно, являются первые облигационные акции (debenture stocks) железнодорожных и других компаний, которые не подпадают под действие Закона о доверительных управляющих. Такое утверждение, естественно, является лишь общим. Некоторые облигационные акции промышленных и горнодобывающих компаний гораздо менее надежны и безопасны, чем акции низшего ранга некоторых хорошо зарекомендовавших себя предприятий. Существуют ипотечные облигации и облигации, не дающие права ипотеки, и во многих компаниях существуют ипотечные облигации различных классов, один класс дает право первой ипотеки, другой — второй и так далее. Ипотечные облигации обеспечены конкретным обременением определенных объектов недвижимости, четко указанных в графике, и в случае невыплаты процентов суд назначит конкурсного управляющего в отношении таких объектов для защиты держателей ипотечных облигаций. Облигации, не являющиеся ипотечными, обеспечены плавающим обременением на имущество и активы компании, и в случае ее дефолта они ранжируются как обычные кредиторы, имея право подать иск против компании и наложить взыскание. Ипотечные облигации и облигационные акции компании часто описываются как акции с фиксированным обременением, потому что не только процентная ставка никогда не меняется, но и она должна выплачиваться независимо от прибыли компании. Фактически, держатели облигаций, будучи кредиторами, а не акционерами, получают проценты, а не дивиденды.

Эти облигационные акции, как и займы, выпущенные правительствами и муниципальными корпорациями, могут быть погашаемыми в указанную дату или после нее. Приближение даты погашения естественным образом влияет на рыночную цену. Если акция, котирующаяся в настоящее время по 95, подлежит погашению через десять лет по 100, тенденция цены, конечно, заключается в росте до 100, и тот, кто покупает акцию по 95, при расчете того, какой доход она ему принесет, учитывает, конечно, не только годовой процент, но и тот факт, что он должен получить, так сказать, бонус в 5 фунтов стерлингов, когда компания выкупит акцию в дату погашения. Аналогично, если акция куплена по цене выше той, по которой она подлежит погашению в будущем, покупатель должен рассматривать доход, который она ему дает, как меньший, ибо когда наступит дата, он должен получить за акцию меньше, чем отдал за нее. Некоторые акции являются бессрочными, что означает, конечно, что они продолжают приносить процентную ставку вечно. Владелец акции может продать ее и таким образом избавиться от договоренности, но компания или корпорация обременена долгом и обязательством выплачивать фиксированную процентную ставку по нему во все времена. Это может оказаться неудобным и невыгодным, если заемщик может получить кредиты по более низкой ставке, но единственный способ избавиться от бремени — это договориться о чем-то, приемлемом для держателей акций. Некоторые государственные акции подлежат погашению в сравнительно раннюю дату, сами консоли подлежат погашению в 1923 году, но только по выбору правительства.

Хотя облигации называются акциями с фиксированным обременением, отчасти потому, что их процентная ставка фиксирована, а отчасти потому, что это обременение на доход компании до того, как можно будет рассматривать вопрос о том, какая прибыль подлежит распределению между акционерами, ставка дивидендов по определенным классам простых акций, которые стоят после облигаций, также фиксирована. Компания может выпустить 4-процентные или 5-процентные привилегированные акции, и их требование на прибыль, как следует из их названия, является преимущественным по отношению к обыкновенным акциям, которые стоят после них. Они должны получать свои 4 или 5 процентов, в зависимости от обстоятельств, из прибыли, а обыкновенные акционеры должны рассчитывать на дивиденды из любой оставшейся прибыли. В то же время, в то время как держатели облигаций имеют право на свои проценты как на право и могут требовать их в судебном порядке как долг, акционеры, даже привилегированные акционеры, остаются без дивидендов, если нет прибыли — и на этом все заканчивается.

Многие привилегированные акции, однако, являются кумулятивными привилегированными акциями, что означает, что если прибыли в каком-либо году недостаточно для выплаты дивидендов, оговоренная ставка должна быть восполнена из последующих прибылей, прежде чем обыкновенные акционеры смогут что-либо получить. В случае привилегированных акций, которые не являются кумулятивными, каждый год является завершенным сам по себе. Они могут иметь право на 4 процента, но если прибыли года достаточно только для выплаты 3 процентов, это все, что они получают. Даже если прибыли следующего года настолько хороши, что позволяют выплатить полный 4-процентный дивиденд по привилегированным акциям и 2 процента или даже 5 процентов по обыкновенным акциям, привилегированные акции получают только свои 4 процента, потому что они не являются кумулятивными. Если бы они были кумулятивными, они получили бы 5 процентов, чтобы компенсировать 1 процент, недостающий в предыдущем году, и дивиденд по обыкновенным акциям был бы соответственно уменьшен. Конечно, могут быть привилегированные акции первого, второго и третьего класса, кумулятивные или некумулятивные, точно так же, как могут быть разные серии облигаций, одна стоящая после другой.

Видно, что, хотя дивиденд по привилегированным акциям более определен, чем по обыкновенным акциям компании, он в то же время ограничен, тогда как дивиденд по обыкновенным акциям ограничен только способностью компании получать прибыль. Поэтому в случае хорошо зарекомендовавшего себя и процветающего предприятия цена обыкновенных акций может быть намного выше цены привилегированных акций, стоящих перед ними. В такой компании привилегированные акции могут получать определенные 4 процента, в то время как обыкновенные акции могут получать 10 процентов, что, хотя и не столь определенно, может быть достаточно определенно для всех практических целей. В случае многих компаний, конечно, дивиденд по обыкновенным акциям значительно варьируется из года в год, и цена акций соответственно сильно колеблется.

Некоторые компании, чтобы справиться с этим, разделили свои обыкновенные акции на два новых класса, один называется привилегированными обыкновенными (preferred ordinary), приносящими фиксированную ставку дивидендов, а другой называется отложенными обыкновенными (deferred ordinary), получающими то, что остается для распределения. Фактически, привилегированные обыкновенные акции имеют такое же отношение к отложенным обыкновенным, как привилегированные акции к обыкновенным. Предположим, компания выплачивала дивиденд по своим обыкновенным акциям в среднем за ряд лет 6 процентов. В один год она могла выплатить 4-1/4 процента, в другой год 8 процентов. Эта обыкновенная акция с ее колеблющимся дивидендом делится на две части. Каждый владелец акций на сумму 100 фунтов стерлингов получает привилегированные обыкновенные акции на сумму 50 фунтов стерлингов, имеющие право на фиксированный дивиденд в 6 процентов, и отложенные обыкновенные акции на сумму 50 фунтов стерлингов, имеющие право на остаток. Таким образом, в год, когда компания выплатила 4-1/4 процента, дивиденд в 6 процентов был бы выплачен по привилегированным обыкновенным акциям и дивиденд в 2-1/2 процента по отложенным обыкновенным акциям — это составляет в среднем 4-1/4 процента на все. В год, когда компания выплачивает 8 процентов, привилегированные обыкновенные акции все еще получают 6 процентов, а отложенные обыкновенные — 10 процентов. Вместо того чтобы акции были таким образом разделены, та же цель достигается их дублированием или разводнением (watering). На каждые 100 фунтов стерлингов обыкновенных акций выпускается номинально 100 фунтов стерлингов привилегированных обыкновенных акций и номинально 100 фунтов стерлингов отложенных обыкновенных акций. В случае 4-1/4-процентного дивиденда привилегированные обыкновенные акции получили бы свои фиксированные 3 процента, а отложенные обыкновенные — оставшиеся 1-1/4 процента. Конечно, это дробление или разводнение акций позволяет владельцу первоначальных акций распорядиться, если он того пожелает, либо более спекулятивной, либо более стабильной ценной бумагой.